Pages

Thursday, December 30, 2010

The Great Liquidity Demand Shock

I  have been arguing here for some time that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession of 2007-2009 was nothing more than a pronounced money demand shock that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve failed to fully offset.  As a consequence, nominal spending collapsed and given sticky prices cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real economy crashed too.  This seems self evident to me and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r so called quasi-monetarists (a term coined by Paul Krugman) like Scott Sumner, Bill Woolsey, Nick Rowe, and Josh Hendrickson. Some folks, however, do not buy it.   They disagree that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fundamental problem was a money demand shock and by implication cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y disagree that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could have done anything to offset it.  This thinking can be vividly seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 responses to my National Review article where I make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case for QE2 with a money demand shock story. 

A more thoughtful response to my argument comes from Brad DeLong who says racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than a narrow money demand shock being cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 underlying cause of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession, it was a broader liquidity demand shock.  Thus, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for all highly liquid assets increased and derailed nominal spending.  Though some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quasi-monetarists may disagree with him on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 details, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would agree with DeLong in general and might even call him a closet quasi-monetarist

So what is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 evidence for DeLong's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of a great liquidity demand shock?  I went to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flow of funds data and looked up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of highly liquid assets as a percent of total assets for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 (1) household and nonprofit sector, (2) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nonfarm nonfinancial corporate business sector, and (3) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nonfarm noncorporate business sector.  For highly liquid assets I sum up for each sector  currency and checkable deposits, time saving deposits, money market funds, and treasury securities.  Presumably, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of highly liquid assets as a percent of all assets for each sector spiked during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis if in fact cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a great liquidity demand shock. 

Here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 households and nonprofit sector:


This figure shows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of total assets for households and nonprofits allocated to highly liquid assets was declining since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980s.  This downward trend was dramatically reversed beginning around 2007 and is still elevated.

Next is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nonfarm nonfinancial corporate business sector:


Corporations also saw a spike in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir share of highly liquid assets after several decades of very little change. Here too cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 highly liquid share remains elevated.

Finally, here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nonfarm noncorporate business sector:

Source

Here too, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a spike in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of highly liquid assets. Though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share has gone done slightly, it is still elevated relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-crisis period.  

My takeaway from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se figures is that (1) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a great liquidity demand shock and (2) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed failed to sufficiently offset it.  Presumably, one objective of QE2 is to bring cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ses shares back into line with pre-crisis values.  The figures indicate, though, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a long way to go before that happens.


Update: If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 treasury securities are eliminated from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 numerator in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above figures cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n one gets something  that more closely measures cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of assets allocated to traditional money assets. The figures for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 three sectors are here, here, and here.  These figures are very similar to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ones above.  Thus, money demand appears elevated too.

Monday, December 27, 2010

Why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Surge in Commodity Prices?

Paul Krugman explains cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main reason for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising commodity prices:
 [T]oday, as in 2007-2008, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 primary driving force behind rising commodity prices isn’t demand from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States. It’s demand from China and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r emerging economies. As more and more people in formerly poor nations are entering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global middle class, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y’re beginning to drive cars and eat meat, placing growing pressure on world oil and food supplies. 
There are many observers who disagree with this interpretation.  They argue it is loose U.S. monetary policy and speculation that is driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 surge in commodity prices.  Krugman notes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a way to test this alternative cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory:
The last time cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 prices of oil and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r commodities were this high, two and a half years ago, many commentators dismissed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price spike as an aberration driven by speculators. And cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y claimed vindication when commodity prices plunged in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second half of 2008.

But that price collapse coincided with a severe global recession, which led to a sharp fall in demand for raw materials. The big test would come when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world economy recovered. Would raw materials once again become expensive? 
If so, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n  Krugman's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory is more plausible.  So what does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data show? Is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a close relationship between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth in emerging economies and commodity prices?  Here is a figure that shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year-on-year growth rates of industrial production in emerging economies and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CRB Commodity Spot Index: (Click on figure to enlarge.)


I'd say Krugman has a solid case.  One could argue, though, that because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's monetary policy gets exported to much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 emerging economy its monetary policy is providing stimulus to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se countries and through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m is indirectly putting upward pressure on commodity prices.  Even so, this still does not mean U.S. monetary policy has been too loose. It could be that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's global monetary stimulus is simply putting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 emerging economies back on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir trend growth path.  After all, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 emerging economies were growing in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 double digits before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession and are only now returning to trend growth.  This can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below: (Click on figure to enlarge.)

Sources: NBEPA

At a minimum, Krugman's argument should give pause to those observers who point to rising commodity prices as a harbinger of runaway inflation.  There are many factors driving global commodity prices.  U.S. monetary policy is only one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m and probably is not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most important.

P.S. See Scott Sumner for more on what commodity prices tell us about monetary policy.

Update: Menzie Chinn looks at petroleum prices and comes to a similar conclusion.  Here is an interesting excerpt from his post:
One last observation regarding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary/real debate over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 oil price resurgence. If indeed oil prices were rising over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past month primarily because of monetary policies in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US, one would expect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 oil price change in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US to diverge from that in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r economies not undertaking anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r round of quantitative expansion. Figure 4 shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of oil expressed in dollars, and in euros.
op4.gif
For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 jump in prices during December, I don't see a pronounced divergence.

