Sunday, January 26, 2014

Different goods are differently liquid

An evaporation in liquidity. September 13, 2012, at 12:25:27 to ~12:32 PM, eMini contract. From Nanex.

Steve Roth, who blogs at Asymptosis, recently posted a thoughtful critique of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea of moneyness over at Cullen Roche's blog. (We've had a series of exchanges before on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se questions). Even if my response can't sway Roth it should provide new readers of this blog with a rough overview of where I've been going with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea of moneyness.

Let's start with definitions. Moneyness is a fancy word for liquidity. In short, it refers to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ease with which we expect to be able to trade something away for anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r item of value. Our expectations about liquidity are conditioned by an item's historical liquidity and modified by anything that we think could change it in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future, including new market mechanisms that might promote (or demote) that item's liquidity. All valuable goods & assets have varying levels of liquidity, or moneyness. Some will be easier to market when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 need arises, ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs will require more effort.

Roth's first criticism, published on his blog last year, is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365
“moneyness” concept... seems to hinge on a single axis of “liquidity,” when in fact different units of exchange are differently liquid.
He goes on to give more detail at Roche's blog:
Suppose you have $10k in quarters. You can buy all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Snickers bars you want; cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's a very liquid exchange market (quarters for snickers bars) out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re. (Though need to tromp around to buy $10K worth of Snickers bars does seem to make it less “liquid”…)
But can you buy a car with those quarters? How about treasury bonds? No. Those quarters are completely illiquid relative to cars and treasury bonds.
Now think about treasury bonds. They're completely illiquid relative to both snickers bars and, but extremely liquid relative to fed bank deposits (reserve balances) — if you have 
I don't think I have to stretch this explanation out. Think about fed reserves/deposits — cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y’re (il)liquid relative to what ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r goods/assets?
So every financial asset — in fact every real good as well — has multiple liquidities, relative to every ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r asset/good.
I agree with Roth. Even cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most liquid items are only tradeable along a few margins, or routes. The godfacá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r of liquidity, a US dollar chequing deposit, can get you groceries or a car, but can't buy shares in IBM. A deposit at a brokerage can buy you IBM, but it can't get you a bag of groceries or a car. Roth's well turned phrase is worth repeating here, that different goods are "differently liquid", a point that I echo in Long Chains of Monetary Barter.

However, this doesn't mean that we can't arrive at a single combined measure for all of a good's different liquidities. All we need ask an individual is this:
"How much would I have to pay you in order for you to relinquish all rights to trade away your holdings of asset x for one year?" 
What we are extracting here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 individual's reservation price for x's liquidity. In this setup, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 individual is allowed to continue to enjoy all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 various pecuniary and non-pecuniary returns provided by x during a one year period, save for one return—its liquidity return. We are asking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 individual to forgo each and every one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 good's multiple liquidities, or, put differently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 various margins along which x usually trades.

Whatever compensation cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 individual requires for giving up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right to trade away x along all routes is an indication of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foregone value that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y ascribe to each of x's multiple liquidities. By dividing this price by x's total price, we can estimate what proportion of x's overall valuation our individual attributes to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity component.

I think that this meets Roth's criticism, since in effect we are asking an individual to forgo each of an asset's multiple liquidities, all at once. We can go ahead and ask that individual cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same question for each asset cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y own: how much would you have to be paid to forgo cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 combined multiple liquidities of a? and b? c? In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end, we'll have a list of all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 individual's assets, along with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 percentage contribution that each asset's liquidity provides to its total value. Having standardized our measurement of liquidity, we can now construct our individual's scale of moneyness for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 coming year, ranked from least liquid to most liquid, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most liquid being that good who's liquidity contributes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 largest chunk to its total value.

The upshot: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existence of multiple liquidities shouldn't prevent an individual from making private liquidity comparisons across different goods.

Which leads into Roth's next criticism, that estimates of liquidity differ across individuals. This presumably (Roth doesn't go into detail) hampers cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effort to strip out a single measure of moneyness:
cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity of many assets depends on who you are. If you're a bank, your treasury bill is more liquid than if you're an individual, cause cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bank can trade it for reserves and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 individual can't. 
Again, I agree with Roth. Viewed from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 eyes of a drug dealer, a chequing deposit is surely much less liquid than cash, while from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 eyes of a typical nine-to-fiver, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opposite would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case.

However, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 charge of subjectivity shouldn't preclude us from extracting a market price for liquidity. After all, markets provide prices for diverse consumption goods like wheelchairs, which though an integral part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 life of an eighty-year old, from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 perspective of a healthy twenty year old might be worthless. Milk is off-limits for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large portion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 population that is lactose intolerant while being popular with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest—but markets are still capable of spitting out one price for milk. A particular good's liquidity, like a wheelchair or a carton of milk, is a consumption good cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 utility of which varies from individual to individual, yet in a competitive market cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se varying preferences should nevercá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365less interact togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r to create one market clearing price for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se goods.

