Saturday, April 21, 2012

You say hot potato, he says endogenous

David Glasner finally chimed in on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subject of endogenous money. I pretty much agreed with everything he said on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 topic of bank money endogeneity. Basically, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial system adjusts to a reduced demand  for bank money by destroying that money racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than keeping it in circulation and forcing all prices to adjust. The process by which this occurs is an arbitrage process. This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 classical cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of money that Glasner describes in his book Free Banking and Monetary Reform, and it applies equally to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 modern banking system since banks make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir deposits convertible into central bank money.

David said something interesting:
So while I think that bank money is endogenous, I don’t believe that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of base money or currency is endogenous in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sense that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank is powerless to control cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level.
I was curious about his claims that modern central bank (CB) money is not endogeneous and left some comments on his post trying to drill down on this issue. It seems to me that, much like old-fashioned gold standard CBs and modern private banks, many modern inflation-targeting CBs also have effective convertibility regimes, ie. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are governed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 redemption principle. This regime allows for arbitrage. In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, David's classical cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of money applies just as well to modern CB money as it does to competitively-supplied banking money and central bank liabilities convertible into gold.

As Nick Rowe points out here (and my post here), modern inflation-targeting central banks including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada, Australian Reserve Bank, and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs, are not so different from old-fashioned gold standard CBs, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only difference being that racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than offering convertibility at a fixed rate into gold, modern CBs offer convertibility at  a floating rate into bonds (Nick calls this a CPI standard, I see it as floating rate bond-convertibility, same thing in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end). In between changes to that floating rate, those with access to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CBs "conversion window" - effectively those who can conduct open market operations with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CB - can engage in arbitrage between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 external, or secondary market for bonds, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private price set at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 conversion window. This arbitrage mechanism withdraws money from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 system or adds to it. Its existence renders modern CB money endogenous (or at least more endogenous than before). Using less exact terminology, once issued, modern (inflation-targeting) CB money never becomes a hot-potato. Increases in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public's demand for CB money draws it out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 system via open market operations while decreases in this demand push that money back into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CB via cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same.

That being said, CB money can easily become hot-potato money. Should an inflation-targeting CB foresake its inflation targeting regime and cease offering daily withdrawal/deposit mechanisms (ie open market purchases and sales) priced using some sort of consistent rule, its liabilities have effectively become hot-potato, or exogenous. The modern Federal Reserve, which no longer targets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal funds rate by withdrawing/adding to reserves using open market purchases/sales of bonds, is a good example of this. There is no formal process which by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mountain of excess reserve balances might be withdrawn should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand to hold cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m collapse, we only have indications from Ben Bernanke that some sort of draining process will occur. Over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last four years, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has surely become a more "hot potato" central bank than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BoC, for instance. Thus David's classical cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory surely applies more to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BoC than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, although I'm not sure where he stands on this.

This hot potato vs not issue also came up at Lars Christensen's blog. I pointed out to him that I don't think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distinction is a core one - its just a matter of how liabilities are structured.
I think we can agree that corporate stock is a hot-potato asset. Once issued, it circulates endlessly. Stocks can also be highly liquid -companies can issue new stock to buy services and many sorts of assets racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than using cash.
But if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 corporation agrees to repurchase all its stock at $100 and sell unlimited stock at $105, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n that stock is no longer hot-potato. Should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 firm issue excess stock to buy services, that stock will quickly be returned for $100.
So much like stock, I’d say that central bank money is not necessarily eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r exogenous (hot potato) or endogenous. Like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock example above, it depends on how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset itself is structured and what options it provides its holders. 
So we're not talking about foundational differences here.

Lastly, while Nick Rowe's post From Gold Standard to CPI Standard is becoming one of my all time favorite Rowe posts, we like it for very different reasons, I think. Nick wanted to use cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 progression to show that if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 old system was reserve-constrained, so is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current one. I'm using it to show that if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 old system didn't emit hot potato money, neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new one.