Wednesday, December 22, 2010

Salvaging cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Equation of Exchange

Jim Hamilton is not a big fan of this equation:

MV = PY,

This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 famous equation of exchange where M is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money supply, V is velocity, P is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level, and Y is real GDP.  Back in 2009 he questioned Scott Sumner's use of it in thinking about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic crisis.  I replied that though it was just an accounting identity, it still shed some light on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic crisis in its expanded form.  Now he is questioning its use as a way to measure velocity.  He correctly notes that  velocity is nothing more than a residual from this accounting identity, whose value can change based on what measure of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money supply one uses (i.e. V =[PY]/M). He furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r questions its usefulness by noting in several figures that M1's growth rates seem to be almost perfectly offset by changes in velocity's growth rate.  Here is a figure that reproduces Hamilton's M1 graphs for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980-2010 period.  (Click on figure to enlarge.)


Yes, it is racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r striking in this figure that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rate of M1 and M1 velocity tend to move in almost perfectly opposite directions.  But why should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rates of M1 and M1 velocity necessarily move in opposite directions?  Hamilton's critique, as I understand it, is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y should move inversely because velocity is simply a residual in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equation of exchange.  But this understanding hinges on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assumption that nominal GDP growth is relatively stable.  But nominal GDP growth has not always been stable.  It just so happens, however, that most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time in Hamiltion's 1980-2010 figures cover cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "Great Moderation", cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed did a relatively good job of stabilizing nominal spending.  One would cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore expect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 changes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money supply to largely offset changes in velocity during this time. The Fed was doing its job. The near symmetry in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure is a testament to its success.

Now if one looks outside cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980-2010 period this symmetry is harder to find. Here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1960-1979 period with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same series: (Click on figure to enlarge.)


The lack of symmetry here is not particularly surprising.  The Fed's performance in stabilizing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth of nominal spending was abysmal during this time, as shown by Josh Hendrickson.  Along cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se same lines, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are points in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980-2010 figure where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 symmetry is missing. They all occur during recessions.  These are cases where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed failed to adequately stabilize NGDP.

I find cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se figures, motivated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equation of exchange, insightful.  They show cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is merit in using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equation of exchange.  Moreover, if one looks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expanded equation of exchange form as done here cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is much insight this identity can brig to bear on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic crisis. 

Update:  Nick Rowe explains cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se pictures using Milton Friedman's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rmostat. Meanwhile, Arnold Kling provides an alternative interpretation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data.

The Case for Nominal GDP Targeting

I am late getting to this, but Mark Thoma wants to hear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case for nominal GDP targeting.  This approach to monetary policy requires cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed stabilize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth path for total current dollar spending.  As an advocate of  nominal GDP level targeting, I am more than happy to respond to Mark's request.  I will  focus my response on what I see as its  three most appealing aspects: (1) it provides a simple and intuitive approach to monetary policy, (2) it focuses monetary policy on that over which it has meaningful influence, and (3) its simplicity makes it  easier to implement  than ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r  popular alternatives. Let's consider each point in turn.

(1) It provides a simple and intuitive approach to monetary policy.   This first point can be  illustrated by considering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following scenario. Imagine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy is humming along at its full potential.  Suddenly a large negative shock, say a housing bust, hits cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy.  This development leads to a decline in expectations of  current and future economic activity.  As a result, asset prices decline,  financial conditions deteriorate, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a rush for liquidity.  The rise in demand for liquidity means less spending by households and firms and thus, less total current dollar spending in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy.  Because prices do not adjust instantly, this drop in nominal spending causes a decline in real economic activity too.  Thus, even though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 primal cause of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real economy was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing bust, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proximate cause  was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 drop in total current dollar spending.  The Fed cannot undo cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing bust, but it can prevent cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 drop in total current dollar spending by providing enough liquidity to offset  cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spike in liquidity demand.  If nominal spending has not been stabilized cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has failed to do this.  A nominal GDP target, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is simply a mandate for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to stabilize total current dollar spending.

Though a simple objective, stabilizing nominal spending is key to macroeconomic stability. The figure below shows that changes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rate of total current dollar spending (i.e. nominal GDP)  got transmitted mostly to changes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rate of real economic activity (i.e. real GDP) racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than inflation (i.e. GDP Deflator).  This implies that had monetary policy done a better  job stabilizing nominal spending cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would have been fewer recessions during this time. (Click on figure to enlarge.)


(2) It focuses monetary policy on that over which it has meaningful influence. There are two types of shocks that buffet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy: aggregate supply (AS) shocks and aggregate demand (AD) shocks.  A nominal GDP targeting rule only responds to AD shocks.  It ignores AS shocks while keeping total current dollar spending growing at a stable rate.  This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way it should be.  For if monetary policy attempts to offset AS shocks it will tend to increase macroeconomic volatility racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than reduce it.  For example, let's say Y2K actually turned out to be hugely disruptive for a prolonged period. This negative AS shock would reduce  output and increase prices.  A true inflation targeting central bank would have to respond to this negative AS shock by tightening monetary policy, furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r constricting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. A nominal GDP targeting central bank would not face this dilemma. It would simply keep nominal spending stable.

In general, any kind of price stability objective for a central bank is bound to be problematic because price level  changes can come from eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r AD or AS shocks and are hard to discern.  For example, was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low U.S. inflation in 2003 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result of  a weakened economy (a negative AD shock) or robust productivity gains (a positive AS shock)? It makes much more sense to focus on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 underlying economic shocks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than a symptom of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m (i.e. price level changes).  Nominal GDP targeting does that by focusing just on AD shocks. This point is graphically illustrated here using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 AD-AS model. More discussion on this point can be found here.

