Monday, August 27, 2012

Stock market


Thuật ngữ "thị trường chứng khoán" có lẽ được một học giả TQ nào đó dịch từ từ "stock market" sang tiếng Trung, sau đó được phiên âm sang tiếng Việt. Chữ stock đúng ra phải dịch là cổ phiếu nhưng người dịch đầu tiên đó đã nhìn xa trông rộng dịch thành "chứng khoán" (securities) với hàm ý đây là thị trường giao dịch các loại giấy tờ có giá nói chung chứ không chỉ giới hạn cho cổ phiếu. Hiện nay stock market ở các nước phát triển đã trở thành securities market, tuy nhiên thuật ngữ stock market đã quá quen thuộc nên không thể đổi thành securities market được nữa. Dẫu sao trong bài này tôi sẽ sử dụng thuật ngữ stock market đúng cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o nghĩa nguyên thủy của nó, nghĩa là chỉ giới hạn cho cổ phiếu công ty chứ không mở rộng ra cho các loại securities khác. Tôi cũng sẽ không đề cập đến lịch sử hình thành và cấu trúc (exchange, OTC, brokerage...) của stock market, wikipedia có thông tin khá đầy đủ về những vấn đề này. Trong entry này tôi chỉ tập trung vào các chức năng của stock market cho nền kinh tế ở level micro và macro.

Ở micro level, nghĩa là liên quan đến từng công ty hay nhà đầu tư, stock market có ba chức năng chính. Thứ nhất là nơi các công ty huy động vốn và là kênh cho các nhà đầu tư bỏ tiền vào một dạng đầu tư có risk profile (sẽ giải thích thêm bên dưới) khác với trái phiếu hay gửi tiết kiệm trong ngân hàng. Các công ty huy động vốn một cách trực tiếp thông qua IPO và secondary offerings (các lần phát hành cổ phiếu sau IPO). Mặc dù báo chí gần như chỉ tập trung vào các vụ IPO đình đám, trên thực tế các công ty huy động được rất nhiều vốn thông qua secondary offerings, vd nhiều công ty phát hành cổ phiếu cho các đối tác chiến lược sau khi đã IPO khá lâu. Một điểm cần lưu ý là secondary offerings không nhất thiết đem lại "vốn" cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o nghĩa "cash" cho công ty phát hành mà còn có thể là non-cash assets. Ví dụ công ty A mua lại công ty B bằng cách phát hành thêm cổ phiếu và thanh toán cho cổ đông hiện hữu của B bằng số cổ phiếu đó. Điều này tương đương với A huy động vốn để mua lại nhà xưởng, nhân lực và các thể loại intangible assets của B. Một ví dụ khác là một khoản nợ A vay của ngân hàng B bị quá hạn và A không có khả năng chi trả. Hai bên có thể thỏa thuận convert số tiền vay đó thành cổ phiếu của A, tương đương như A phát hành thêm cổ phiếu để trả nợ cho B.

Bên cạnh việc huy động vốn trực tiếp trên stock market, các công ty còn có thể huy động vốn gián tiếp bằng cách giữ lại một phần lợi nhuận mà không chia hết cho cổ đông (tôi đã có một số trao đổi về vấn đề này với bạn Duy Linh và Kaufmann trong entry này). Lấy ví dụ thế này, nếu công ty A có market cap là $1m, giả sử năm đó A giữ lại một phần lợi nhuận trị giá $100k thay vì trả hết cho cổ đông thì market cap của công ty sẽ tăng lên $1.1m, tương đương như A phát hành thêm cổ phiếu giá trị $100k (cũng tương đương như vậy nếu A trả $100k cổ tức dưới dạng cổ phiếu). Trong quá trình "huy động thêm vốn" này stock market không có vai trò trực tiếp như IPO hay secondary offering nhưng nó gián tiếp giúp cho các công ty có thể dễ dàng thuyết phục cổ đông chấp nhận để lại một phần lợi nhuận, i.e. tiếp tục góp vốn vào công ty. Vì average payout ratio (của các nước phát triển) vào khoảng 0.5-0.6, số lượng retained earning hàng năm khá lớn (trung bình earning xấp xỉ 30% 15-20% GDP) nên phần vốn gián tiếp này chiếm một tỷ lệ không nhỏ trong toàn bộ market cap của thị trường.

Đối với các nhà đầu tư, một quan điểm khá phổ biến là stock market chỉ là một dạng casino không hơn không kém. Tuy nhiên bỏ qua các thể loại "lướt sóng" hay những ước mơ "get rich quick", stock market đem lại cho nhà đầu tư một cơ hội diversification cực kỳ quan trọng. Ngay cả nếu bạn không tin vào quan điểm "stock for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 long run" của Jeremy Siegel, đa số giới academic cho rằng stock là một công cụ đầu tư có tình chất inflation hedge rất tốt, i.e. trong dài hạn real value của stock sẽ không bị inflation bào mòn như bond hay gửi tiết kiệm ngân hàng (real estate cũng có tính chất này). Tất nhiên rủi ro (hay volatility) của stock lớn hơn bond, nhưng reward cũng lớn hơn và correlation giữa hai loại công cụ này thường rất thấp hoặc thậm chí negative. Nói cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o ngôn ngữ hàn lâm là risk profile của stock rất khác với bond nên stock giúp các nhà đầu tư diversify portfolio của mình để đạt được risk-reward trade off tối ưu. Hầu hết sách vở đầu tư đều khuyên nên xây dựng portfolio có stock-bond mix là 70-30 hay một tỷ lệ gần giống như vậy.