What follows is basic microeconomics. We can construct an individual's demand curve for x's liquidity by querying how much he or she would be willing to pay for those services at various prices. If we do this for all individuals and all assets, we can construct market demand curves for each asset's liquidity. Given a set of supply curves (supply is a totally different post), we can cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n submit this data to a Walrasian calculator to determine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market prices for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se liquidities. These prices can be used to calculate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 contribution made by liquidity to each asset's total market price, and from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re we can proceed to construct cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market's scale of moneyness, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most moneyness being that asset whose price is made up of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 largest liquidity contribution.

The upshot is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 many differing personal scales of moneyness that Roth draws attention to can be reconciled by a market-wide moneyness scale. I hope that adequately answers Roth's points. One issue worth mentioning here is that we rarely get an opportunity to see living-breathing liquidity prices. As Nick Edmonds, who blogs here (and who should be on your reading list), points out:
I'm not sure that it is possible to extract out a market clearing price specifically for liquidity services, because it's assets that are traded not services. Each asset comes with a bundle of features yielding utility or disutility, not just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity aspect.
Put differently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference between liquidity and a wheelchair is that liquidity doesn't stand alone as its own good but racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r coexists as a service attached to an already produced good. Decomposing that service and its respective price from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest is tricky.

Let me point out that fixed income markets do often provide accurate decompositions of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market price for liquidity. For instance, assume that FDIC-insured banks are offering chequing accounts yielding 0% and 1-year fixed term deposits yielding 2%. If we were to ask cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market: "How much would I have to pay you in order for you to relinquish all rights to trade away your holdings of chequing accounts for one year?" ... cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer is 2%. So 2/100ths of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 value of each chequing dollar is comprised of a 1-year liquidity return.

I've also spent some time trying to isolate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of liquidity in equity markets, this post provides some detail.

But my best answer to Edmond's point is that this is a case of missing markets. We really don't have accurate prices for moneyness yet. One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 goals of this blog is to think about what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se markets would look like, how you'd build cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m, and what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y'd be useful for.

Thursday, January 23, 2014

Banknotes: IOUs or not?

The building that housed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original Swedish Riksbank, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 earliest European issuer of banknotes

In my previous post on bitcoin, I noted offhandedly that I don't consider modern central bank-issued banknotes to be fiat but classify cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m as liabilities of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 issuing bank. By fiat, I mean unbacked, intrinsically valueless, inconvertible, unenforced bits of paper. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comments section, monetary operations whiz ATR (who blogs here) challenged me to clarify cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOU attached to paper currency, and whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r that IOU had any value.

It would be cheating to point out that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world's 160+ central banks all list banknotes as a liability on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir balance sheet. The deeper reason that I prefer to classify banknotes as liabilities (i.e. IOUs, promises, claims, or obligations) racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than fiat bits of paper is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "fine print". The best place to find cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 clauses governing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOU nature of banknotes isn't on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir face, but racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 various acts and legal documents that govern a given central bank.

Section 16.4 of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve Act, for instance, specifies that:
Federal Reserve notes issued to any such bank shall, upon delivery... become a first and paramount lien on all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets of such bank.
In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 notes to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2012 audited financial statements of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve system, section 3(k), it says:
To satisfy cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 obligation to provide sufficient collateral for outstanding Federal Reserve notes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Reserve Banks have entered into an agreement that provides for certain assets of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Reserve Banks to be jointly pledged as collateral for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve notes issued to all Reserve Banks. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 event that this collateral is insufficient, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve Act provides that Federal Reserve notes become a first and paramount lien on all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Reserve Banks.
If we look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada Act, Section 25 (1),
The Bank has cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sole right to issue notes and those notes shall be a first charge on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank. 
Section 34.1 of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same Act says that:
...in no case shall cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 affairs of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank be wound up unless Parliament so provides, but if provision is made for winding up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 notes of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank outstanding are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first charge on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets.
So in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two central banks that I'm most familiar with, banknotes are ultimately claims on whatever stuff cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank happens to have in its vaults. This means that on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 occasion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 winding down of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BoC, note holders are entitled to receive real assets, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same way that a bond holder or stock holder would have a claim on a company's property, plant, & ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets upon cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dissolution of that company. Banknote holders have an added bonus of being senior to ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r claimants, since notes provide a "first claim" in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BoC, and a "first and paramount lien" in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed.

Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea of shutting down eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se central banks sounds like eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r science fiction or a free banker's wet dream. What about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 long period between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n and now? Here are a few ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r indications of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOU nature of banknotes. When a central bank chops some zeros off of its existing inflating notes, it doesn't leave its old issue stranded. Holders are entitled to bring cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir legacy notes in for conversion. Nor do central banks try to wiggle out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir obligation to redeem mutilated currency. When a note gets so worn that it becomes unusable, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank will replace it with a crisp new note. Lastly, when central banks merge (as in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro) or are succeeded by anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r central bank (e.g. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Central Bank of Russia replacing Gosbank), holders of orphaned notes are given a window during which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can convert into new currency.

If central banks had no liability whatsoever for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir note issue, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n redenominations, mutilations, and successions would result in large capital losses to stranded note owners. That cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y don't would seem to indicate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opposite.

However, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 long waiting period until ultimate dissolution, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most important interim IOU provided by central banks is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 promise of stability. The corollary of this in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 old days was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 obligation to redeem notes with some fixed amount of gold, or, during Bretton Woods, some quantity of dollars. Nowadays, central banks promise to ensure that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 value of notes doesn't fall more than x% against a CPI basket. They guarantee to buy back IOUs in a sufficient quantity with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets held in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir vaults if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 x% limit is exceeded, to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent that a central banker might conceivably buy back and cancel every single IOU to enforce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir promise.

Some central banks like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Reserve Bank of New Zealand encode this promise into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir constituting act, along with stipulated penalties in case of non compliance. Ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r central banks provide this guarantee more informally, eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 form of accepted practice, tradition, or repeated verbal promises. Take cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB, for instance, which uses cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 small quota of characters available on its Twitter account to state that its "main task is to maintain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro's purchasing power."

Are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se good liabilities? Not really. The promise of a payout upon central bank dissolution is a distant promise. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 meantime, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 obligation to maintain price stability is subject to all sorts of political pressures to weaken cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price target, as well as being held hostage to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 skills of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central banker in hitting his/her target. Ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r central bank policy goals including employment and growth targets may interfere with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sanctity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price stability IOU. The dubious nature of central bank IOUs isn't a new phenomena. Even in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gold standard/Bretton Woods days banknotes were constantly being devalued or rendered inconvertible.

Bad IOUs central banknotes may be, but IOUs cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are nonecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365less.

Saturday, January 18, 2014

Bitcoin's bootstraps

by Paul Conrad

When we talk about bitcoin, one thing we need to ask ourselves is this: can worthless things circulate and be accepted in trade? If so, how? And can this state of affairs continue indefinitely?

An intrinsically useless, unbacked, and costless fiat object might be accepted in trade, but only if it already has a positive price. A history of positive prices will generate sufficient expectations among potential acceptors that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will be able to trade that object on tomorrow. But how might our fiat object earn a positive price to begin with? If we reply that early adopters expected it to be widely accepted by ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs in trade, how did cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se early adopters ever form cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se expectations if that object didn't already have a positive price? We're dealing with a problem of circularity. There is no way to "break into" a dynamic that might generate a positive value for a fiat object. So logically, worthless things cannot trade in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market at a positive value.

However, fiat objects like dollars and yen do seem to have a positive value. Two types of economists, Austrians and MMTers, recognize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circularity dilemma that emerges when trying to explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 positive price of a useless fiat object. Both solve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circularity problem in different ways.

Austrians say that when early adopters first acquired cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiat object, it was not yet intrinsically useless, unbacked, or costless. Thanks to its original commodity nature, or perhaps its status as a backed financial asset, it already traded at a positive price. Even if that character is lost, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 object suddenly becoming a fiat one, it may still be widely accepted in trade on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basis of people's memory of its pre-fiat price. Thus cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circle can be broken into, and worthless bits of paper can legitimately have a positive value in trade. This is Ludwig von Mises's famous regression cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365orem.

MMTers solve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circularity problem by bringing in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tax authority. As long as some agency like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government imposes an obligation on people to pay taxes with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se fiat objects, that will be enough to drive cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir positive value.

I should point out that I don't think we actually face a circularity problem with modern central banknotes since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y aren't worthless bits of paper but racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r exist as a liability of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir issuer. But we do run into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem with bitcoin. Here we have an unbacked, intrinsically useless, stateless fiat object trading at $950 or so, not to mention a legion of copycat coins trading at various positive prices. [1]

Austrians are all over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 board on bitcoin. Because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir solution to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circularity problem is to invoke cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 legacy commodity value of a fiat object, bitcoin poses some cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365oretical hurdles for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m since it is by no means clear whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r bitcoin ever had an original commodity value. Bob Murphy for one argues here that bitcoin may have earned its first foothold thanks to non-pecuniary ideological reasons. However, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re seems to be no consensus among Austrians on that point. MMTers seem to genuinely dislike bitcoin since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir preferred tax obligation story can't bear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 load of explaining bitcoin's price. Here is L. Randall Wray who says that bitcoin is a test of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "infinite regress view of money", cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n gleefully points to its falling price as evidence that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 taxed backed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dominant cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory (it later rebounded).