(3) Its simplicity makes it easier to implement  than ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r  popular alternatives. This is true on many front.  First, a nominal GDP target requires only a measure of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current dollar value of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy.  It does not require knowledge of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proper inflation measure, inflation target, output gap measure, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral  federal fund rate, coefficient weights, and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r elusive information that are required for inflation targeting and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Taylor Rule.  There will always be debate on which form of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above measures is appropriate.  For example, should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed go with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI or PCE, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 headline inflation measure or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 core, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CBO's output gap or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own internal estimate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original Taylor Rule or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Glenn Rudebush version, etc.? A nominal GDP target avoids all of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se debates.  

Second, nominal GDP targeting would also be easier to implement because it is easy to understand.  The public can comprehend cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 notion of stabilizing total current dollar spending. It is less clear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y understand  output gaps, core inflation, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral federal funds rate, and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r esoteric elements now used in monetary policy.  The Fed would have a far easier time explaining itself to congress and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public if it followed a nominal GDP target. On cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flip side, this increased understanding by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public would make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed more accountable for its failures. 

Third, a nominal GDP target would take cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 focus off of inflation and what its appropriate value should be. Thus, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re needed to be some catch-up inflation and nominal spending to get nominal GDP back to its targeted growth path cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could do it with less political pressure. 

Some folks argue that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nominal GDP targeting is nothing more than just a special case of a Taylor Rule. Maybe so, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y miss cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bigger point that nominal GDP targeting is a far easier approach to implement for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reasons laid out above.  Moreover, in practice cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has deviated from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Taylor Rule and during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se times it appears to be more of a pure inflation targeter.  Thus, adopting an explicit nominal GDP target would force cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to stick to stabilizing nominal spending at all times. 

Ultimately, I would like to see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed adopt not only a nominal GDP level target, but a forward-looking one that targeted nominal GDP futures market.  This is an idea that Scott Sumner and Bill Woolsey have been promoting for some time. See here and here for more on this proposal.

Friday, December 17, 2010

Monetary Policy Can Save cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone, For Now

The Weekly Standard has an article by Christopher Caldwell on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 challenges facing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone.  It is an interesting article that has as its main cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sis cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:
Europe’s countries now face cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 choice of giving up eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir newfangled money or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir ancient national sovereignties. It is unclear which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will choose.
This is a conventional view, but is it correct? Are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 choices really limited to saving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro or preserving national sovereignties?  For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 long-run cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer is probably yes. It is difficult to make a monetary union work without a political union.  For many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic shock absorbers needed to make a monetary union work--common treasury, fiscal transfers, labor mobility, price flexibility--eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r require a political union or would be more effective with one.

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short-run, though, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r option: more monetary easing by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB.  As Ryan Avent explains, furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r easing by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB would cause a real depreciation for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone periphery vis-a-vis cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone core:
[T]he key to a relatively painless internal revaluation is inflation in tighter markets. And it's here that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 European Central Bank could play a particularly useful role. Were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB to adopt a looser monetary policy, we would expect inflation to pick up first in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 markets with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 least excess capacity, and that would obviously mean rising prices for Germany.
Prices, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, would increase more in Germany than in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 troubled periphery.  Good and services from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 periphery would cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n be relatively cheaper.  Thus, even though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate among cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m would not change, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be a relative change in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir price levels.  This  would make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone periphery more externally competitive.  The relative price level change would not be a permanent fix to structural problems facing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone, but it would provide more time to address cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problems.  Unfortunately, this is not likely to happen. The one thing Germans hate more than Eurozone bailouts is Eurozone inflation.

Tuesday, December 14, 2010

Hoity-Toity Fed People

It has been frustrating to watch Fed officials explain QE2.  The standard Fed story centers around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 QE2 driving down long-term interest rates and stimulating more borrowing.  As I have repeatedly noted, this narrow focus on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate channel leaves out many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r channels through which monetary stimulus can work.  Moreover, it creates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong impression that QE2 will only be successful if long-term interest rates are held low.  Thus cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising long-term yields are seen by many observers as indicating QE2 is a failure when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opposite is probably true.  An anonymous commentator from my previous post eloquently summarizes this  confusion coming from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's marketing of QE2:
I agree that rising yields actually indicate that QE2 is working.

But I also have sympathy for all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 people who get "confused," because, of course, you have had hoity-toity Fed people cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves saying that one mechanism through which QE will stimulate things is by lowering long-term rates, supporting housing prices, and so on and so forth.

Bottomline, it would sure help if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed would clearly and succinctly communicate (a) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mechanisms by which its policies are supposed to work and (b) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sign-posts and markers (e.g., asset price movements) for people to look at to ascertain whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r things are going as intended.

Right now we have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 utter IRONY of QE2 working exactly as it was intended (thank cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lord) and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "experts/pundits" getting downright angry because what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y're seeing is not what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y expected to see, and, of course, what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y expected to see is simply no more and no less than what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were told to expect by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very people who are implementing QE2.
Well said.

Jeremy Siegel Gets It

Jeremy Siegel is making cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case that rising yields indicate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's policy is actually working:
The recent surge in long-term Treasury yields has led many to say that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's second round of quantitative easing is a failure. The critics predict that QE2 may end up hurting racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than helping cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic recovery, as higher rates nip in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bud any rebound in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing market and dampen capital spending. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rise in long-term Treasury rates does not signal that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's policy has backfired. It is a sign that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's policy is succeeding.