Chức năng micro thứ hai rất hay được nhắc đến của stock market là tạo thanh khoản cho cổ phiếu của các công ty. Nếu không có stock market công ty vẫn có thể phát hành cổ phiếu nhưng khi các cổ đông cần bán cổ phần của mình họ phải tìm được một bên thứ ba có nhu cầu mua hoặc phải thuyết phục chính công ty đó (i.e. các cổ đông khác) mua lại cổ phần của mình. Điều này tạo ra transaction cost cao (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o nghiên cứu này có thể tăng thêm 21%), do đó hạn chế khả năng huy động vốn của chính công ty phát hành cổ phiếu. Việc đảm bảo cổ phần có thể dễ dàng bán cho một bên thứ ba còn góp phần làm venture capital industry phát triển, giúp cho entrepreneurs triển khai ý tưởng của mình khi công ty còn trong giai đoạn trứng nước chưa có doanh thu hoặc lợi nhuận. Rất nhiều công ty, cả những tên tuổi lớn như Microsoft hay Google, tiến hành IPO không phải để huy động vốn mà để giúp các nhà đầu tư ban đầu thoái vốn dễ dàng.

Không chỉ thu hút venture capitalist, khả năng thanh khoản của cổ phiếu nhiều khi cũng là điều kiện cần để một công ty thu hút được các nhà đầu tư lớn (pension funds, mutual funds). Một cổ phiếu với thanh khoản tốt cũng dễ dàng được chấp nhận làm tài sản thế chấp cho margin borrowing, commercial borrowing, hay trong các derivatives transactions như repo hay swap. Cũng liên quan đến derivatives, một điều gần như chắc chắn là cổ phiếu của một công ty phải được niêm yết và có thanh khoản lớn mới hi vọng có các loại derivatives (options, futures) liên quan đến nó giao dịch. Nhiều công ty sử dụng share hoặc options thưởng cho nhân viên cũng cần tính thanh khoản cao cho cổ phiếu của mình để nhân viên thấy được giá trị của những khoản bonus đó.

Một lợi ích quan trọng khác của tính thanh khoản cao là giá cổ phiếu (market  price) sẽ được thị trường xác định rất nhanh chóng khi có một thông tin nào đó liên quan đến công ty hay nền kinh tế nói chung được công bố. Việc cổ phiếu một công ty có market price sẽ đơn giản hóa rất nhiều các hoạt động kế toán, kiểm toán, đánh giá rủi ro của rất nhiều thành phần liên quan trong nền kinh tế, từ bản thân công ty đến khách hàng, nhà đầu tư, các ngân hàng cho vay, các cơ quan quản lý nhà nước. Có thể nói stock market là một công cụ hiệu quả làm tăng tính transparent giá trị của một công ty và điều này dẫn đến chức năng thứ ba ở micro level của thị trường này.

Trong những năm gần đây người ta bắt đầu nhắc đến chức năng giúp củng cố corporate governance của stock market với các công ty có cổ phiếu được mua bán trên thị trường. Như đã đề cập bên trên việc giá cổ phiếu, hay nói cách khác giá trị của công ty, được thị trường xác định sẽ làm tăng tính transparency các hoạt động của công ty. Điều này rất quan trọng vì vấn principal-agent problem luôn tồn tại trong hình thức công ty hiện đại khi mà ownership và management được tách biệt. Management với quyền được sử dụng một lượng assets lớn, quyền thuê mướn nhân công, quyền chọn mua nguyên liệu đầu vào và bán sản phẩm đầu ra, có thể sẽ có những quyết định trục lợi cá nhân làm thiệt hại cho chủ sở hữu (giảm giá trị công ty). Nếu cổ phiếu của công ty không được mua bán trên thị trường, các outside shareholders chỉ có thể biết tài sản của họ cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o báo cáo tài chính định kỳ, mà báo cáo này do management soạn thảo nên có thể không chính xác. Bên cạnh đó hầu hết các nước đều có những qui định quản lý khá chặt chẽ liên quan đến việc công bố thông tin và báo cáo tài chính cho các công ty đại chúng, chưa kể các qui định dưới luật của các sàn giao dịch. Do đó gia tăng transparency là kênh thứ nhất giúp củng cố corporate governance.

Kênh thứ hai là khả năng công ty sẽ là takeover target. Nếu assets của công ty không được sử dụng hiệu quả các đối thủ cạnh tranh hoặc các private equity firm có thể tiến hành thu gom cổ phiếu (với giá thấp vì management kém) trên thị trường rồi thôn tín toàn bộ công ty. Chính nguy cơ bị takeover này buộc management phải lo làm ăn hiệu quả, giúp giảm bớt principal-agent problem. Kênh thứ ba là sự tham gia của các nhà đầu tư lớn (institutional investors) vào việc giám sát management. Có thể nói, ngoại trừ PE/venture funds, hầu hết các institutional investors chỉ đầu tư vào các công ty được niêm yết trên stock exchange. Chỉ có những nhà đầu tư lớn này mới hi vọng có đủ cổ phần để có đại diện ngồi trong board bên cạnh các independent board member là yêu cầu của nhiều nước. Kênh thứ tư, một dạng chicken-egg problem, là stock market dựa vào good corporate governance để có thể phát triển. Do vậy chính các stock exchange phải promote good governance thông qua các hướng dẫn (guidelines, codes), giám sát, và đe dọa delisting.



