As you’ve probably heard, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 DC Circuit struck down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC’s proxy access rule last month, in Business Roundtable and Chamber of Commerce v. SEC. The three-judge panel held that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC’s proxy access rule was “arbitrary and capricious” because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC failed “adequately to assess cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic effects of a new rule.” Unlike most securities lawyers, to whom proxy access is a huge deal, I personally don’t find proxy access terribly interesting. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Business Roundtable decision will affect many future SEC rules required under Dodd-Frank, so it’s important to consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decision, and how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC should proceed in light of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decision.

For a variety of reasons, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 DC Circuit’s decision was terrible — hilariously biased, and generally not worth cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 paper it was written on. (Not surprisingly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opinion was written by failed Reagan Supreme Court nominee Douglas Ginsburg, who also wrote cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2005 opinion striking down anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r SEC rule.)

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 court’s words:

[T]he Commission has a unique obligation to consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effect of a new rule upon “efficiency, competition, and capital formation,” 15 U.S.C. §§ 78c(f), 78w(a)(2), 80a-2(c), and its failure to “apprise itself — and hence cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Congress — of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic consequences of a proposed regulation” makes promulgation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rule arbitrary and capricious and not in accordance with law.
The SEC did, in fact, engage in an unusually lengthy cost-benefit analysis in its proposed rule and its final rule. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 court, clearly determined to find some reason to strike down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proxy access rule, found a few arguments raised by commenters that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC didn’t completely and definitively rebut, and used that to conclude that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC had failed to adequately consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effect of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new rule on “efficiency, competition, and capital formation.”

As a preliminary matter, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 court’s reasoning was comically weak. On one issue, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 court conceded that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 empirical evidence was “mixed,” but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n bizarrely refused to allow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC any deference whatsoever in arbitrating between competing empirical studies. In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC chose to believe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 empirical studies that went against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 court’s policy preferences. Awesome. On anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r issue, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 court faulted cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC for not irrationally assuming that “union and government pension funds” would use cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proxy access rule to harm “shareholder value.” (Remember when conservatives used to argue that employee ownership schemes would promote glorious efficiency by aligning cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interests of labor and management? I miss those days.)

So what should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC — which has to write a slew of regulations implementing Dodd-Frank in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next few years — do in light of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Business Roundtable decision? First, where it’s able to, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC should certainly humor cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 DC Circuit and engage in a (very) detailed cost-benefit analysis.

Second, and more importantly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC shouldn’t be afraid to admit that a proposed rule won’t necessarily maximize “efficiency, competition, and capital formation.” The DC Circuit can’t strike down an SEC rule on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 grounds that it doesn’t promote “efficiency, competition, and capital formation.” Let’s look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 statute, 15 U.S.C. § 78c(f):
Whenever pursuant to this chapter cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Commission is engaged in rulemaking, or in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 review of a rule of a self-regulatory organization, and is required to consider or determine whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r an action is necessary or appropriate in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public interest, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Commission shall also consider, in addition to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 protection of investors, whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 action will promote efficiency, competition, and capital formation. (emphasis mine)
The SEC isn’t required to only promulgate rules that will promote efficiency, competition, and capital formation — it’s only required to consider those factors. And that’s in addition to anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, separate, factor — cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 protection of investors. So if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC can’t prove that one of its proposed rules will promote efficiency, competition, and capital formation, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 agency can still issue cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rule on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 grounds that it protects investors. The ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r relevant statute, 15 U.S.C. § 78w(a)(2), simply requires cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC to determine that any harm to competition caused by a proposed rule is “appropriate in furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rance of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 purposes of” cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ’34 Act — which includes investor protection. The Business Roundtable decision just means that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC has to lay out its efficiency analysis in detail, even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 conclusion is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rule won’t promote efficiency.

Essentially, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SEC shouldn’t be afraid to tell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 DC Circuit to take its “efficiency, competition, and capital formation” analysis and shove it, and that investor protection is still paramount, thank you very much. Not in those words, of course. But you get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea.
Monday, August 8, 2011

On S&P, Downgrades, and Idiots

This is not going to be one of those posts that laments S&P’s decision to downgrade cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n says that S&P was probably right about our oh-so-dysfunctional political system.