Long-term Treasury rates are influenced positively by economic growth—which encourages consumers to borrow in anticipation of higher incomes and causes firms to seek funds to expand capacity—and by inflationary expectations. Long-term Treasury rates are affected negatively by risk aversion: Seeking a safe haven, investors pile into Treasury bonds, running up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir prices and lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir yields. 


The Fed's QE2 program has raised expectations of growth and inflation, sending long-term Treasury rates up. It has also lowered risk aversion, which implies rising long-term rates. The evidence for a decline in risk aversion among investors is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shrinkage in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spreads between Treasury and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r fixed-income securities, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 strong performance of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock market, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in VIX, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 indicator of future stock-market volatility. This means that expectations of accelerating economic growth—and a reduction in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fear of a double-dip recession—are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 driving forces behind cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rise in rates. 
More and more observers are picking up on this notion that rising yields may be reflecting an improving economic outlook. As I have noted before, this is a welcome reprieve from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 common but wrong view that QE2's success is dependent on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed maintaining low long-term interest rates.  The correct story goes something like this: higher expected inflation from QE2 should increase expected nominal spending and in turn raise expected real economic growth (given sticky prices and excess capacity).

Here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest figure on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year expected inflation (red line) and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year real yield (blue line) from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 TIPs market. It continues to show an upward march for real yields. 


Update: Underscoring cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 view that rising yields indicate an improved economic outlook, Cacá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rine Rampell notes three good economic reports came out today (retail sales, small business optimism index, and ppi) and that economic forecasts are being revised up.

Nick Rowe Schools Arnold Kling in Monetary Disequilibria Theory

Nick Rowe replies to Arnold Kling's rant against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary disequilibria view of recessions:
What makes a recession a recession, and something more than a bad harvest, or a re-calculation, is that most goods, and most labour, gets harder to sell and easier to buy. And I really want to call that an excess demand for money. Because it is money we are selling stuff for, and it is money we are buying stuff with. And if I've also got a cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory as well, which says that an excess demand for money will cause a drop in output and employment, and an excess supply of goods and labour, that's just icing on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cake.
Arnold Kling also had a recent rant over National Review's web page.  Just imagine, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, how thrilled he would be to read an online National Review article that supported Nicks' claim that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a excess money demand problem behind cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent U.S. recession.

Monday, December 13, 2010

Thursday, December 9, 2010

QE2 and Rising Yields

More folks are now considering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rise in long-term interest rates may be a sign of economic recovery.  For example, see Ryan Avent, Paul Krugman, Cardiff Garcia, and David Andolfotto.  This is a welcome reprieve from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 those observers who point to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising yields as a sign that QE2 is failing. 

Recall that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery view begins with notion that a successful QE2 will first raise inflation expectations.    The increase in  inflation expectations, however, also implies higher expected nominal spending (i.e. higher future nominal spending means higher future inflation).  Higher expected nominal spending in an economy with sticky prices and excess capacity should in turn lead to increases in expected real economic growth.  Finally, this higher expected real economic growth should increase current real long-term yields.  Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fisher equation, this understanding implies that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising long-term nominal yields are occurring because of both higher expected inflation and higher real yields.

Though it too soon to know for sure,  cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data seem to support cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery interpretation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rising nominal yields.  Below is a figure showing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year expected inflation rate and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year real interest rate from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 TIPs market.  This figure shows that inflation expectations pick up first and eventually cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real interest rate does too: (Click on figure to enlarge.)


If this understanding  is correct, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n QE2 seems to be doing some good.

Update:  Ryan Avent is now fully on board with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery view of rising yields:
BUTTONWOOD continues to be sceptical of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's new security purchases. And, you won't be surprised to hear, I continue to think his fears are somewhat misplaced. He writes, for instance:
It is possible that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's actions have actually been counter-productive, since 10-year bond yields are actually higher than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second round of QE was announced. In part, this may be a case of "buy on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rumour, sell on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 news". But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 30 basis point rise in bond yields over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last two days has revealed signs of investor cynicism.
Reduced bond yields are not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's goal. The Fed's goal is to facilitate recovery, so as to move inflation and unemployment closer to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank's target levels. Beginning in late August, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed signalled its intent to do more to achieve its goal through additional purchases of Treasury securities. And indeed, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's messaging was successful; Treasury yields were lower in early October than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were in late August. But lower yields were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 means, not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end. The promise of more Fed action boosted markets and expectations, and before long actual economic data was following suit. But of course, we'd expect an improving outlook for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 American economy to lift American government bond yields. Yields were low, aside from Fed activity, because investors were uninterested in putting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir money in private projects. That's no longer cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case; with rising growth expectations comes rising interest in private investment, which makes for falling bond prices and rising yields. Yields are rising because QE2 has been successful.

Tuesday, December 7, 2010

Student Managed Investment Fund

One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 events I enjoy attending  here at Texas State University is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 semester-end presentation by our student managed investment fund (SMIF).  This fund consist of a group of select undergraduate students  who manage a small portion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 endowment belonging to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 McCoy College of Business at Texas State University.  SMIF started in 2006 with $100,000 dollars. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 students have performed as well and is some cases better than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 professionals who managed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 endowment.  As a result, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are now managing $250,000 and are slated to get $300,000 in Fall 2011.  Students in SMIF are assigned to be sector-specific analysts and a few among cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m get put on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 investment committee that makes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 final investment decisions.  Yes, students do get course credit for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir work in SMIF, but more than that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y get  real investing experience.  Very few  universities offer such an opportunity to undergraduates.  Programs like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se make me proud to be a part of Texas State University.

