Yen carry: The aftermath

Now that markets have to some degree calmed down (though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 continued squeeze higher in interbank cash rates suggests that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current churn may simply be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 eye of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 storm), Macro Man thought it might be useful to revisit one of his favourite subjects, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen carry trade.

Back in February, Macro Man wrote a series of posts about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen carry trade, wherein he posited that analogues to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1998 USD/JPY meltdown were misplaced, given that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size and nature of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 participants had changed.

These posts generated a good deal of response, and naturally some readers disagreed with Macro Man's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sis that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be "time to get out" in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 event of a 1998-style crisis. Macro Man held cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 view for two reasons: a) he didn't believe that positioning was sufficiently large and/or concentrated that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market would cease to clear without a substantial repricing, and b) that he expected that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be sufficient warning signs that a prudent investor could exit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 position before it all hit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fan.

The second of those two conditions was met earlier than Macro Man had anticipated, and in April he amended his view on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 likely future risk-adjusted returns for yen carry. A substantial build-up in positioning after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk aversion event of late February/early March fulfilled one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 criteria that, in his view, had previously been absent.

At this juncture, he intellectually switched from an "owner" of a short yen position (i.e., short yen was a structural, high-conviction trade) to a "renter" of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 position (i.e., he was happy to be short yen, but would have no qualms about flipping and going long yen.) Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r support for changing return expectations came from a shift in personnel at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 MOF.

It was at this point, with USD/JPY trading just above 123, that Macro Man decided to go long USD/JPY implied volatility. And while his beta portfolio both bought and sold yen in July, he was out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade for good from a purely mechanistic strategy by July 23. He believes that he was justified, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, in his original belief that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be time to get out in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 event of a market cataclysm.

So where does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market stand today? Purely price driven traders, many of whom are CTAs that trade on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMM, are out. And it's clearly been a quick and racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r painful process.
Real-time evidence on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 activities of hedge fund and real money investors are obviously harder to come by. Anecdotals suggest that many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se types of names have vacated much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir short yen risk, having been badly hurt this month. The latest Russell/Mellon survey from Deutsche Bank, meanwhile, suggests that as of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 middle of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 month cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was still a cadre of funds running reasonable yen shorts. Presumably many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se positions were closed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subsequent meltdown that ended with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discount rate cut.
Source: DB, Russell/Mellon survey

While cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 move in USD/JPY was, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end, not too bad, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collapse of ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r crosses was more telling. NZD/JPY sustained a 24% peak-to-trough decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 span of a few weeks, with much of that coming in a final, climactic 72-hour period.

In retrospect, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, Macro Man appears to have been wrong in his original assertion that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for yen would not stop clearing. Or, to put it anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way, he was wrong in his implicit assumption that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for New Zealand dollars, for example, would continue to clear without discrete jump-steps lower in price.

So we were left in a position where you had plenty of warning to get out, but if you didn't do so before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 storm hit, you got absolutely stuffed. The evidence now appears that, like some unfortunate equity quant funds, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FX carry models may have exited cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir positions on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lows. After all, P/L's don't lie, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chart below suggests that currency traders participated in all of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downside in, say, NZD/JPY, but none of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subsequent bounce. Ouch!
So where to from here? Well, tell me where equities are going and I'll tell you where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen is going. Of course, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equity guys are saying "tell me where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen goes and I'll tell you where stocks are going", which is probably as good an indicator as anything that conviction is pretty low at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 moment.

Now, readers will know that Macro Man favours cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 W scenario for risky assets, which ultimately means anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r look lower for USD/JPY and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen crosses. Interestingly, many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen charts show that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bounce off cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lows has not yet entered cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 territory of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 initial downleg from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ultimate highs. The implication is that we cannot confirm that this is simply a correction; racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, it could be a five-wave reversal and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 start of a new trend.