No, S&P was flat-out wrong — no caveats. They are, to put it very bluntly, idiots, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y deserve every bit of opprobrium coming cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir way. They were embarrassingly wrong on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basic budget numbers, as everyone knows now, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were forced to remove that section from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir report, and change cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir rationale for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downgrade. (Always a sign that you’re dealing with hacks.)

S&P’s rationale for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downgrade now is based entirely on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir subjective political judgement — and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir political judgement is wrong. The brilliant political minds over at S&P said that “cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downgrade reflects our view that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effectiveness, stability, and predictability of American policymaking and political institutions have weakened at a time of ongoing fiscal and economic challenges.”

That sounds like a Very Serious and Sober assessment, but it’s really not. It’s true that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt limit debate was ridiculous, and that a large contingent of Tea Party freshmen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 House were threatening to not raise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt ceiling. But here’s cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 thing: we still raised cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt ceiling, and in such a way that this Congress won’t have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opportunity to use cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt ceiling as a political bargaining chip again.

S&P’s assessment is only remotely serious if you assume that this particular Congress, with its huge contingent of crazy Tea Partiers, is going to serve in perpetuity. But this Congress isn’t going to serve in perpetuity — cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are elections next year, and many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Tea Party freshmen are likely to lose. They won in 2010 because it was a “wave election” in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 middle of a very severe economic slump. But 2012 is a presidential election cycle with an incumbent Democratic president. A lot of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se Tea Partiers who won in traditionally Democratic districts (and swing districts) are going to lose. In fact, it’s probably even odds that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Dems take back cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 House.

The simple fact is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Tea Partiers are almost certainly at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 height of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir power in this Congress. And no, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt ceiling debate doesn’t reflect some sort of secular change in US policymaking — cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next time cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re’s a Republican president, House Republicans will be all about raising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt ceiling, and Democrats won’t engage in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same kind of political brinksmanship. You’d have to be stunningly naïve not to believe this.

There have also been plenty of political de-escalations over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 years — Republicans didn’t shut down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government every year after 1995, for instance. After Tom DeLay won cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Medicare Part D vote by holding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 vote open for 3 hours, everyone claimed that this would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new normal on all controversial votes. Didn’t happen. There are plenty of one-off political confrontations. Simply assuming that every political confrontation represents a secular change in US politics and policymaking is ridiculous.

(S&P tries to side-step this obvious weakness in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir so-called “argument” by claiming that by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2012 elections roll around, it will be too late. Please. The idea that we have to act in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next 18 months in order to meaningfully affect our long-term solvency is patently absurd.)

Look, I know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se S&P guys. Not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se particular guys — I don’t know John Chambers or David Beers personally. But I know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rating agencies intimately. Back when I was an in-house lawyer for an investment bank, I had extensive interactions with all three rating agencies. We needed to get a lot of deals rated, and I was almost always involved in that process in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deals I worked on. To say that S&P analysts aren’t cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sharpest tools in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 drawer is a massive understatement.

Naturally, before meeting with a rating agency, we would plan out our arguments — you want to make sure you’re making your strongest arguments, that everyone is on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same page about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deal’s positive attributes, etc. With S&P, it got to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point where we were constantly saying, “that’s a good point, but is S&P smart enough to understand that argument?” I kid you not, that was a hard-constraint in our game-plan. With Moody’s and Fitch, we at least were able to assume that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 analysts on our deals would have a minimum level of financial competence.

I’ve seen S&P make far more basic mistakes than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y made in miscalculating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US’s debt-to-GDP ratio. I’ve seen an S&P managing director who didn’t know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 order of operations, and when we pointed it out to him, stopped taking our calls. Despite impressive-sounding titles, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se guys personify “amateur hour.” (And my opinion of S&P isn’t just based on a few deals; it’s based on countless deals, meetings, and phone calls over 20 years. It’s also cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opinion of practically everyone else who deals with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rating agencies on a semi-regular basis.)

Treasury has every right to be outraged. S&P mangled cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic argument so badly that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y had to abandon it entirely, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n fell back on a political argument which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are in no position to make, and which isn’t even correct.

So to S&P, I say: you should be ashamed of yourselves, and I truly hope this is your downfall.