Tonight is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 semester-end presentation and for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first time it will be streamed on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 internet.  Click here if you are interested in watching cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 students explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir investment choices over this semester.  It will take place at 5:30 pm CST.

Asking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Wrong Question

Randall W. Forsyth dreams he is doing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 60 Minutes interview with Ben Bernanke and comes up with this exchange:
Bernanke: "What we're doing is lowering interest rates by buying Treasury securities. And by lowering interest rates, we hope to stimulate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy to grow faster,"

Forsyth: "So, why are interest rates higher now after QE2? The key 10-year Treasury note yield is up to nearly 3% from 2.50% just after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Open Market Committee announced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy change in early November. Mortgage interest rates have climbed to three-month highs and applications fell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most this year in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest week. So, what's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem?
Part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem is Bernanke and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed itself. They should not be creating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 perception that a successful QE2 is one that will keep long-term interest low for a sustained period.  As I have noted several times now, this is terribly wrong.  If QE2 is successful, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n we would expect treasury yields to rise!  A successful QE will first raise inflation expectations.  This alone will put upward pressure on nominal yields.  However, expectations of higher inflation are in effect expectations of higher nominal spending.  And higher expected nominal spending in an economy with sticky prices and excess capacity will lead to increases in expected real economic growth.  The expected real economic growth should in turn increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real yields.  It is that simple.  Randall W. Forsyth, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, is asking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong question. What he should be asking is why inflation expectations have not gone up anymore.  If anything, QE2 is much ado about nothing.  

What if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 PIGS Had Never Adopted cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro?

What if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 PIGS had never adopted cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro? How would cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y now be handling cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current economic Eurozone crisis?  Would cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re even be a Eurozone crisis? These are difficult questions to answer, but Poland provides something of a natural experiment in that it too is a periphery economy on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone but has its own currency. So what does this natural experiment show? From cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New York Times we learn cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following (hat tip Paul Krugman):
The floating zloty, which has fallen about 18 percent against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro since early 2009, acted as a pressure release valve, helping to keep Polish products competitive on world markets and insulating Poland from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effects of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sovereign debt crisis.
Poland has proved itself to be Europe’s most dogged economy during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last two years. It was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only member of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 European Union to avoid recession, soldiering on even after a plane crash in April killed much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 political elite, including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 president and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank governor. No banks needed to be rescued.
Note that Poland had its own housing boom and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 related fallout.  Poland, however, pushed hard on expansionary monetary policy in 2009 and secured a confidence-building credit line from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF. It also has a smaller banking sector which makes it less susceptible to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problems in Ireland.  Still, were it using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro and forced to undertake internal price deflation racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than one external price adjustment cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 outcome most likely would have been far different. Here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF's most recent assessment of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Poland.  They too praise Poland's expansionary monetary policy. 

Monday, December 6, 2010

Why We Need an Explicit Nominal Target for Monetary Policy

So we learn from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 60 minutes interview with Ben Bernanke that if necessary cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re will be a QE3:
Scott Pelley: Do you anticipate a scenario in which you would commit to more than 600 billion?

Ben Bernanke: Oh, it’s certainly possible. And again, it depends on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 efficacy of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 program. It depends, on inflation. And finally it depends on how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy looks.
This ad-hoc approach is exactly why we need a rules-based approach to QE.  If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed had adopted an explicit nominal target--preferably a nominal GDP level target--and forcefully committed to maintain it no matter cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost, it is unlikely cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed would need to keep announcing new rounds of QE. All cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market would need to know is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is serious about hitting its nominal target.  The rest would take of itself.  The market would do cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heavy lifting by automatically increasing nominal expectations to a level consistent with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target. 

Instead, we get a piecemeal approach where explicit, large dollar security purchases are announced presumably to impress cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market.  We  now know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are two problems with this approach.  First, it invites criticism that may hinder cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's ability to carry out QE.  Some observers, for example, are fearful that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large expansions of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base under QE will become inflationary.  If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se observers are influential cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can create political pressure for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed.  If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed were instead aiming for an explicit nominal target where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expansion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base would be endogenously determined, this concern would be muted.  For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be no need to announce large dollar  security purchases. And, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market itself did most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heavy lifting as noted above, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base probably would be less than under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current QE program.  Second, this approach has not convinced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is serious about raising nominal expectations and thus nominal spending. This can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 implied inflation rate from TIPS.

It is time to adopt an explicit nominal target. I nominate a nominal GDP level target.

Why The Low Interest Rates Mattered: Part II

This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second of two posts detailing why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's low interest rate policies in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s was one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more important contributors to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit and housing boom.  In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first post I discussed how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low federal funds rate acted as a catalyst in bringing togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r contributors--financial innovation, weak governance, misaligned incentives, and globalization--to create cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 perfect economic storm.  Here I want to (1) flesh out why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low federal funds rate mattered from a neutral interest rate perspective and (2) discuss how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's low interest rate policy created a global liquidity glut. (The material in this post is mostly excerpted from a previous one of mine.)

