Saturday, March 28, 2015

The bond-stock conundrum

Here's a conundrum. Many commentators have been trying to puzzle out why stocks have been continually hitting new highs at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time that bond yields have been hitting new lows. See here, here, here, and here. On cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 surface, equity markets and bond markets seem to be saying two different things about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future. Stronger equities indicate a bright future while rising bond prices (and falling yields) portend a bleak one. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se two predictions can't both be right, eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond market or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock market is terribly wrong. It's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 I'm with stupid cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond and equity bull markets.

I hope to show in this post that investor stupidity isn't cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only way to explain today's concurrent bull market pattern. Improvements in financial market liquidity and declining expectations surrounding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pace of consumer price inflation can both account for why stocks and equities are moving higher togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. More on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se two factors later.

1. I'm with stupid

The I'm with stupid view goes something like this...

If investors expect strong real growth for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next few decades, a new bond issue has to provide a competitive coupon in order to attract capital. Soon after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond is issued, economic growth stagnates and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy's expected real rate of return falls. The bond's coupon, originally rated for a much healthier economy, has become too good for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new slow-growth environment. The price of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond has to rise relative to its face value (thus counterbalancing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 juicy coupon with a guaranteed capital loss) so that its overall rate of return falls to a level commensurate with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy's lower real rate of return. That's why rising bond prices are often a sign of a bleaker future.

As for equities, that same decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real rate of return will result in a fall in prices. A stock is a claim on whatever profits remain after interest, and lower real growth means a smaller remainder. No wonder cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n that a number of investment commentators believe that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 modern rise of stock and bond prices requires one set of investors to be acting irrationally; after all, things can't be simultaneously better and worse off in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future. Eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r that or arbitrage between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two markets is simply impossible, say because large actors like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed are rigging cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market. Whatever cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case, concurrent bull markets implies a giant market inefficiency, as Diego Espinosa has described it.

Massive inefficiency isn't a very satisfying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 twin rises in bond and stock markets. Thankfully, we don't need to resort to changes in real growth rates to explain securities price changes. Let's explore two ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r factors that could be driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concurrent bull market pattern:

2. Falling inflationary expectations and concurrent bull markets

Assume that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real growth rate is constant over time but inflation expectations decline. The real value of all flows of coupon payments from existing bonds are suddenly more valuable, causing a one-time jump in bond prices. If inflation expectations consistently fall over time, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n a bull trend in bond prices will emerge. This is standard stuff.

And stocks? What many people don't realize is that those same declining inflation expectations will set off a bull market in equities as well. The general view is that a firm's bottom line waxes or wanes at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same pace as inflation, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result being that real stock returns are invariant to inflation. Corporate shares are supposed to be hedges against inflation.

This is (almost always) wrong, a point I've made before (here and here). Let me take anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r stab at it. In short, thanks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interaction between historical cost accounting and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way taxes are collected, rising inflation expectations will boost a firm's real future tax burden, reducing real cash flows and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore stock prices. Falling expectations about inflation act like a tax cut, increasing real cash flows and stock prices.

For folks who want to work through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 logic, what follows is a numerical example. Take a very simple firm which incorporates itself, buys inventory and a machine with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cash raised, operates for four years, and dissolves itself. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of each year it pays out all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cash it has earned to its shareholders. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 outset, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 company buys 40 unfinished widgets for $60 each. Over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 course of its life, it expects to process 10 widgets a year and sell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 finished product at a real price of $100. In order to process cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unfinished widgets, it buys a widget upgrader for $500. The upgrader is used up, or depreciated, at a rate of $125 year so that it will be useless after year four. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 company will have also depleted its inventory of unfinished widgets by that time, it has nothing left over after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fourth year.

The first table shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 anticipated cash flows that will be paid to shareholders after taxes have been rendered to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tax authority, assuming 0% inflation over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 course of four years. The cash amounts to an even $876.25 a year.


Let's boost cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected inflation rate to 1% (see table below). The real value of cash flows starts out at $876.25 in year one but steadily declines, hitting $866.66 by year four. Shareholder get less real cash flows than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y did in a stable inflation environment.


On cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r hand, if we ratchet down expected inflation to -1%, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real value of cash flows starts out at $876.50 in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first year but climbs to $886.24 by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of year four. Shareholders enjoy a larger real flow cash payments than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y did in eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stable or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising expected inflation environments. If cash dividends are immediately spent on consumption, this means that shareholders enjoy cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 greatest flow of consumption when inflation expectations are falling.


A reduction in expected inflation will cause a one-time jump in our company's share price. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se reductions in expected inflation occur consistently over time, we get a series of jumps in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 company's share price, or a bull market.

The core intuition behind this result is that under historical cost accounting, a company's cost of goods sold and its depreciation expenses are both fixed in time. Cost of goods sold is valued on a first-in-first out basis, which means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 oldest good is used to value unit costs (in our case, $60), while depreciation is calculated as a fixed percentage of a machine's original purchase price. When inflation is stable, this is unimportant. But once expected inflation rises, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 firm's costs grow stale and can no longer keep up with its anticipated revenues, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result being artificially higher pre-tax accounting profits and a larger tax bill. These bloated future tax bills drain cash from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 firm, resulting in lower expected cash payouts to shareholders over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 life of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 firm.

When expected inflation falls, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 firm's anticipated revenues shrink relative to its costs, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result being lower future pre-tax profits and a lighter tax bill. Less cash filters out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 firm, leaving more cash in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 kitty for shareholders to enjoy at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of each year.

The table below shows how our firm's real tax bill varies across each of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se scenarios:


So a reduction in expected inflation is (almost always) good for equity prices as it amounts to a tax cut. Why have I inserted a caveat? When a company is indebted, lower-than-expected inflation will increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real burden of that debt. If its debt load is heavy, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt effect may outweigh cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 combined effects of cost of goods sold and depreciation. One reason why falling inflation expectations in Japan during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1990s and 2000s didn't result in an equity boom is that Japanese companies tend to be far more indebted than companies in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. (This may also explain why Japanese stocks outperformed U.S. stocks during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflationary 1970s.) For most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world's markets a reduction in expectations surrounding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rate of inflation is an ideal situation for equities.*

What do we know about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual shape of inflation expectations? In general people have been marking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir expectations downwards since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early 1980s, a trend that has been amplified since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit crisis as central banks around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 developed world have consistently undershot cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir inflation targets. We thus have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 underpinnings for a concurrent bull market in stocks and bonds, driven by falling inflation expectations.

3. Liquidity and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concurrent bull market pattern

Let's move on to our second factor. Assuming that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real growth rate and expected inflation both stay constant, we can also generate concurrent bull markets in stocks and bonds by simultaneously improving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir liquidity. Innovations in market infrastructure over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 years have made it easier to buy and sell financial assets. Investors can increasingly use financial assets as media of exchange, swapping cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m directly for ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r financial assets racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than having to go through deposits as an intervening medium. Think buzz words like re-hypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365cation and collateral chains.

As financial assets become more liquid, a larger portion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir overall return comes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 form of a non-pecuniary liquidity yield. All things staying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same, investors must cough up a larger premium in order to enjoy this liquidity-augmented return, resulting in a one time jump in asset prices. Consistent improvements to liquidity will result in a step-wise asset bull market.

I've written here about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing liquidity enhancements in equity markets, and speculated here that thirty-year bull market is bonds is (partly) a function of improved bond liquidity. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same vein, Frances Coppola once penned an article noting that when everything becomes highly liquid, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yield curve is flat, reducing returns across all classes of financial assets (a flattening of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yield curve implies a jump in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of long term bonds).

While I think that liquidity-improving innovations in market technology and declining inflation expectations can explain a good chunk of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock bull market, I don't think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can't quite explain as much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 secular rise in bond prices. After all, market interest rates haven't just plunged. In many cases both nominal and real bond interest rates have gone negative.

We can salvage this problem by resorting to anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r liquidity-based explanation for why bond investors are willing to accept negative returns. Government bonds provide a unique range of liquidity services in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir role as a financial media of exchange, a role that cannot be replicated by central bank reserves or any ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r medium of exchange. Reserves, after all, can only be held by banks, and corporate bonds aren't safe enough to serve as universally-accepted collateral. However, governments have gone into austerity mode, reducing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flow rate of bonds coming onto cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time, central banks are buying up and removing government bonds from circulation. As a result, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of unique liquidity services provided by bonds is growing increasingly scarce, forcing investors to bid up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se services. Liquidity premia are high. So a negative real return on bonds may be a reflection of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 hidden fee that bond investors are willing to pay to own a government bond's flow of liquidity returns. I've written about this here.