Addendum: David Glasner follows up Nick Rowe’s Gold Standard, and Mine

Wednesday, April 11, 2012

Fisher Black's dream

Perry Merhling had an interesting quote from Fischer Black:
Thus a long term corporate bond could actually be sold to three separate persons. One would supply cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond; one would bear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate risk; and one would bear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of default. The last two would not have to put up any capital for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bonds, although cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y might have to post some sort of collateral
In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comments I pointed out that a fourth person can be added to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 list - someone who bears cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity risk of that corporate bond in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 secondary market. This would amount to a liquidity option. Essentially, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bearer of liquidity risk would allow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond owner to sell that bond at some preset level in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bid-ask spread. For instance, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 option could allow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond owner to immediately sell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir entire bond holdings at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 upper end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spread, or at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ask price. Normally, sellers can only sell quickly if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y accept a price near cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bid price, or lower end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bid-ask spread. When illiquidity strikes and spreads widen, usually because buyers depart and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are less bids, an option to sell at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ask price racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bid price increases in value.

The evolving nature of central bank liabilities - from gold convertibility to bond convertibility

In his tradition of imagining alternative monetary systems, Nick Rowe asks if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is any fundamental cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365oretical difference between how monetary policy worked under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gold standard and how monetary policy works today for a modern inflation-targeting central bank. Nick uses a progression-style of reasoning in which he incrementally adds/subtracts elements to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original gold standard system to arrive at a modern inflation-targeting regime, or what he calls cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI standard.

His point, and I agree with it, is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two standards are not fundamentally different - racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same core mechanism underlies each system, with only a few modifications here and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re. This runs counter to most people's intuition that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gold standard is a totally different beast from our modern system.

Although I criticized some of his points in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comments section, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se disagreements stemmed from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that what interests me is not so much cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 evolution of monetary policy, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 evolution of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of a central bank liabilities. But this is really just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flip side of Nick's argument, since monetary policy is carried out via central bank liabilities, and updates to central bank monetary policy occur by tinkering with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 structure of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liabilities issued by central banks. In essence, mine is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 store of value approach to money, in which money is analyzed as a security. That's also why Nick didn't quite understand what I was saying, even though our final meeting place was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same.

Invoking Nick's method, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 evolution of central bank liabilities goes something like this. Under a gold standard, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 convertibility feature provided by central bank money - when it was exercised - was to be settled in gold by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank. The convertibility rate was some fixed quantity of gold. Everyone could directly go to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank and enjoy money's gold convertibility feature. Convertibility meant that in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 secondary market, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public market for already-issued money, central bank money could purchase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same amount of gold for which it could be converted at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank.

Nowadays, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 convertibility feature is still cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re, but it's been updated. Upon exercising central bank money's convertibility feature, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 redemption medium is bonds, not gold. You can redeem notes for bonds via open market operations. The redemption rate is no longer fixed. Racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, it is adjusted to ensure that, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 secondary market for central bank money, that money's value relative to goods-in-general falls by 1-3% a year. Only a select few institutions can enjoy this redemption feature, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir participation is enough to ensure that central bank money falls at a 1-3% rate. The exclusivity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 modern redemption option is not entirely unique to our modern system, since even in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 waning days of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gold standard central banks began to limit gold conversion to a few select institutions, usually ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r central banks.

If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed pegged to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 loonie

Nick Rowe had an interesting post here. He asks how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Montreal would be different from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed decided to peg it's currency to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Canadian dollar. I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference would be that BMO has access to Canadian Payments Association's LVTS (Canada's monopoly payments clearinghouse) and LOLR services provided by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada, whereas cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed would have neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r benefit.

More on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comparison of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve and ECB settlement mechanisms

Michiel Bijlsma and Jasper Lukkezen have a very good article on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bruegel blog that deals with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 question: why is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re no Target2 debate in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US?