(Còn tiếp)





[Xin được hỏi các bạn biết tiếng Trung và/hoặc các bạn giỏi Hán Việt về gốc và ý nghĩa của các từ "chứng khoán", "cổ phiếu", "trái phiếu". Cụ thể là chữ "khoán" trong chứng khoán có nghĩa là gì, chữ "cổ" trong cổ phiếu/cổ phần có nghĩa là gì, chữ "trái" trong trái phiếu có nghĩa là gì? [Ngoài lề: một chữ nữa tôi vẫn luôn thắc mắc là chữ "Kinh" trong "dân tộc Kinh", có phải chữ này bắt nguồn từ "kinh kỳ" không hay có nguồn gốc nào khác?]. Cám ơn các bạn.]


Sunday, August 19, 2012

Bad debt



Finally finished :-)


Cũng như các loại hình kinh doanh khác, hoạt động ngân hàng luôn có rủi ro. Hai loại rủi ro quan trọng nhất (nhưng không phải duy nhất) mà các ngân hàng phải đối mặt và xử lý hàng ngày là liquidity risk và credit risk. Liquidity risk liên quan đến khả năng chi trả những liabilities ngắn hạn trong khi asset của ngân hàng thường có thời gian đáo hạn dài hơn. Bài viết này sẽ không đề cập đến loại rủi ro này mà chỉ tập trung vào loại rủi ro thứ hai là credit risk.

Khi các ngân hàng cho vay, credit risk là rủi ro khách hàng của họ không trả được nợ (đúng hạn và/hoặc vỡ nợ hoàn toàn). Rủi ro này lại được chia thành hai loại: expected và unexpected. Unexpected risk là những rủi ro mà ngân hàng không thể lường trước được và được họ phòng ngừa bằng chính số vốn chủ sở hữu của mình. Ở đây cần hiểu khái niệm "phòng ngừa" cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o nghĩa nếu loại rủi ro này xảy ra thì ngân hàng có đủ năng lực tài chính để hấp thu số lỗ mà không hề hấn gì đến khả năng chi trả các liabilities của họ. Nói cách khác vốn chủ sở hữu là một buffer (bộ đệm an toàn) của một ngân hàng đối với unexpected risk. Trong trường hợp expected risk, nghĩa là rủi ro khách hàng không trả được nợ mà ngân hàng có thể dự đoán được dựa vào kinh nghiệm và các mô hình đánh giá rủi ro (credit risk model), buffer tương ứng thường được gọi là loan loss provisions/reserve (dự phòng rủi ro). Hai loại buffer này và mức độ rủi ro tương ứng được Cavallo và Majnoni mô tả bằng hình vẽ dưới đây:



[Update 14/7: Tôi xin giải thích thêm đồ thị trên và 2 khái niệm buffer liên quan. Bên trên là probability density function (pdf) của rủi ro mất vốn của một ngân hàng (đại diện). Trục X là giá trị của khoản mất vốn (có thể là $ hoặc %assets), ví dụ một ngân hàng có tổng assets bằng $100b, điểm A có thể là $3b, điểm B là $10b. Trục Y là xác suất ngân hàng sẽ mất vốn ứng với mỗi giá trị trên trục X. Tại điểm O xác suất bằng 0%, hiển nhiên khó có ngân hàng nào có thể hoạt động mà chắc chắn mình sẽ không mất một đồng vốn nào (không có khách hàng nào không trả được nợ). Tại điểm B, xác suất mất vốn cũng rất nhỏ vì hiếm ngân hàng bị mất vốn với mức độ lớn như vậy. Phần diện tích bên dưới đường pdf bên trái đường chạy qua B bằng 99% tổng diện tích toàn bộ phần dưới pdf, nghĩa là trong 100 ngân hàng thì trung bình chỉ có thể có 1 ngân hàng bị mất vốn vượt quá ngưỡng này. Xác suất mất vốn sẽ đạt cực đại ở một giá trị tương đối nhỏ, ví dụ $1b-$1.5b, rồi giảm dần. Phần diện tích dưới pdf bên trái A xấp xỉ 50%, nghĩa là một khoản mất vốn có giá trị từ 0 đến $3b có thể tạm coi là expected cho một ngân hàng trong điều kiện bình thường (có 50% xác suất sẽ xảy ra một lần mất vốn có giá trị trong khoảng OA).  Do vậy ngân hàng cần phải có một khoản dự phòng (general provisions) để đảm bảo hoạt động của họ không bị gián đoạn khi những rủi ro loại này xả ra. Đây là buffer thứ 2, có thể coi nó là một cách để bảo vệ tài sản của shareholder trong điều kiện hoạt động bình thường của một ngân hàng.

Trong đoạn từ A tới B, xác suất mất vốn giảm dần nhưng có thể coi đây là khoảng (mất vốn) mà shareholder không expect. Chỉ có những sự kiện đặc biệt mới có thể gây ra một khoản mất vốn lớn như vậy và shareholder chấp nhận đây là rủi ro mà họ phải đối mặt khi kinh doanh dịch vụ ngân hàng. Đây là buffer thứ nhất cho unexpected risk (đối với shareholder) và là điều các regulator luôn có qui định tối thiểu để đảm bảo an toàn cho hệ thống ngân hàng (vd Basel II yêu cầu 8%, nghĩa là trong trường hợp tổng asset là $100b thì OB tối thiểu phải là $8b).]

