Wednesday, April 29, 2009

Moody's Predicts Tripling of Corp Default Rates


Moody's is getting beat up for not calling cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent crisis and rubber stamping ratings on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disastrous 'mortgage innovations'. I think this criticism is largely overplayed, in that everyone was drinking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Kool-Aid pre-crisis, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir errors are those manifested by academics, regulators, legislators, businessmen, and investors. They didn't set cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absurd mortgage lending zeitgeist in motion, merely enabled it with many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current crisis is like World War II, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Rating Agencies would not be Hitler, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Siemens.

But Moody's feels cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heat, so like any good forecaster who missed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 turning point, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are sure to error on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r side going forward. As a risk manager, predicting doom and gloom has an obvious advantage, one reason cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are so often ignored. People are much more foregiving of an overly pessimistic forecast than an overly optimistic one, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 costs of missing in one direction are clearly skewed towards encouraging cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 'Roubini' scenarios. Consider all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lawsuits in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pipeline against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Ratings Agencies, and note cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absence of lawsuits for whenever defaults were below average.

As per optimistic forecasts, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are few benefits to mere accuracy. When have you heard of a risk manager getting an extra bonus for predicting low probability events won't happen that subsequently don't? There's good reason for this, because coming up with improbabilities (Black Swans) that won't happen is like paying a computer programmer to find and fix bugs: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply is infinite. So, risk manager warnings are like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 'check engine' light. When it's on, it usually means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 'check engine' light is broken.

The default rate for speculative grade loans was 4.1% in 2008, which is 71st out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 89 years of data on this series. Well below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2001, 1990, and 1970 peaks. The prediction (see top graph) for a 16% default rate in 2010 is for a record year in defaults, higher than any year, including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 peak of 15.4% in 1933. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 End of Times comes, you can't blame cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current Moody's personnel for not warning you.

The Moody's forecasting model is not a very good one. I worked closely with someone who built cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir earlier model back in 1999 and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were ridiculously few observations, because basically you cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n had two default peaks for post WW2 data: 1970 and 1990. The data is highly serially correlated, implying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 number of observations vastly overstates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 degrees of freedom in that sample. Thus, it had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 challenges of all time series forecasting in that environment. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Thumper noted in Bambi, "if you can't say something nice, don't say anything at all." Therefore.

But, that was ages ago. They made a new model in 2007 called cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Credit Transition Model. This model uses recent credit transitions, an unemployment rate forecast, and current high yield spreads. The recent credit transitions are clearly negative, and so projecting those forward is sure to generate an increase in default rates. The unemployment rate is going up, but how that correlates with defaults is non trivial (even though it defines cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Geithner stess tests, this is still not much to hang a forecast upon). But are High Yield spreads correlated with future default rates? They called an increase that did not happen in 1998. In 1990 and 2000, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y did not predict cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y future increases in defaults, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y merely rose with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 default rates. To cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent default rates are serially correlated, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 high yield spreads did not add much information, as much as people like to highlight how forward looking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are. Clearly, a bond trading well below par is in trouble, and this is useful information for a specific company, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 hypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sis that aggregate high yield spreads predicts future default rates, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 context of historical default rates, is doubtful. Nonecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365less, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new model shows an eerily accurate forecast over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past 15 years (from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Moody's Credit Transition Model 2007 document. It's hard to read, but note cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are two lines joined like tapeworms in flagrante delicto, one a forecast, one cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual data):



Beware any time series forecast that caught trend changes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se are invariably fit to that data. Indeed, reading cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Moody's Annual Default report from 1999 published in January 2000 before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market melted, we have this little prediction about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future default rates: a decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 speculative grade default rate, to 'between 6.0% and 4.5%", but "trending downward over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year", with increasing recovery rates. They noted we were moving away from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 'Asian Crisis' of 1998, and so were like all risk managers, oblivious to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next crisis but astutely aware of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most recent one. What happened, of course, was that default rates doubled, peaking in 2001. But that was before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New Credit Transition Model, which as shown above, predicts with an R2 that would shame any back-fitting statistician. Given high credit spreads and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incentives cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y face, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 backtesting and inner workings of that model are largely irrelevant.

So, like those AAA-rated circa 2005 Mortgaged Backed Securities, Moody's is giving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market exactly what it agrees with and wants right now. It is being pessimistic this time so this kind of appeasement is supposed to be better, but in reality it shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same lack of intellectual courage. I don't blame cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost-benefit asymmetry at this point clearly suggests shareholder value is maximized by re-affirming cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disaster scenario implicit in high yield spreads, but if i wanted to see what high yield spreads implied about future default rates I would look at high yield spreads, not Moody's.

Fundamentally, no one can predict aggregate time series turning points much better than simple auto-regressive moving average (ARMA) models, so it's pointless to try. Best to focus on what quants can do, pick relative winners and losers. I remember once meeting a new consumer credit risk executive back in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 late 1990s, and she told me that instead of predicting relative default rates by obligors, it would be great to be able to avoid cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next recession. True, but part of being a professional credit executive is knowing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference between what you can predict and what you can't. Moody's should simply stop forecasting aggregate default rates. They don't add any value here and merely highlight that for anything many people already have an opinion on, Moody's is not a special lens, but racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r a mirror.

2 comments:

John Lisy said...

excellent point Eric. This is a problem not just with Moody's but with most of what passes for professional investment research. Analysts and economists are highly influenced by what happened in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past, even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past has produced a small number of observations.

It's fashionable today to make stock market forecasts based on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1930s. This market is exactly like 1938... or is it 1931?

I well remember a chart which circulated on trading desks after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crash of 1987. It overlaid a recent chart of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Dow with one from 1925-32. The fit between 1983-87 and 1925-29 was very tight (you can do that with charts) and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 implication was that 1987-1990 would continue to follow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1929-32 path and a furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r 80% decline. Scary, but it just didn't happen.

Eric Falkenstein said...

heh. I remember seeing those charts late October 1987. :)