In sum, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 I'm with stupid cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, with its implication of massive inefficiencies, shouldn't be our only cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory for concurrent bull markets. Asset prices move for many reasons, not just changes in expected real growth. Bond and equity investors may be reacting non-stupidly to shifting liquidity patterns and declining inflation expectations, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result being a steady bidding up of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 prices of both assets.




*If you are interested in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference between Japan and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world, here are some papers worth investigating: 

The Taxation of Income from Capital in Japan, Kikutani and Tachibanaki (pdf)
The Cost of Capital in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. and Japan: A Comparison, Ando and Auerbach (pdf)
Are Japanes Stock Prices to High. French and Poterba (pdf)

13 comments:

  1. It's easy to see why bond yields fall with inflation or GDP. It is less obvious why also equities.

    It has to do with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that a company is a portfolio of projects and options on new projects.

    Low GDP is just saying that new projects are few and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yields are low. But coming into such a situation means that previous projects were made at higher rates and yields. Depending on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 duration of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se legacy projects, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir values should rise. It so happens that our largest companies often own near-permanent monopoly projects that have relatively small investment opportunities. These projects surge in value in a low-growth low rate world, since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are essentially high yield low risk bonds. The lack of opportunities cause those yields to accumulate, as we all notice.

    It would be more interesting to ask why risky and insubstantial equities are also rising. It's not hard to understand why quality has done well.

    ReplyDelete
    Replies
    1. "Depending on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 duration of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se legacy projects, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir values should rise. It so happens that our largest companies often own near-permanent monopoly projects that have relatively small investment opportunities. These projects surge in value in a low-growth low rate world, since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are essentially high yield low risk bonds."

      So where were all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 blue chip companies who's share price surged in fall 2008 and early 2009 when GDP growth was lowest + declining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fastest?

      "It would be more interesting to ask why risky and insubstantial equities are also rising."

      Part 2 of my post on inflation expectation's role in stock price formation can be used to explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rise in both quality and no-so quality equities along w/ bond prices.

      Delete
    2. Okay, fine. See ya later...

      Delete
    3. Good comment, by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way. :)

      Delete
  2. JP:

    "today's concurrent bull market pattern"

    I suppose it depends on what you mean by "today". Since 2010, stocks have boomed while yields have remained at historically low levels. Inflation expectations have remained range bound. Most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquidity improvements you cited in your earlier post occurred long before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current period. I challenge you to find an asset manager that believes market liquidity has actually improved in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past few years. Therefore, neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r liquidity nor falling inflation expectations can explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concurrence of low nominal and real bond yields along with a historically strong risk asset rally.

    Also, in your inflation discussion you state cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assumption of a constant real growth rate expectation. This is inconsistent with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "pessimism" explanation for low yields.

    Unfortunately, I'm still left with eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r a massive market inefficiency (nowhere in evidence) or distortions caused by monetary policy.

    ReplyDelete
    Replies
    1. "Also, in your inflation discussion you state cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assumption of a constant real growth rate expectation. This is inconsistent with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "pessimism" explanation for low yields."

      That's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 whole point. I'm generating twin bull markets w/o having to rely on growing pessimism (or optimism) over real growth.

      "Inflation expectations have remained range bound."

      In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US 10-year expected inflation has come down from over 2% to 1.7%. I'm sure its fallen more in Europe.

      Delete
  3. I see your point on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "pessimism" argument. Your post is a work-around. The first problem with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 work-around is, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bigger picture, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net movement in inflation expectations over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 four years leading up to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 oil price collapse was minor. Hard to point to this as a driver of a massive bull market.