Buffer thứ nhất, vốn chủ sở hữu, là tâm điểm của các qui định quản lý ngân hàng như Basel I, II, cũng sẽ không được bàn thêm trong bài viết này. Buffer thứ hai, liên quan đến vấn đề nợ xấu, lại được chia thành 2 phần: general và specific provisions. [Lưu ý: đồ thị bên trên gộp cả 2 phần này thành General Provisions trong đoạn OA]. Specific provisions là phần trích lập dự phòng cho từng khoản vay cụ thể, ví dụ khoản vay $100m cho khách hàng X nếu bị liệt vào nhóm "doubtful debt" (nhóm 4) thì cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o Quyết định 493/2005/QD-NHNN phải trích dự phòng $50m (50% giá trị vay, giả sử không có thế chấp). Rõ ràng với những khoản vay đã bị nghi ngờ khả năng chi trả như vậy thì rủi ro là expected cho nên số tiền trích lập dự phòng này phải được xếp vào buffer thứ hai.

Trước QĐ 493, VN như nhiều nước đang phát triển khác, chỉ qui định specific provisions, nghĩa là chỉ yêu cầu ngân hàng phải trích lập dự phòng cho những khoản vay có dấu hiệu hoặc đã có vấn đề về khả năng chi trả. Từ QD 493 về sau các ngân hàng VN phải trích lập thêm 0.75% cho tất cả các khoản vay ngay khi giải ngân cho khách hàng. Phần trích lập dự phòng này gọi là general provisions và được coi như là một phần buffer cho expected risk dựa cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o kinh nghiệp (thống kê) về tỷ lệ mất vốn của toàn bộ hệ thống ngân hàng nói chung. Tuy nhiên vì những rủi ro này vẫn không chắc chắn (uncertain) vì chỉ dựa vào kinh nghiệm nên một số nước cho phép các ngân hàng gộp phần general provisions này vào vốn chủ sở hữu (thường là tier 2 capital). Tôi không rõ VN qui định về vấn đề này thế nào, bạn nào biết làm ơn viết lại dưới phần comment. [Update 17/7: Theo như bạn Nguyễn Thanh Bìnhhuy nguyenduc trong phần comment bên dưới, NHNN (Thông tư 13/2010/TT-NHNN) không cho phép giữ lại general provisions trong tier 2 capital như một số nước mà yêu cầu trừ ngay vào chi phí hoạt động trong năm. Thật ra đọc kỹ lại QĐ 493 cũng thấy phần dự phòng chung phải được hoạch toán vào chi phí hoạt động của ngân hàng.]

Như vậy dưới con mắt các nhà kinh tế việc qui định specific & general provisions (2nd buffer) là để phòng ngừa expected risk cho các khoản vay có thể bị mất vốn (lưu ý đến thời điểm này tôi vẫn chưa dùng từ "nợ xấu"). Từ cơ sở (lý thuyết) này nảy sinh ra hai vấn đề trên thực tế liên quan đến provisions/buffer. Thứ nhất là qui định quản lý nhà nước liên quan đến an toàn hệ thống. Như tôi đã viết bên trên VN có QĐ 493 (sau đó bổ sung bằng QĐ 18/2007/QĐ-NHNN) nhằm qui định cụ thể việc phân loại nợ và tỷ lệ trích lập dự phòng bắt buộc. Trong khi đó nhiều nước, chủ yếu là các nước phát triển, qui định về provisions khá lỏng lẻo, hầu như để các ngân hàng tự giác. Quản lý nhà nước chỉ còn quan tâm đến buffer thứ nhất (owners' capital). Điểm khác biệt về cách tiếp cận quản lý nhà nước này có lẽ do năng lực của hệ thống ngân hàng và của cả các regulators. Khi khả năng quản lý rủi ro của các ngân hàng còn kém, việc đưa ra các con số provision cụ thể cho từng loại nợ là một cách buộc họ thừa nhận những expected risk mà có thể họ không thấy (hoặc thấy không đầy đủ). Nhưng về lâu dài việc de-regulation những qui định cứng nhắc này sẽ giúp các ngân hàng thay đổi tỷ lệ provisions phù hợp với chu kỳ kinh tế và đặc thù kinh doanh của họ (có rất nhiều research về dynamic provisioning policy của các ngân hàng cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o dạng pro hay counter cyclical).

Vấn đề thứ hai là các qui định kế toán liên quan đến provisioning. Ở những nước cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o quan điểm phải qui định cụ thể tỷ lệ provisions cho từng khoản nợ như VN, accounting standards phải phản ánh những qui định này. Tuy nhiên điểm khác biệt quan trọng giữa quản lý nhà nước với kế toán doanh nghiệp nằm ở nguyên tắc accrual accounting mà hệ thống kế toán của hầu hết các nước (trong đó có VN) tuân cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o. Quản lý nhà nước (và đa số báo chí, dân thường) coi việc trích lập dự phòng như là bỏ một lượng tiền cụ thể vào một account nào đó để phòng ngừa rủi ro, business accounting coi đây là một non-cash transaction trong báo cáo tài chính ảnh hưởng lên kết quả kinh doanh trên sổ sách. Đối với các ngân hàng, vì đây là non-cash transaction nên nó không hề ảnh hưởng (trực tiếp) đến tình trạng liquidity của họ. Tương tự như vậy khi ngân hàng "xử lý nợ xấu" (sẽ giải thích kỹ hơn bên dưới) thông quan write-off/charge-off một khoản nợ khỏi balance sheet thì đó cũng là non-cash transaction và không ảnh hưởng đến liquidity. Chính sự đan xen giữa quản lý nhà nước và accounting liên quan đến hoạt động provisioning gây ra một số hiểu nhầm về vấn đề nợ xấu và xử lý nợ xấu.