(1) The Fed kept its policy interest rate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate, below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 natural or neutral interest rate for an extended period.  It is not correct to say cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed kept interest rates very low and thus monetary policy was very loose. Interest rates can be low because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy is weak, not just because monetary policy is stimulative.  Interest rates only indicate a loosening of monetary policy if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are low relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate level consistent with a closed output gap ( i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy operating at its full potential).  There is ample evidence that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2002-2004 period pushed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate well below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate level. For example, see Laubach and Williams (2003) or this ECB study (2007).  Below is graph that shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Laubach and Williams natural interest rate minus cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real federal funds rate. This spread provides a measure on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stance of monetary policy--cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 larger it is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 looser is monetary policy and vice versa.  This figure shows that monetary policy was unusually accommodative during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2002-2004 period. This figure also indicates an important development behind cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large gap was that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 productivity boom at that time kept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interested elevated even as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed held down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real federal funds rate (click on figure to enlarge):


In short, during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real federal funds rate was being pushed to an unusually low level just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral real federal funds rate was rising because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 productivity boom.   Thus, monetary policy was highly stimulative.

A natural follow-up question is that if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate was below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral rate for so long, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n why was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re strong disinflation during this time? The answer is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same productivity boom that kept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate elevated also created deflationary pressures. The Fed saw cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disinflation and acted as if it were created by weak aggregate demand (AD). Instead, it was strong aggregate supply (i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 productivity gains) creating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disinflation at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time. AD, in fact, was not falling during this time and could not have been cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 source of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low inflation. The figure below illustrates this point.  It shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 productivity surges at this time coincided with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two sustained drops in inflation.  Demand growth, meanwhile, is solidly recovering (click on figure to enlarge):


(2) Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's monetary superpower status, its loose monetary policy got exported across cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 globe. As a result, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed helped create a global liquidity glut that in turn helped fuel a global housing boom.  The Fed is a global monetary hegemon. It holds cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world's main reserve currency and many emerging markets are formally or informally pegged to dollar. Thus, its monetary policy was exported to much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 emerging world at this time. This means that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r two monetary powers, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB and Japan, had to be mindful of U.S. monetary policy lest cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir currencies becomes too expensive relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dollar and all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r currencies pegged to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dollar. As as result, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's loose monetary policy also got exported to some degree to Japan and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro area.  From this perspective it is easy to understand how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could have created a global liquidity glut in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s.  Inevitably, some of this global liquidity glut got recycled back into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy and furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r fueled cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing boom (i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dollar block countries had to buy up more dollars as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed loosened policy and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se funds got recycled via Treasury purchases back to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy). Below is a picture from Sebastian Becker of Deutsche Bank that highlights this surge in global liquidity:



Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se points and those noted in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous post, I am convinced that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed probably  was one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more important contributors to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit and housing boom. If nothing else, it was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one institution that could have slowed down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing boom through better oversight of lending practices and less monetary stimulus.   

Sunday, December 5, 2010

Why The Low Interest Rates Mattered: Part I

This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first of a two-part follow up to my previous post, where I argued that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's low interest rate policy was a key contributor to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit and housing boom.  Here, I want to show why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk-taking channel of monetary policy is an important part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 story.  I will provide a more thorough summary of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's role in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next post.  

The risk-taking channel of monetary policy helps us understand how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's low interest rate policy worked to catalyze many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r factors that contributed to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing boom.  Yes, this was a perfect economic storm of sorts where financial innovation, weak governance, misaligned incentives, and globalization all came togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r to create cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r of all housing booms.  Yet, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 role cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y played was largely dependent on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed holding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate as low as it did for as long as it did.  How you ask? I will outsource to Barry Ritholtz to answer this question:
What Bernanake seems to be overlooking in his exoneration of ultra-low rates was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y had on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world’s Bond managers — especially pension funds, large trusts and foundations. Subsequently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was an enormous cascading effect of 1% Fed Funds rate on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for higher yielding instruments, like securitized mortgages...
An honest assessment of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis’ causation and timeline would look something like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:
1. Ultra low interest rates led to a scramble for yield by fund managers;
2. Not coincidentally, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a massive push into subprime lending by unregulated NONBANKS who existed solely to sell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se mortgages to securitizers;
3. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were writing mortgages for resale (and held cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m only briefly) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se non-bank lenders collapsed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir lending standards; this allowed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m to write many more mortgages;
4. These poorly underwritten loans — essentially junk paper — was sold to Wall Street for securitization in huge numbers.
5. Massive ratings fraud of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se securities by Fitch, Moody’s and S&P led to a rating of this junk as Triple AAA.
6. That investment grade rating of junk paper allowed those scrambling bond managers (see #1) to purchase higher yield paper that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would not ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise have been able to.
7. Increased leverage of investment houses allowed a huge securitization manufacturing process; Some iBanks also purchased this paper in enormous numbers;
8. More leverage took place in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow derivatives market. That allowed firms like AIG to write $3 trillion in derivative exposure, much of it in mortgage and credit related areas.
9. Compensation packages in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial sector were asymmetrical, where employees had huge upside but shareholders (and eventually taxpayers) had huge downside. This (logically) led to increasingly aggressive and risky activity.
10. Once home prices began to fall, all of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above fell apart.
It became readily clear to me once I dug into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data, legislative history, market activities, etc, that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was no one single factor that caused cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collapse. Racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, an honest reading of events was that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were many, many failures occurring in a very specific order that contributed to what occurred.
Inadequate regulations and “nonfeasance” in enforcing existing regs were, as Chairman Bernanke asserts, a major factor. But in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis timeline, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regulatory and supervisory failures came about AFTER cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1% Fed rates had set off a mad scramble for yields. Had rates stayed within historical norms, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for higher yielding products would not have existed — at least not nearly as massively as it did with 1% rates.
Enough Said.