Despite cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that positioning is pretty square at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 moment, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, Macro Man would expect traders to build longs on anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r lurch lower. His reading of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chart suggests a target of 110 on USD/JPY
If and as we get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re, however, he will look to close out of his long exposure and start looking to get short again- he has one idea that's so sexy, it'll be modeling for Victoria's Secret after he's done with it. After all, just because carry won't work as well in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future doesn't mean it won't work at all. And Mrs. Watanabe has evidently not lost her appetite for eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r investment trusts or punting foreign exchange online, so Macro Man would expect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 structural headwind of retail outflows to persist.

The one threat to his worldview is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existence of large and potentially toxic barriers below 110, so per cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current plan, Macro Man expects to trade small and retain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flexibility to change his mind.
Previous
Next Post »

6 comments

Click here for comments
"Cassandra"
admin
August 30, 2007 at 1:55 PM ×

Racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r play around with exogenouos risk with your borrowed YEN, why not simply borrow YEN at 0.50% (three-quarters to you mate!) and buy a subset of Japanese REITs. There is a subset of half-a-dozen or so trading south of book, at roughly 5% cap rates, with 5% +dividend yields. (See e.g TSE# 3229 8951 for examples). 3X puts you in double digits with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 freedom of not tick-watching so you can catch cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 5pm home.

When Mrs Watanabe (and I must say she must be tiring of being cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 poster-wife for uninformed speculation) gets tires of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stress and anguish not to mention futility involved in short-term FX trading, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mondo-spreads taken by structured product arrangers and managers, she will look upon this simple trade and wonder WTF was I thinking before...

Reply
avatar
Anonymous
admin
August 30, 2007 at 2:33 PM ×

Cassandra-

What's your view on why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se J REITS are trading at such high yields? Is it just a case of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m being small, and small being bad in Japan cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se days? It would seem like those yields might be attractive to retail investors, especially those burned by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir kiwi bets.

Reply
avatar
"Cassandra"
admin
August 30, 2007 at 2:53 PM ×

i think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 question is who/why were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir prices doubled in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first instance between Dec06 & Feb 07?? Irrespective to whoever, whatever, whyever this was done, it has for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most part, now been unravelled. could it unravel more? sure. will it? beats me.

cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 caveat is of course that for five years over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 turn of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 millennium many many securities traded at fractions of book, low single-digit ev/ebitdas, with some growth and future prospects for even cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most jaded of observers.

But I think - as you suggest - this is a domestic trade that will be appealing, for if/when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry blows up, BoJ will normalize even more slowly if such is conceivable (think Glacial change) insuring cheap funding, and by extension a floor for dear macromans re-entry in to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 den of yeniquity (or is it yen of deniquity?)

Reply
avatar
Anonymous
admin
August 30, 2007 at 2:58 PM ×

oh lord, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen carry trade, my pet peeve, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bete noire de ma vie. i understand what you say. わかりあました. but i don't know if we can call this cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aftermath yet, i'm not even sure if this is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 seventh inning. and yes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 funny thing is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 toushin of late so popular with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 oba-sans and notorious housewives are ones that invest in REITs abroad! go figure. yes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a herd mentality. yes, japanese investors don't have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best reputation for trends or timing. but i do think what's going on is not just a speculative and free-wheeling whim: it's a true diversification, partly because people here live so damn long and loads of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m are getting lump-sum retirement checks as we type. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's more to this that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 watanabe-sans, methinks.

Reply
avatar
Anonymous
admin
August 30, 2007 at 3:04 PM ×

sorry, that should have been: わかりました. wakarimashita, as in "i understand". i got a little carried away with my hiragana...it's that time of night.

Reply
avatar
Macro Man
admin
August 30, 2007 at 3:44 PM ×

I suppose one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 things that makes online margin FX trading so popular is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 leverage that's available, and as such cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concomitant possibility of quick gains.

Your guess is as good as mine as to why Japanese retail doesn't believe in REITs with dollar-like yields. Perhaps cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is still an inbuilt aversion to property investment, or a belief that anything that seems too good to be true probably is?

But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 anecdotals seem quite clear that Mrs. W may be bloodied but remains unbowed, and as such has encouraged a re-application of yen shorts from gaijin investors so far this week.

Reply
avatar