Đến đây cần phải định nghĩa rõ thế nào là nợ xấu. Chữ "nợ xấu" được dịch từ "bad debt" là một thuật ngữ khá chung chung, chủ yếu phổ biến trên báo chí và các "salon economist". Giới regulators (central banks, IMF, BIS) và các chuyên gia "thực sự" về lĩnh vực ngân hàng thường sử dụng thuật ngữ "non-performing loans" (NPL), trong khi đó các accounting standards sử dụng thuật ngữ như "non-accrual loans" (US GAAP) hay "impaired loans" (IAS 39). NHNN VN sử dụng NPL (nhưng dịch thành "nợ xấu") trong QĐ 493 hay Thông tư 15/2010/TT-NHNN. Tôi không rõ các qui định kế toán của VN sử dụng thuật ngữ gì, lại phải nhờ các bạn giúp trả lời trong phần comment bên dưới. Vì không phải là chuyên gia nên tôi sẽ tiếp tục sử dụng thuật ngữ "nợ xấu" trong bài này :-).

Một trong những hiểu nhầm rất phổ biến trên báo chí VN và cả nhiều chuyên gia là tiêu chuẩn nợ xấu của VN khác với tiêu chuẩn nợ xấu quốc tế. Nếu thống kê nợ xấu cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o "tiêu chuẩn quốc tế" thì nợ xấu trong hệ thống ngân hàng VN phải cao hơn nhiều con số được công bố chính thức. Trước hết cần nói rõ là trên thế giới không hề có một bộ tiêu chuẩn nào về nợ xấu, có chăng là một số thông lệ được nhiều nước sử dụng và một số guidelines do các tổ chức quốc tế (BIS, IMF) khuyến cáo. Một trong những guideline quan trọng của BIS trong Basel I là việc phân loại nợ thành 5 nhóm (pass, special mention, substandard, doubtful, loss) mà rất nhiều nước áp dụng (xem survey này của WB và survey này của IMF). Từ guideline này thông lệ quốc tế xếp những khoản nợ bị quá hạn (vốn hoặc lãi) quá 90 ngày vào nhóm 3 (substandard) và 3 nhóm cuối thường được gộp chung thành NPL. QĐ 493 của NHNN cũng áp dụng cách tính NPL cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o thông lệ này, bởi vậy không thể nói "tiêu chuẩn nợ xấu" của VN kém "tiêu chuẩn quốc tế". Vấn đề nằm ở chỗ khác.

Một nhầm lẫn khác cũng khá phổ biến là khi ngân hàng "xử lý nợ xấu" thì sẽ phát sinh những khoản lỗ lớn vì đa số tài sản thế chấp sẽ không thể thanh lý bằng với số dư nợ. Nhầm lẫn này còn có một biến thể tệ hơn khi cho rằng ngân hàng xử lý nợ xấu sẽ mất một lượng cash lớn dẫn đến mất thanh khoản. Những sai lầm này có lý do chung là không hiểu rõ các nguyên lý business accounting, cụ thể là các qui trình provisioning và write-off. Như đã nói bên trên, cả hai hoạt động này đều là non-cash transaction, nghĩa là chỉ xảy ra trên sổ sách kế toán chứ trên thực tế không có một dòng cashflow nào chảy ra từ két sắt của ngân hàng cả. Với write-off nếu ngân hàng thanh lý tài sản thế chấp hoặc nếu ngân hàng bán được số nợ xấu đó cho một bên thứ ba thì thực tế họ sẽ có positive cashflow.

Thuật ngữ write-off (hay charge-off) được QĐ 493 dịch ra là "xử lý rủi ro tín dụng" với ý nghĩa ngân hàng đưa khoản nợ xấu không còn khả năng thu hồi ra khỏi balance sheet. Không kể trường hợp doanh nghiệp bất ngờ phá sản, việc xử lý nợ xấu chỉ thực hiện với những khoản nợ đã được đưa vào nhóm 5, nghĩa là đã được trích lập dự phòng 100% (giá trị khoản nợ trừ đi giá trị tài sản thế chấp đã được chiết khấu cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o qui định). Hoạt động này chỉ diễn ra trên cột assets, khoản nợ xấu được đưa ra khỏi phần loans, đồng thời loan loss reserve (một contra-account bên cột assets) cũng được trừ đi một giá trị (âm) tương ứng. Do đó total assets không thay đổi và không ảnh hưởng gì đến profit & loss của ngân hàng. Khoản nợ xấu được "xử lý" này sẽ được bỏ vào một off-balance sheet account và chỉ được "xuất toán" sau 5 năm. Xuất toán ở đây được hiểu là ngân hàng xoá hoàn toàn khoản nợ này ra khỏi "bộ nhớ" của mình và con nợ coi như được "xoá nợ" hoàn toàn, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o nghĩa không còn legal liability cho khoản nợ đó (điểm này tôi không chắc chắn lắm, bạn nào có thông tin làm ơn để lại comment bên dưới).