Friday, December 3, 2010

Yes Tyler, Low Interest Rates Mattered Alot.

Tyler Cowen is wondering whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's low interest rates in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s really were that important to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit and housing boom of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s. He is having is doubts after seeing this excerpt from Michael Woodford's JEP article:
It is popular to attribute cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit boom (at least in part) to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve having kept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate “too low for too long,” but comparison of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 path of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 funds rate in Figure 5 with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 measures of credit growth in Figure 1A shows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increase in lending was greatest in 2006 and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first half of 2007, after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate had already returned to a level consistent with normal benchmarks. Instead, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that spreads were unusually low precisely during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period of strongest growth in lending... indicates that an outward shiftof cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of intermediation schedule XS was responsible.
A question to Tyler Cowen and Michale Woodford: aren't you just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 least bit curious about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chronological ordering of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 events in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above paragraph? First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate is held below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate level for an extended period. Second, spreads decline and a credit boom ensues.  Hmm? Let see, that sounds a lot like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk taking channel of monetary policy.  Here is how Leonardo Gambacorta of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BIS summarizes this monetary transmission channel:
Monetary policy may influence banks’ perceptions of, and attitude towards, risk in at least two ways: (i) through a search for yield process, especially in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of nominal return targets; and (ii) by means of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of interest rates on valuations, incomes and cash flows, which in turn can modify how banks measure risk.
In terms of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent credit boom, this channel says that keeping short-term interest rate inordinately low was key in driving down credit spreads and spurring on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit boom.  In fact, Woodford's colleague at Princeton, Hyun Song Shin, and his coauthor Tobias Adrian have several papers on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk taking channel. Here is an excerpt from a WSJ article from late last year that discusses how this channel was important to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent credit boom-bust cycle: (My bold below)
Mr. Adrian and Mr. Shin find low rates feed dangerous credit booms, and thus need to be a factor in Fed interest-rate calculations. Small additional increases in rates in 2005, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y say, might have tamed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last bubble. "Interest-rate policy is affecting funding conditions of financial institutions and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir ability to take on leverage," says Mr. Adrian. That, in turn, "has real effects on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy."
For a step-by-step account of how this channel worked during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit boom see this post by Barry  Ritholtz.  Finally, let me end with George Selgin who provides an assessment of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above paragraph by Woodford: 
Let's see: you have excessively low, even negative, rates for several years, and partly for this reason house prices rise exceedingly rapidly. That rapid appreciation in turn stimulates a greater demand for credit, so rates start to come up. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 peak of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lending boom, rates are at or near cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir "benchmark" levels again. Therefore low rates couldn't be to blame for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 boom.

Wow. Now that I know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 facts, I am really sorry to have been one of those naive economists who thought cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed had something to do with it.

The Eurozone Crisis: Deja Vu

Randal Forsyth sees similarities between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current unfolding of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone crisis and that of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial crisis a few years back:
Just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem on this side of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Atlantic supposedly was just subprime mortgages, a tiny sliver of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit market where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir obvious but unique abuses, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem in Europe was supposed to be just Greece, which accounts for a few percent of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 eurozone's output.

Then cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve-engineered takeover of Bear Stearns by JP Morgan Chase (JPM) in March 2008 was thought to be a one-off affair, just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bailout of Greece last spring was supposed to be. And for a few months, a tenuous stability returned.

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 summer of 2008, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bailout of mortgage giants Fannie Mae and Freddie Mac staved off a full-fledged crisis but failed to inspire confidence. Now, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bailout of Ireland has been ineffective in staving off contagion to even beyond cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r PIIGS -- Portugal, Italy and Spain -- closer to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 core. Add debt-laden Belgium to this troubled group as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of insuring its debt jumped Tuesday to levels paid by Italy earlier in November, 185 basis points ($185,000 annually to insure $10 million of debt for five years.) 
The only thing missing in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se parallel developments is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equivalent of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs collapse for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone.  Should such a  cataclysmic event occur in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone it would probably break up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency union.  So what could this event be?  Here is what Desmond Lachman has to say:
The more likely trigger for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro’s eventual unraveling will be in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 periphery itself. Already, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek, Irish, Portuguese, and Spanish governments have tenuous holds on political power. A deepening in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir economic and financial crises could very well result in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ascendancy of more populist governments, which might be less willing to hew to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 hair-shirt austerity programs dictated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF or to remain within cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro straitjacket. This is essentially what precipitated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demise of Argentina’s Convertibility Plan in 2001.

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r plausible trigger for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro’s eventual unraveling could be a heightening of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capital flight already underway in Greece and Ireland. Ample experience in earlier fixed-exchange-rate regimes suggests that capital flight can reach such proportions that countries are left with little alternative but to restructure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir debt and exit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir fixed-exchange-rate arrangements.
How do you see this ending?

Wednesday, December 1, 2010

My Reply to Mark A. Calabria

Mark Calabria of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Cato Institute provides a very civil critique of my article in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 National Review. He raises three key objections to my arguments in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 article. I will address each one in turn.
 