Let's move on from MMTers and Austrians. George Selgin recently came up with an interesting way to explain how bitcoin might have earned its all important original positive price:
Records show that a just a few persons took part in most early Bitcoin transfers, and especially in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 larger-volume ones. My guess is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y all knew each ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, and that those trades were more-or-less fictitious, with large values being traded and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n traded back again, with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 intent of enhancing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 prominence of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 positive-value equilibrium by drawing attention away from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 much larger set of inactive Bitcoin markets. Bitcoin’s inventors, I’m now almost certain, were making conspicuous leaps onto cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own bandwagon, so as to encourage ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs to do so, whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r to express cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves or to profit by doing so. In short, a clever marketing strategy, including a little strategic sleight-of-hand, can substitute for history in putting a positive sign on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected value of an ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise useless potential exchange medium.
Here we have neat way to break into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circle. Have a group of insiders trade cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiat object amongst each ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r in order to generate an artificial history of positive prices, at which point outsiders will be willing to accept it in trade based on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expectation that ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs will repurchase it from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m later.

Making "conspicuous leaps onto one's own bandwagon," as Selgin calls it, is a well worn tactic. In stock markets, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 term wash trading refers to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 illegal practice whereby an individual or group of schemers trade an illiquid, often worthless, stock back and forth among different accounts. The goal is to give cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 illusion of activity, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby attracting innocent traders who would ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise pass up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock. A more colourful term for this is "painting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tape", which refers to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 old ticker tape of yore.

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way to paint cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tape is to high close a stock. Using this technique, a trader or group of traders will buy a stock in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 closing seconds of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 day, pushing its price up. Since media outlets tend to focus on a stock's daily closing price, and stock charts depend on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 daily close, high closing may be a cost effective strategy for traders to create and benefit from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 positive price momentum that news of a high closing price engenders.

Auction markets, say in livestock or art, are sometimes populated with confederates—those who work in conjunction with a seller to provide fictitious bids so as to drive some object's price, say a dubious piece of abstract art, or a lame horse, far higher than it would ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise be worth. Should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 confederate's bid be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only bid, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 worst that happens is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 schemers get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own painting or horse back, upon which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can try cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same trick over again in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next auction. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir bidding excites someone else to add a bid, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y've succeeded in earning something for nothing.

In any case, all of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se techniques can push a worthless object's price above zero, at which point that object may have generated enough of a history of positive prices that it will be valued by enough outsiders that it will join cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mass of non-fiat objects in circulation. From nothing, our worthless item it has pulled itself up by its own bootstraps.

Which explains bitcoin's incredible volatility. A bootstrapped object can just as easily let go of its own straps and fall back to zero. Without some real use or backing, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's nothing to catch it on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way to $0. And at $0, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's no guarantee of re-bootstrapping bitcoin back to some positive price. As such, Bitcoin users justifiably expect incredible returns from bitcoin holdings in order to bear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of a zero-value equilibrium. Expected hyperdeflation is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carrot that must be proffered up for risky cryptocoins to be held. When those expectations of price appreciation aren't met, a large crash in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current price (relative to its future expected price) is necessary in order to tempt cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next crop of speculators to hold it again. Thus bitcoin's pattern of incredible rises, or hyperdeflation, followed by 50% flash crashes, followed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next round of hyperdeflation.

So if unbacked, useless, and costless objects can be imbued with a positive price via Selgin's painting-cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365-tape story, why isn't everyone doing it? But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are! Attracted by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 potential for large gains, plenty of people are creating alt-coins, as I wrote here and here. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir combined greediness should have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effect of swamping cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market with fiat objects, driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir price towards cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of production. The idea here is similar to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Somali shilling story, in which continual counterfeiting of old fiat shilling notes drove cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir price down to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of production, namely cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 costs of paper, printing, and shipment.

This hasn't happened yet with bitcoin, which is hovering at around $950. In my old post Milton Friedman and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mania in "copy-paste" cryptocoins, I hypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sized that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 seeming inability of competitors to drive bitcoin prices down had something to do with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unassailable benefits that bitcoin enjoys as being cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first mover, including superior security and liquidity. Tyler Cowen has some interesting thoughts on this. Bitcoin has a market cap of about $20 billion. As long as Bitcoin's entrenched advantages are so supreme that it would cost $20 billion to create a competitor, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's no profit in tackling its niche. Cowen, however, thinks that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of mimicking bitcoin is far less than this. Racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than being in equilibrium, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cryptocurrency market is currently working itself via a process of "supply-side arbitrage" to a new equilibrium at which bitcoin will be worth far less.