Đây là điểm QĐ 493 (và QĐ 18) không rõ ràng, nhất quán và có vẻ không cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o thông lệ quốc tế. QĐ 493 cho phép "xử lý rủi ro tín dụng" nhưng nghiêm cấm ngân hàng không được báo điều này cho khách hàng biết. Tuy nhiên QĐ này lại yêu cầu ngân hàng phải thoả thuận với khách hàng khi thanh lý tài sản thế chấp trong quá trình xử lý nợ xấu. Ở đa số các nước khi một khoản nợ bị default thì trừ khi con nợ tuyên bố phá sản, ngân hàng có toàn quyền xử lý tài sản thế chấp. Tất nhiên ngân hàng bao giờ cũng tìm cách thoả thuận/giải quyết với khách hàng trước khi thanh lý tài sản nhưng hiển nhiên họ phải thông báo cho khách hàng biết họ chuẩn bị thanh lý tài sản thế chấp nếu khách hàng không trả được nợ chứ không thể giấu ý định đó như cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o QĐ 493. Trường hợp con nợ tuyên bố phá sản thì toà án sẽ phát hành lệnh (injunction) phong toả tất cả tài sản, kể cả collateral, và toà sẽ phân xử việc phân chia tài sản cho các chủ nợ cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o các hợp đồng nợ đã ký.

Ở nhiều nước ngân hàng có thể xử lý nợ xấu cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o một cách khác là bán số nợ này với một discount đáng kể cho một bên thứ ba, thường là những công ty chuyên đi thu hồi nợ. [Vụ Elliott Advisors mua nợ của Vinashin rồi kiện ra toà án Anh là một ví dụ.] Nếu xử lý cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o phương án này, chênh lệch giữa số tiền thu được cộng với số specific provision và số nợ tồn động được gọi là net charge-off cũng được chuyển sang income statement. Trong trường hợp của VN nếu nợ nhóm 5 được bán thì net charge-off sẽ phải dương vì phần provision đã là 100% giá trị khoản nợ. Như vậy cả P&L lẫn cashflow đều tăng vì ngân hàng thu lại được một phần lỗ mà trước đây họ đã hạch toán khi trích lập dự phòng. Vậy tại sao các ngân hàng (không chỉ ngân hàng VN) lại luôn tìm cách delay việc xử lý nợ xấu ngay cả khi họ không còn hi vọng sẽ thu hồi được?

Có ba lý do. Thứ nhất mặc dù vô vọng xác suất một khoản nợ xấu nào đó có thể phục hồi trong tương lai không hoàn toàn là zero. Nếu khoản nợ xấu đó đã được trích lập dự phòng đầy đủ thì giữ nó lại không ảnh hưởng gì đến kết quả kinh doanh hiện tại (earning và cashflow không bị ảnh hưởng) trừ khi vì nó mà ngân hàng bị tiếng xấu và khó huy động vốn. Cứ giữ nó lại trên sổ sách biết đâu sau này gỡ gạc được một vài phần trăm thì vẫn tốt hơn là xóa nó khỏi bộ nhớ. Chưa kể việc write-off hoàn toàn một khoản nợ là một dạng giương cờ trắng, cán bộ tín dụng trực tiếp và sếp của anh/chị ta buộc phải thừa nhận đã sai lầm khi cho vay khoản nợ đó. Thừa nhận mình sai không bao giờ dễ mà trong trường hợp này còn có thể ảnh hưởng đến lương/thưởng và khả năng thăng tiến.

Thứ hai, lý do phổ biến nhất là các ngân hàng đã không trích lập dự phòng đầy đủ. Có thể họ tự nguyện đảo nợ cho khách hàng hoặc tái cơ cấu lại khoản nợ để nó không bị rơi vào định nghĩa nợ xấu cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o các qui định của regulator hoặc accounting standards (Update 21/8: Một ví dụ nóng hổi đây). Một khoản nợ xấu được giữ trong nhóm 4 thay vì liệt kê vào nhóm 5 sẽ giảm được 50% tiền trích lập dự phòng. Ngoài ra định giá tài sản thế chấp cao khi cho vay rồi không đánh giá lại chính xác giá trị của nó cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o tình hình thị trường cũng giúp ngân hàng giảm bớt gánh nặng trích lập dự phòng khi khoản nợ trở thành NPL. Đây là điểm mà QĐ 493 "lỏng" hơn so với qui định của một số nước về tài sản thế chấp. Một số quốc gia không cho phép trừ giá trị của tài sản thế chấp khi một khoản vay phải trích lập specific provision với lý do giá trị của tài sản thế chấp rất khó xác định (không chỉ với ngân hàng mà cả auditor và regulator) và ngân hàng luôn có khuynh hướng định giá cao để giảm bớt provision. Chưa kể việc thanh lý tài sản thế chấp luôn mất thời gian nên quá trình write-off có nhiều uncertainty ảnh hưởng vào earning, do vậy ngân hàng sẽ cố delay write-off chừng nào còn có thể. Bởi vậy khuyến nghị của tôi là NHNN nên áp dụng qui định chặt hơn về phần tài sản thế chấp, có thể tăng dần tỷ lệ discount giá trị tài sản thế chấp khi tính specific provision.

