Wednesday, December 15, 2010

Risk Premium Doesn't Make Sense


The idea that risk begets return comes from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea that people don't like risk. As risk is avoidable, by say putting one's money in high quality bonds, investing in risky assets must generate a positive expected return to compensate people for such risk taking. This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium. Yet, we see again and again that risk does not beget return (see here). Merely taking risk is not compensated.

I was reading a book The Decline and Fall of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 British Aristocracy, by David Cannadine, which covers 1870 through 1930. They highlight that this was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 strongest aristrocracy in Europe due to primogeniture and Britain's exceptional wealth, and so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 combination of power, status and wealth was unequaled. In 1880 only 10,000 people owned 66% of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 land. Yet land prices fell after 1880 due to a collapse in agricultural prices, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising industrial sectors marginalized cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rural areas that historically gave cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nobility so much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir wealth, and new laws turned power irrevocably from nobles to number (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Third Reform Act of 1884).

Classical liberal Richard Cobden wrote that 'cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 battle-plain is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 harvest-field of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aristocracy, watered by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 blood of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 people', meaning, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aristocracy prior to 1900 generated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir legitimacy via cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir willingness to lead groups into battle (often needlessly). As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 British aristocracy declined from 1880 to 1910 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y thought that World War 1 would re-establish cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 top of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir country. Many were eager to fight, mainly afraid cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fighting would be over before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y could prove cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves in battle. Yet, while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y proportionately lost more of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir sons than those of ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r classes in WW1, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aristocracy continued unabated after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great War. Indeed, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 loss of life sharply curtailed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of domestic servants, and inheritance taxes went from nothing to 60% by 1939. The lower classes felt no sense of gratitude towards cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aristocracy, having lost enough cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves. Battlefield courage is admirable, but it is not sufficiently rare to generate privileged status; cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower classes were not party to such an exchange.

In retrospect, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aristocracy arrogated power via myth, tradition, and brute force, rationalized via cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir exception valor. The problem with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir self-serving story is that many would accept a probability of death for such success, so this 'courage premium' was not a real equilibrium result, as WW1 showed. Courage was a necessary, not sufficient, condition for acquiring power. Similarly, risk taking is a necessary condition to achieving riches, not sufficient. In standard cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, you take risk, and on average you will get rich quicker than ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs. That's all you need, a willingness to experience cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 randomness.

Unfortunate jobs like cleaning sewers are generally not highly paid even though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r disgusting; people get used to a lot of things. In a similar way, risk taking, if all it takes is a willingness to expose oneself to some stochastic shocks, is too easy. As Dan Pink notes, researchers have documented that monetary incentives work pretty easily for straightforward mechanical tasks, like keeping one's band in hot water for extended periods of time. Monetary incentives do not work for tasks taking some kind of creativity. In a similar way, if mere willingness to undergo stochastic shocks generate higher expected returns, it would be too easy. In real life, it's much more complicated, as intelligence is very important. You don't get paid--statistically--for merely for taking risk, however defined.

If one can expect a 5% annual return to investing in equities over bonds, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n over 30 years this means quadrupling one's money relative to those who are risk averse. If that is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trade-off, I doubt anyone would choose bonds. It's a profound misunderstanding, a signature mistaken principle in finance.

7 comments:

Brent Buckner said...

I think you're overstating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 principle. I'm a much bigger fan of your empirical analyses elsewhere.

You write: "if mere willingness to undergo stochastic shocks generate higher expected returns, it would be too easy."

Substituting "defer gratification" for "undergo stochastic shocks" shows how a simple characteristic of willingness could reasonably lead to higher expected returns (see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 term structure of real return bonds).

You write: "If one can expect a 5% annual return to investing in equities over bonds, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n over 30 years this means quadrupling one's money relative to those who are risk averse. If that is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trade-off, I doubt anyone would choose bonds." Ah, but what about, say, 2%? Just because 5% strikes you as too big doesn't mean 0% must in principle be more reasonable.

Anonymous said...

Brent is right, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discussion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reasonable level of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium is different from whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r it logically should (or does, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves separate questions) exist.

Of course we don't care about stochastic shocks that go away soon leaving you with a compound 5% return at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end. The problem is we don't know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y go away soon. If shocks aren't mean reverting, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium isn't big enough, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n shocks can have effects, potentially large ones, on our terminal wealth (terminal being whatever point we chose to care).

Eric's original post might be an effective argument against a 5% ex ante risk premium (I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 academics with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir equity premium puzzle have said effectively cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same thing for a long time - that this seems like too good a deal). But, if you go all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way to no risk premium, you're at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idiocy of Dow 36,000.

Eric Falkenstein said...

Well, I want to state for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 record I'm anti-idiocy. At least, in principle. I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected equity premium for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 average investor is zero (after taxes, transaction costs--spread, market impact, commission--,adverse market timing, survivorship problems, geometric averaging).

Brent: investing in equities has a carrot deferring gratification does not have, which is sufficient for it to be a dominated investment strategy and still exist (see my crappy stocks post)

Anonymous said...

I'm anonymous from above.

To clarify, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idiocy of Dow 36,000 was saying that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was zero ERP but that you should still load up on equities as zero ERP is perfectly reasonable.

Eric's point, that perhaps cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a zero ERP because people make errors, is completely different.

Anonymous said...

Was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium for 4% TIPS (a few years ago) also zero? Or 2% TIPS today? Or blue chip equities with a 3% dividend yield?

BTW, taxes don't decrease cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ERP estimate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y increase it, because stocks are a tax favored investment.

Eric Falkenstein said...

taxes: See Gannon and Blum. They look at historical tax rates on equities with assumptions about capital gains vs. munis. Like transaction costs, data today is not applicable to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sample used to generate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 5%ish figure bandied about.

Anonymous said...

For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same ERP, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 after-tax ERP is lower than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-tax ERP. That is all Eric is saying (I think). That taxes are less a problem for equities than say bonds is a different issue.