On this same topic, Nick Rowe suggests that a BackedCoin might be one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 competitors capable of carrying of this feat. I agree with Cowen and Rowe —that's why I mostly sold out of bitcoin last year, and why I plan to eventually sell my litecoin. Of course, I'm cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dummy who sold BTC back at $100, so my opinions should be taken with a grain of salt.

Where will cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 competition come from? Robert Sams makes a good argument for why bitcoin knock offs like litecoin, sexcoin, etc., though costless to produce, can't easily compete with bitcoin itself. The mining power that goes into maintaining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 integrity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 various blockchains is in scarce supply. Merchants will always congregate to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 blockchain with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most security, since that will be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 coin that guarantees that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 threat of double-spending is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 smallest. While clones can be created with a few key strokes, good security can't be bought. Thus bitcoin's price can't be competed down to $0ish by alt-coins.

I think I buy Sams's point. However, he couches his argument within cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existing universe of bitcoin and its clones. I'd make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 argument that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crypto phenomena through which "supply-side arbitrage" will be carried out could be something entirely different than bitcoin, say Ripple or something we haven't yet seen. Ripple for one isn't constrained by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of existing mining power, or hashing, since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Ripple blockchain is maintained via consensus, not by hashing miners. Is this type of security cheaper? I'm no techie, so I won't speculate. But it is something different. And though it may take a while, at some point new and different will also be cheaper.

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r bonus of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Ripple system is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crypto currency it creates are not bootstrapped assets, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are redeemable IOUs (let's not confuse Ripple IOUs and XRP!). In Rowe's UnbackedCoin vs BackedCoin world, Ripple IOUs are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equivalent of BackedCoin. It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir backing that should protect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange value of Ripple IOU from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 threat of competition. This very same backing frees cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 hyperdeflation-crash-hyperdeflation patten that bootstrapped coins tend to display, stability being a desirable feature among  those who want to hold an inventory of media of exchange. As long as Ripple IOUs are just as transferable & secure as bitcoin and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r alt-coins, this stability will be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 edge that pushes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m above cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crypto competition.

So in sum, worthless assets can be kickstarted into circulation, say by a group of confederates who paint cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tape in a way to attract outsiders. The riskiness of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se bootstrapped assets requires that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y yield incredibly high returns, or constant price appreciation. However, this state of affairs can't last forever since ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs will be eager to issue cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own competing fiat objects, including superior non-volatile competitors. If I'm right, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future bitcoin will be a smaller part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cryptocoin world than it it now, whereas stable-value non-bootsrapped crypto assets, like Ripple IOUs, will be a larger part of that world.



[1] Bitcoin may not be entirely intrinsically worthless. I have floated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea before that bitcoin has commodity value as a symbol of geek cred.

Saturday, January 11, 2014

Angolan macutes: Imaginary money


Economists are sometimes guilty of misrepresenting real-world liquid objects as living examples of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 abstract variables populating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir favorite monetary model. A good example of this is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incorrect reliance on Yap stones to illustrate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea of fiat money by economists as varying as Keynes, Milton Friedman and James Tobin. Whereas fiat money is intrinsically useless, inconvertible, and unbacked, Yap stones certainly aren't, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 anthropological evidence revealing that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stones had cultural and religious significance apart from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir monetary value.

Similar in concept is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 story of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute, a unit of account used in Angola hundreds of years ago. Much like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exotic Yap stone, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existence of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute (or macoute) came to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 attention of Western thinkers as trade and conquest revealed ever large parts of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 globe. Montesquieu was one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first to describe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute, noting:
The negroes on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 coast of Africa have a sign of value without money. It is a sign merely ideal, founded on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 degree of esteem which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y fix in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir minds for all merchandise, in proportion to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 need cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have of it. A certain commodity or merchandise is worth three macoutes; anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, six macoutes; anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, ten macoutes; that is, as if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y said simply three, six, and ten. The price is formed by a comparison of all merchandise with each ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. They have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore no particular money; but each kind of' merchandise is money to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. - Montesquieu, Esprit des Lois, 1748
Montesquieu's macute was later picked up by Sir James Steuart, an 18th century economist ranked just a notch or two below Adam Smith:
That money, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, which constantly preserves an equal value, which poises itself, as it were, in a just equilibrium between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fluctuating proportion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 value of things, is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only permanent and equal scale, by which value can be measured.

Of this kind of money, and of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility of establishing it, we have two examples: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first, among one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most knowing; cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second, among cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most ignorant nations of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. The Bank of Amsterdam presents us with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 coast of Angola with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r.