Khi ngân hàng không trích lập dự phòng đầy đủ, write-off một khoản vay rất có thể sẽ ảnh hưởng trực tiếp vào earning hiện tại dù cashflow không bị ảnh hưởng. Trong nhiều trường hợp nếu số provision bị thiếu hụt quá lớn và write-off có thể tạo ra một khoản lỗ lớn, tỷ lệ an toàn vốn (CAR) của ngân hàng có thể không đảm bảo và ngân hàng có nguy cơ phải deleverage hoặc phải huy động thêm vốn điều lệ, đồng nghĩa với delude dilute cổ phần của các owner hiện tại. Trong trường hợp xấu nhất khoản lỗ này có thể lớn hơn owner equity và ngân hàng sẽ rơi vào tình trạng insolvent, hoặc bị phá sản/sáp nhập hoặc phải được bailout. Ngay cả khi khoản lỗ không quá lớn và owner equity làm tốt chức năng buffer thứ nhất thì tỷ lệ leverage của ngân hàng sẽ tăng lên đáng kể dẫn tới credit rating giảm và chi phí vốn tăng, lợi nhuận sẽ giảm trong tương lai chứ không chỉ bị giảm ngay lập tức vì ảnh hưởng của write-off. Bởi vậy các (executives của) ngân hàng không đời nào muốn xử lý nợ xấu nếu provision trước đây không đầy đủ và họ thừa biết điều này.

Thứ ba, lý do không ai muốn nói ra là ngân hàng giữ nợ xấu lại với hi vọng sẽ được bailout. Họ biết khoản nợ đó không phục hồi được nhưng nếu vị thế của họ "too big to fail" hoặc "too connected to fail" (connection ở đây phải hiểu cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o nghĩa của VN) thì có khả năng họ sẽ bán được khoản nợ đó cho một AMC nào đó với giá "hữu nghị" và để người khác chịu lỗ thay cho họ. Nếu được như vậy ngân hàng vừa tránh phải write-off lỗ vừa giấu được việc trước đây họ đã trích dự phòng không đầy đủ. Vấn đề là để được bailout nợ xấu phải đủ lớn để có khả năng "đe dọa tính an toàn của hệ thống" hoặc là "cục máu đông" làm nghẽn mạnh nền kinh tế. Nếu sau một đêm nó tăng từ 4.5% lên 8.6% thì càng tốt, báo chí và các "chuyên gia" sẽ đồng thanh kêu gọi nhà nước phải xử lý nợ xấu bằng một AMC với vốn là tiền thuế của dân. Chí ít thì NHNN sẽ nhanh chóng phê duyệt các vụ mua bán, sáp nhập ngân hàng còn SSC sẽ làm ngơ nếu ai đó vi phạm luật chứng khoán trong các thương vụ mua bán/thôn tín đó. Moral hazard trong hoạt động ngân hàng không phải là điều gì mới mẻ.

Đến đây bạn có thể sẽ thắc mắc là nếu vậy chẳng lẽ cứ để cục nợ xấu đó treo lơ lửng trên đầu hệ thống ngân hàng? Ép họ write-off thì có khả năng đẩy một số ngân hàng vào tình trạng phá sản, nhẹ hơn thì họ buộc phải deleverage balance sheets của mình đồng nghĩa với giảm tín dụng cho nền kinh tế. Bailout họ bằng một AMC mua nợ xấu với giá "hữu nghị" thì khác nào chuyển tiền từ túi người dân cho các đại gia ngân hàng. Quan điểm của tôi là nợ xấu cần phải xử lý nhưng đừng sôi lên sùng sục để các ngân hàng có quá nhiều bargaining power. Cần có một lộ trình rõ ràng, minh bạch với các deadline cụ thể và achievable. Nếu ngân hàng nào không làm được thì nhà nước có thể bailout nhưng phải cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o phương án Thụy điển, nghĩa là các chủ ngân hàng hiện hữu phải mất vốn và sở hữu trước, sau đó nhà nước sẽ rót vốn vào và giữ cổ phần tương ứng và có một lộ trình privatization cụ thể trong tương lai. Nếu một AMC được thành lập bằng tiền vốn nhà nước, nợ xấu phải được mua kèm với warrants/options để AMC đó được chia sẻ lợi nhuận trong tương lai của các ngân hàng được bailout.