    The second problem with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 work-around is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of real bond yields: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are around 200bp (or more during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 four year period) lower than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were throughout Japan's "lost decade", and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are at historical lows barring ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r periods of Fed intervention in bond markets, or high-inflation periods. The "pessimism" argument is, first and foremost, an attempt to explain this anomaly. My response is this cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sis must, by necessity, ignore asset price movements, or it would have to argue (illogically) for a massive market inefficiency to exist. Unfortunately, your post does not address how booming asset prices can correspond with real yields that are normally associated with a lack of positive NPV investment projects in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. For this, one has to turn to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distortive effects of monetary policy (although, I remain open to ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r explanations!).

    ReplyDelete
    Replies
    1. The use of a work-around is mainly a device to provide a way to think of all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r gears that are operating behind cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 curtains. But we can bring real growth expectations back in.

      Falling inflation expectations can explain some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock bull market. A slight improvement in real growth expectations since 2010 could explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. This would ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise cause a fall in bond prices, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same decline in inflation expectations that helped drive cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock bull market could offset this effect. Improved liquidity in markets gets us closer to twin bull markets.

      (You may not be fond of this last effect, but keep in mind that an asset's liquidity return is an expected return, much like expected inflation or earnings, involving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discounted flows of liquidity returns far into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future, and is unfortunately not observable. We can only depend on anecdote so much.)

      Lastly, to get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large drop in bond rates that you describe, you need something like a supply shock to bond liquidity services, ie. austerity and QE. (ie. my second last paragraph). This may finally bring us into agreement, although you refer to this "distortive" monetary policy in your comment whereas I see it as just a secondary effect of monetary policy.

      Delete
    2. JP,
      I think we're dealing with macá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365matics here. Stock prices doubled in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 four years between mid-2010 and mid-2014. Small changes in inflation expectations cannot account for that macá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365matically; and, in fact, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 5yr b/e was 1.8% at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 beginning and end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period. Similarly, liquidity premia are not likely to be high enough such that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir (unobserved) expected decline would drive a doubling of stock prices.

      I would say focus on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 big picture: stocks doubled, bond yields are abnormally low. Cash storage costs, inflation expectations and liquidity expectations can cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365oretically account for movements in stocks and bonds; cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y cannot account for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 movements observed.

      Delete
    3. Diego, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem here is most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 questions we are debating require data that cannot be observed. You mention break evens, but TIPS are a fairly lousy indicator of inflation expectations since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 signals cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y generate suffer from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very same liquidity disturbances I am using to generate concurrent bull markets. That being said, I don't think a lack of data means we must assume an I'm with stupid approach, or some sort of mass inefficiency. It seems to me that at best we'll have to both stay silent on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concurrent bull market phenomena until we get more data.

      Delete
    4. Perhaps, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, we could at least agree that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "pessimism" approach is intellectually inconsistent in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absence of market inefficiencies.

      It seems cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 vast majority of economists, including Janet Yellen, toss around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "pessimism" argument without, apparently, giving much thought to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 contradictory behavior of risk asset prices. So far I've only seen your attempt to provide a consistent explanation. I really appreciated it despite my objections.

      Delete
    5. "Perhaps, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, we could at least agree that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "pessimism" approach is intellectually inconsistent in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absence of market inefficiencies."

      Agreed.

      I think your observation is a good one, that's why I wrote cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 post.

      Delete
  4. Let's pretend that I work for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Government and have some money to invest after paying all my obligations.

    I consider investing in eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond market or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock market. As a small investor, I am most likely to buy eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r a bond or stock that is being sold by someone else. I am bidding up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond or stock sufficient to meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sellers expectations.

    Because I am bidding up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of both investment vehicles, I am driving down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yield of both instruments.

    I also reflect that to pay me cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wage I receive, Government is borrowing and running a deficit year-after-year. This action year-after-year must result in more bonds and more money floating around in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 entire macro-economy. Clearly, alternate investments such as real property and equity in stocks does not increase in supply as quickly as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 potentially possible increase in supply of money and bonds. The discriminating investor might cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore consider that a potential inflation factor could be applied to real property and equity in stocks, but not to bonds or money. Bonds or money are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 drivers for inflation, not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 candidate for revaluation.

    Returning to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 post premise that bond prices and stock market prices are a prediction of future economic growth, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 premise is incorrect. In my example, I am simply saving part of my wages in a vehicle that I hope will return more future money than zero (from saving but not investing in a vehicle). My action says nothing about future economic growth.

    ReplyDelete