The second example is found among cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 savages upon cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 African coast of Angola, where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no real money known. The inhabitants cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re reckon by macoutes; and in some places this denomination is subdivided into decimals, called pieces. One macoute is equal to ten pieces. This is just a scale of equal parts for estimating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trucks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y make. If a sheep, e. g. be worth 10, an ox may be worth 40, and a handful of gold dust 1000. - An Inquiry into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Principles of Political Oeconomy, 1767
To Steuart and Montesquieu, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute was an example of "ideal" money of account. The term money-of-account refers to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy's pricing sign, or unit-of-account. It could be pounds (£), yen (¥), or dollars ($). Some real good typically defines this unit. For instance, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 $ is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unit used to record prices in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US. The real good that defines cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 $ is base money issued by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve. In medieval times, prices were recorded in terms of £/s/d, with silver pennies being cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 defining real item (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "link coin"). To put this in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lingo of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 econ blogosphere, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real good that defines cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unit of account is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 medium of account, a term popularized by Scott Sumner.

James Steuart's ideal money of account was a unit that, somewhat unusually, had no underlying real good defining it. It was a purely abstract accounting unit. There were prices in Steuart's economy, but no medium of account. Presumably Angolans were to keep cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute scale in mind, much like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y might have a good sense for how long a foot was, or how much liquid a litre might contain. But at least with litres or feet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a standard to which one might refer back to, say a metre stick or a measuring cup. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute had no physical representation, goes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, it could only ever exist in people's heads.

Steuart and many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs in his day believed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 necessity of an invariable scale of value. What was important to Steuart was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 relative prices of real goods, not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of some superfluous intervening good who's only job was to provide a measuring stick. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money-of-account was a gold coin, for instance, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "smallest particle of eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r metal added to, or taken away from any coin" would cause cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 entire price level to rise, destroying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ability of coins to measure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 value of things. This would create macroeconomic difficulties:
any thing which troubles or perplexes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ascertaining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se changes of proportion by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 means of a general, determinate and invariable scale, must be hurtful to trade, and a clog upon alienation. This trouble and perplexity is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 infallible consequence of every vice in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy of money or of coin.
Fixing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money of account to a coin racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than allowing it to have an independent and abstract value caused distributional unfairness, since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 relative interests of debtors and creditors were now at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disposal of anyone who could reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quality of coin,
not only of workmen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mint, of Jews who deal in money, of clippers and washers of coin, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are also entirely at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mercy of Princes, who have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right of coinage, and who have frequently also cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right of raising or debasing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 standard of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 coin, according as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y find it most for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir present and temporary interest.
To those like Steuart, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 advantage to society of an imaginary accounting unit like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute was that, unlike physical coin, no prince or money clipper could ever debase it. It existed safely in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collective imagination where it could not be damaged, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore trade would no longer be held hostage to a fluctuating price level.

This idea spread. Around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time of Steuart, A.R.J. Turgot would also write of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute as a purely imaginary unit:
The Mandingo negroes, who carry on a trade for gold dust with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Arabian merchants, bring all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir commodities to a fictitious scale, which both parties call macutes, so that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y tell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 merchants cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will give so many macutes in gold. They value thus in macutes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 merchandize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y receive; and bargain with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 merchants upon that valuation. - Reflections, 1766
Macutes-as-ideal-unit would go on to be upheld a century later by John Stuart Mill:
This advantage of having a common language in which values may be expressed, is, even by itself, so important, that some such mode of expressing and computing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m would probably be used even if a pound or a shilling did not express any real thing, but a mere unit of calculation. It is said that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are African tribes in which this somewhat artificial contrivance actually prevails. They calculate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 value of things in a sort of money of account, called macutes. They say one thing is worth ten macutes, anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r fifteen, anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r twenty. There is no real thing called a macute: it is a conventional unit, for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more convenient comparison of things with one anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. - Principles of Political Economy, 1848
As lovely as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea of an imaginary macute was, it simply wasn't true. The macute was not so abstract as Montesquieu, Steuart, Turgot, and Mill would have liked it to be. William Stanley Jevons, for instance, scolded Montesquieu for misunderstanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of money of account, since macutes served as "cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 name for a definite, though probably a variable, number of cowry shells, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 number being at one time 2000." Lord Lauderdale accused Steuart of ignorance, noting that macutes were "pieces of net-work, used by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 people of Angola for a covering." Like Lauderdale, John Ramsay McCulloch also found macutes to be bits of valuable cloth. Ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r writers declared that slaves were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 missing medium-of-account used to describe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute.

With cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 benefit of modern ethnographic accounts, we know that McCulloch and Lauderdale were right—macutes were neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r imaginary, nor slaves, nor cowries, but cloth. In Power, Cloth and Currency on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Loango Coast, Phyllis Martin describes a coastal economy in which domestically produced cloth currency circulated. These libongo (pl. mbongo) were fourteen inch square pieces of cloth about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of a hankerchief (see photo below). Mbongo had multiple uses. Not only could it be used in local markets to buy food and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r consumption goods, but it could be made into clocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365s, wall hangings, bags, and floor coverings, and used for ceremonial purposes.