Về lâu dài cần phải có một số thay đổi về qui định phân loại nợ xấu và trích lập dự phòng, nhưng quan trọng hơn là năng lực quản lý và giám sát của NHNN. Cơ quan này phải thực sự nghiêm khắc với các ngân hàng vi phạm, có thể cấm hành nghề trong ngành ngân hàng với những executives liên quan. Vai trò và trách nhiệm của giới auditor cũng cần làm rõ, có thể cần qui định audited reports phải có một phần tách biệt nêu rõ quan điểm của auditor về nợ xấu và trích lập dự phòng. Một điểm mà tôi đã từng kêu gọi là hãy để các credit rating agency tư nhân ra đời và tham gia tích cực vào việc đánh giá credit risk của các ngân hàng. Đó sẽ là một cây gậy quan trọng buộc các ngân hàng không được lơ là về vấn đề nợ xấu. Điểm cuối cùng là nên bỏ quan điểm ngân hàng phải có qui mô tối thiểu, nghĩa là qui định vốn điều lệ tối thiểu. Quá trình chạy đua tăng vốn điều lệ trong mấy năm qua đã buộc các ngân hàng phải tăng credit một các quá nóng, buộc phải take risk. Sau khi write-off nợ xấu nếu vốn điều lệ thấp hơn mức tối thiểu họ lại phải tăng tín dụng ồ ạt trở lại sau khi huy động thêm vốn. Cái vòng xoáy này chỉ có thể chấm dứt nếu một ngân hàng sau khi mất một phần vốn có thể hoạt động với qui mô vốn nhỏ hơn rồi từ từ phục hồi. Đừng lo số lượng ngân hàng VN quá nhiều, tính cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365o tỷ lệ GDP hay dân số VN vẫn còn có ít ngân hàng hơn Mỹ.


Monday, August 6, 2012

Stock vs GDP


Tôi đã có lần viết về Jeremy Siegel ở đây. Vị giáo sư (Wharton) này có vẻ rất hay "gây sự" với giới professional finance, lần trước với S&P về cách tính PE còn lần này với Bill Gross - co-founder/CIO của PIMCO, quĩ đầu tư trái phiếu lớn nhất thế giới với hơn $1.7 trillion AUM (trong đó có $350m của VCB).

Vì qui mô rất lớn của PIMCO nên giới finance quốc tế gọi Bill Gross là "Bond King", một lời nói của ông ta có thể "move market" của rất nhiều loại trái phiếu trên thế giới. Tất nhiên "Bond King" không thích thú gì stock (Siegel là một chuyên gia về stock) và Gross thường xuyên có cái nhìn bi quan về stock market. Trong một investment letter gần đây Gross lại chê bai stock và có nhắc đến Siegel với ngụ ý vị giáo sư này sai lầm khi cho rằng stock có long-term real appreciation (6.6%) lớn hơn tốc độ tăng trưởng real GDP (3%) trong dài hạn. Lập luận của Gross là nếu giá cổ phiếu có tốc độ tăng nhanh hơn GDP không sớm thì muộn market cap của stock sẽ chiếm toàn bộ của cải (wealth) trong nền kinh tế, một điều không thể xảy ra về mặt toán học.

Không biết vô tình hay cố ý Bill Gross đã dùng chữ appreciation thay vì return, với hàm ý price appreciation (là phần capital gain trong total return). Tất nhiên Jeremy Siegel phản pháo ngay, nói rằng Gross đã bỏ quên phần dividend khi chỉ nói đến price appreciation. Price appreciation có thể không lớn hơn GDP growth nhưng total return (bao gồm price appreciation và dividend) hoàn toàn có thể. Siegel khẳng định ngay cả khi GDP không tăng (tăng trưởng bằng không) thì các công ty vẫn có thể trả positive dividend nên return on invested money (in stock) vẫn lớn hơn không. Bạn có thể đọc một ví dụ giải thích cụ thể trong bài báo này của Henry Blodget để hiểu tại sao. Bill Gross phản hồi lại Siegel rất trịch thượng, cho rằng vị giáo sư này chỉ ngồi trên "tháp ngà" không biết gì về thực tế mặc dù bài viết của Blodget và một số blogger khác đã chỉ ra sai lầm của Gross.

Thực ra "Bond King" còn mắc một sai lầm sơ đẳng hơn nhiều. Khi Gross nói về market cap và wealth thì đó là stock variable, còn GDP là một flow variable, bởi vậy so sánh 2 khái niệm này với nhau là so sánh cam với táo. Market cap (là một phần của national wealth) tăng lên nhờ saving/investment chứ không phải tăng lên vì GDP tăng. Tất nhiên GDP tăng nhanh thì nhiều khả năng market cap cũng tăng nhanh (do investment cao), nhưng không có nghĩa GDP không tăng hay thậm chí giảm là market cap phải giảm. [Trong dài hạn (steady state) về mặt lý thuyết khi tất cả các biến số có tốc độ tăng bằng tốc độ tăng productivity+population thì price appreciation sẽ đúng bằng GDP growth, tuy nhiên total return sẽ lớn hơn vì còn phải tính thêm dividend yield]. Tóm lại để không mắc phải sai lầm này các bạn phải luôn phân biệt stock vs flow variable, không được nhầm lẫn tốc độ tăng trưởng của 2 loại biến số này. Nhưng nếu có nhầm cũng đừng xấu hổ, ngay cả "Bond King" Bill Gross còn nhầm và cả một thống đốc NHNN cũng đã nhầm như vậy :-)

[Update 7/8: Hai khái niệm stock & flow có thể hiểu bằng ví dụ sau. Giả sử một vòi nước chảy vào một bể chứa, lượng nước trong bể là stock variable (có đơn vị là lít) còn lượng nước chảy từ vòi vào bể trong một khoảng thời gian nhất định là flow variable (đơn vị là lít/giờ hay lít/ngày). Tương tự như vậy các biến số trong balance sheet của một công ty (assets, liabilities, equity) là stock variables, còn revenue/costs/profit trong income statement là flow variables. Lưu ý đơn vị của balance sheet là $ còn của income statement là $/quí hay $/năm. Đơn vị của market cap/national wealth là $, còn của GDP là $/quí, $/năm.]