Kongo or Angola cloth, 17th century, raffia pile (source)

Martin also describes a traditional unit of account called a makuta (macute), defined as ten mbongo wrapped togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r in a strip. European trade brought foreign substitute cloth, and with that a decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 purchasing power of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 makuta, or inflation, resulted. As a result, copper coins came into increased use, although Martin finds that mbongo remained in circulation well into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 eighteenth century. By cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1700s, around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time that Montesquieu was writing, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 makuta unit of account had changed:
At Loango Bay traders used an abstract numerical unit of account based on a makuta, one mukuta being equal to 10. The unit may have developed from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 older association of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mukuta with ten mbongo. Thus a slave-trader at Loango in 1701 wrote, "we bought men slaves from 3,600-4,000, and women, boys and girls in proportion." The goods to be exchanged were also valued in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 numerical unit of account for example, a piece of "blue baft" or cotton cloth from India counted as 1,000, a piece of painted calico was 600, a small keg of powder was 300, and a gun was 300.40 
- Martin, Power, Cloth and Currency on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Loango Coast, 1986
What we have here is an example of "ghost money", not ideal money. An ideal money, having been divorced from any traded good, would have no commodity definition whatsoever. The mukuta (macoute) as described by Martin, however, was defined as a historically fixed, or "ghost" quantity, of mbongo. Though no longer prized as a highly liquid medium of exchange—copper coinage would have filled this place—mbongo were still desired for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir non-monetary qualities. Thus any alteration in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real value of mbongo would continue to have an effect on all prices. It may have been this historically fixed "ghost" nature of macutes and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir relative rarity in actual trade that confused Montesquieu into describing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m as an ideal accounting unit.

In sum, macutes were not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ideal unit of Steuart and Montesquieu's imagination. Does that mean that ideal units of account can't exist? I'm hard pressed to come up with a logical explanation for how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y might work. And I surely don't have any historical examples, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macute having been confined to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dustbin. I vote we toss cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea out, along with fiat money. Beware economists toting imaginary accounting units, abstract numeraires, and ideal money of account.




P.S. Indexed units of account like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Chilean Unidad do Fomento, which I wrote about here, are not imaginary units. Instead, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y should be thought of as ghost monies.

Saturday, January 4, 2014

Does QE actually reduce inflation?


There's a counterintuitive meme floating around in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 blogosphere that quantitative easing doesn't do what we commonly suppose. Somehow QE reduces inflation or causes deflation, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than increasing inflation. Among ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs, here are Nick Rowe, Bob Murphy, David Glasner, Stephen Williamson, David Andolfatto, Frances Coppola, and Bill Woolsey discussing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subject. Over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 holidays I've been trying to wrap my head around this idea. Here are my rough thoughts, many of which may have been cribbed from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above sources, though I've lost track from which ones.

Let's be clear at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 outset. Inflation is a rise in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 general price level, deflation is a fall in prices. QE is when a central bank purchases assets at market prices with newly issued reserves.

In equilibrium, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected returns on all goods and assets must be equal. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y aren't equal cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n people will rebalance towards superior yielding assets until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 prices of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se assets have risen high enough to iron out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir superior return (and away from low yielding assets until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir prices have fallen enough so that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir expected return is once again competitive with all ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets).

Central bank reserves are one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 many assets whose yield is included in this calculus of returns. The return on reserves can be decomposed into two specific categories of return: expected capital gains, or price appreciation, and a liquidity return, sometime referred to on this blog as a monetary convenience yield.

Regarding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first return, this is typically negative. People expect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 purchasing power of central bank reserves to be lower in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future than in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 present—cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y anticipate inflation.*

The liquidity return exists because reserves are highly marketable. The ability to quickly mobilize reserves to deal with unanticipated events yields a flow of liquidity services, specifically cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 alleviation of felt uncertainty. The expected return on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se liquidity services outweighs cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected capital loss on reserves, providing reserve owners with a combined return that is competitive with ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets like cars, olive oil, education, t-bills or houses.

When a central bank conducts QE, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of reserves in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy increases so that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are less scarce. All else staying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 marginal value that people attribute to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flows of liquidity services provided by reserves declines. With cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir liquidity return having fallen, reserves now yield a lower overall return than competing assets.

Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se unequal returns, reserve owners will want to rebalance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir portfolios into higher yielding alternatives. However, existing owners of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se assets will be unwilling to accept this trade since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 return cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can expect to receive on reserves is no longer competitive with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 return on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would be forgoing. Reserve owners will have to sweeten cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deal by offering potential counterparties an improved return on reserves held. The way cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can do this is to offer to sell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir reserves at a reduced price today relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir price tomorrow. In doing so, reserve owners are offering counterparties an improved potential for capital appreciation to counterbalance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 diminished liquidity return on reserves.

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way to describe this trade is that reserve owners must create some inflation, or a higher price level, in order to attract interested buyers. From this higher plateau, prices will rise at a much slower rate than before, or, put differently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 purchasing power of reserves will fall much slower than previously expected. The new expected price trajectory of reserves may even be a deflationary one—cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market anticipating prices tomorrow to be lower than those today. In any case, only when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected capital gain on reserves has been sweetened enough to sufficiently compensate would-be owners of reserves for bearing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir diminished liquidity return will potential counterparties be willing to trade away cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir existing assets for reserves.

So back to our initial question: does QE reduce inflation? Not quite. By diminishing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity return on reserves, QE reduces *expected* inflation. This change in expected inflation occurs via a leap in inflation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 present. Subsequent rounds of QE will continues to breed inflation and lower expected inflation until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity return has been reduced to zero, at which point furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r QE will have no effect.

------

But let's introduce anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r wrinkle. What happens if ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets also carry a liquidity return? And let's assume that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are different kinds of liquidity returns, so that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity services provided by one asset can't be easily substituted with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity services of anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. Thus, when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy is flooded with reserves and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir marginal liquidity return hits zero, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity return on alternative assets needn't also decline to zero.

Let's take up where we left off. QE has reduced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity return on reserves to zero and subsequent rounds of QE no longer cause inflation or reduce expected inflation. Let's assume that short term bills, specifically those issued by, say, Microsoft, provide a unique set of collateralizability services, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore yield a liquidity return > 0.

When our central bank purchases Microsoft bills, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of Microsoft collateral in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy shrinks, which increases cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity return on Microsoft bills. The total return on Microsoft bills, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sum of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir liquidity return and expected capital gain, is now superior to all ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets. This spawns a mass effort by investors to sell ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets for Microsoft bills. The only way that existing bill owners will agree to sell away cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir superior yielding Microsoft debt is if potential buyers offer to pay a higher price. As short term Microsoft bill prices are bid up, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected capital gain on bills is reduced, counterbalancing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 higher liquidity return. At some appropriately higher bill price, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total expected return on bills will be reduced to a level competitive with all ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets, restoring equilibrium.

This process, however, doesn't have any impact on inflation. All that is happening is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 relative price of a certain asset—cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short term Microsoft bill—is rising.

Subsequent rounds of QE will furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of short term Microsoft bills, increasing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir liquidity return and eventually driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir price above par. At any price above par, capital returns on bills are effectively negative—bills, after all, never pay out more than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir par value. People will continue to be attracted to a <0% yielding short term bill as long as it sports a sufficiently large liquidity return. The latter can outweigh cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 negative capital return, providing a total return that is competitive with ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets.

One problem with QE is that it drives cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price paid for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity service on Microsoft short term bills above cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost that Microsoft must incur in maintaining those liquidity services. People are effectively paying more to enjoy Microsoft liquidity services than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would in a competitive economy in which prices are pushed down to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of production. The artificially high price for bills that has been caused by QE incentivizes people to acquire a smaller flow of Microsoft liquidity services than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise prefer. This represents a deadweight loss to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy, or what is termed an allocative inefficiency by economists. The surplus that consumers enjoy is smaller than it would be in a world in which large scale purchases of Microsoft bills had not pushed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir liquidity return to artificially high levels.

This loss of allocative efficiency, however, does not equate to deflation. While QE involving Microsoft bills may not be ideal for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy, it doesn't cause cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level to fall.

Given QE's effect on Microsoft bills, it would be odd if Microsoft did not choose to continually issue new short term bills until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 marginal value of liquidity services yielded by bills was driven back down to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of maintaining those services. This would goose Microsoft's profits while simultaneously increasing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 consumers' surplus, removing all of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inefficiency created by QE.

However, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 issuer of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se unique collateralizable bills is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government, not Microsoft, things might be different. Because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government isn't profit-driven, it may be less motivated to issue new bills and reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 allocative inefficiency created by QE. Is this a big deal? The excess of liquidity's price over cost is similar to any ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r monopolistic distortion, take for intance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 diamond or potash oligopolies that price cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir products above cost. Situations like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se are unfortunate, but I'm not so sure that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have large macroeconomic consequences. The benefit of not doing QE because one might create inefficiencies in a few lone markets for collateral are surely not as large as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 benefits of doing QE in order to boost cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy's price level.

So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best I can do in my mental meandering is that QE eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r produces inflation or is irrelevant. It does not cause lower inflation or deflation. The by-product of any QE-inspired jump in inflation is lower *expected* inflation than before. A few inefficiencies may be created in various markets targeted by purchases, but as interesting as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se inefficiencies are I don't see how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y produce severe macroeconomic consequences.



*For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sake of simplicity I assume that reserves don't pay interest.