Calabria's first objection:
[Beckworth] argues that spending is far below trend. That is true enough as it goes, but this trend includes a massive housing bubble, where imaginary wealth fueled spending, aided by massive borrowing from abroad. The objective of our economic policies should not be to get back to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 top of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous bubble. It was this desire to replace cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lost wealth of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dot-com crash that contributed to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed’s juicing of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing market. All that said, consumption today is higher than at any time during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent bubble. The primary problem facing our economy is not a lack of demand. 
I never argued in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 article for a return to a bubble-driven economy, only to a stable total current dollar spending level.  Such an objective, which could be achieved via a NGDP level target, does not require a return to debt-fueled consumption and asset bubbles.  As I note in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 article, all it requires is for creditor households, firms, and banks to simultaneously reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir demand for money.  There is no need for debtors to incur more debt here.  Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess capacity and sticky prices, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 resulting increase in nominal spending by creditors would occur without new asset bubbles emerging.  Asset bubbles typically emerge when market interest rates are held below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate level.  This happened in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s; it is not happening now.  Interest rates are low now, but so is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 weakened state of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. 

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way of looking at this trend is to remember cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are plenty of non-bubble years that follow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trend closely.  If it is possible for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se periods to exist at trend without bubbles why not now, especially given all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 resource slack? Actually, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trend I showed in article understates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem. For it is based off of total demand (i.e. total nominal GDP).  If one looks to a measure of demand on a per capita basis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n one finds it has not even returned its peak level.  For example, below is a figure showing domestic demand per capita: (Click on figure to enlarge.)


I cannot see anything but a demand problem in this figure. Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has significance influence over nominal spending, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incredibly slow recovery in this figure also indicates monetary policy has been too tight.

Calabria's second objection:
Beckworth believes we have had no inflation. Again like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, he arrives at this conclusion by subtracting out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation numbers all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 things that real people spend cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir money on, such as food and energy. I would not claim we are facing hyper-inflation, but two facts should be borne in mind. First, over time even low levels of inflation erode away wealth; and second, a large surge of inflation is likely to occur quite suddenly, without giving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed months or years of warning.
Yes, core inflation ignores volatile real world items, but it is followed closely for a reason: it is a much better indicator of where inflation is going than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 headline number.  And after averaging around 2.5%, core inflation began a downward slide starting in late 2008 as seen below.  This is actually cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lowest it has been since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 core measure has been recorded:


If that were not troubling enough, market-based measures of expected inflation had been heading down all year up until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed started promoting QE2.  Had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed not done QE2, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n inflation expectations at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir existing trend would have become deflationary by mid 2011.  Now inflation expectations are important because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y provide a proxy for expected nominal spending (assuming no big changes in productivity).  Thus, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in expected inflation was effectively a decline in expected nominal spending.  And of course, expectations  of future economic activity help shape current economic activity.  Thus, by allowing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se expectations to deteriorate for so long, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed was effectively tightening current monetary policy.  

Finally on this second objection, Calabria's concerns about inflation suddenly exploding and catching cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed by surprise is really not an issue.  This was a problem in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past, but not now because we have real-time, market-based measures in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 TIPS market.  

Calabria's third objection:
[Beckworth] fails to consider that households may not be “hoarding” cash by choice. After all, most of us still have our cash in banks, even if in transaction accounts. The money hasn’t been stuffed under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mattress. In fact, throughout this recession and financial crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 amount of insured deposits has been consistently increasing. We are nowhere near a 1930s style disintermediation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banking sector, which greatly contributed to an actual decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money supply during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Depression. Most market participants, me included, would be happy to put cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir money into valuable investments. Yet with interest rates near zero, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re’s little incentive not to hold cash balances, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opportunity costs are nonexistent.
This last paragraph is way off.  If Calabria read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 article he would  know that (1)  I said firms, banks, and households had elevated money demand not just households and (2) nowhere did I say that excess money demand means stuffing money under one's mattress.   Obviously, firms and banks can't stuff money under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir mattresses!  Excess money demand is evidenced by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increased holdings of cash and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r highly liquid assets held by creditor households, firms, and banks as seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 graphs at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bottom of this post.  Calabria even acknowledges this is happening in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above paragraph when he mentions cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth in deposit-insured accounts, but somehow gets hung up on cash under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mattress.  The key to excess money demand is not where it is located, but that it is not being spent.  (For a fuller treatment of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess money demand problem see here.)  And all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 evidence indicates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are still excess money balances not being spent. The fact that Fed has allowed this to occur amounts to an effective tightening of monetary policy.
   
Finally, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 whole point of QE2 is to raise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opportunity cost of holding money!  That is what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can do by raising expectations of inflation and future nominal spending.  Yes, QE2 could be done in a more rules-based approach.  On that point I am sympacá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365tic to John B. Taylor and Rep. Paul Ryan's call for a more systematic approach to monetary policy.  I just ask that  nominal GDP level targeting be given a hearing as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary policy rule for reasons discussed here and here.

Update: Here is a figure of velocity from an earlier post. This figure also points to an ongoing excess money  demand problem.

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Lessons of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone Crisis

Now that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone crisis is heating up again, I thought it worthwhile to revisit an earlier post of mine that discussed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key lessons I see from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone crisis:
(1) The optimal currency area (OCA) criteria should be taken seriously ex-ante. Before any country joins a currency union it should make sure it has met some combination of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OCA criteria. These criteria tells us that members of currency union should (1) share similar business cycles or (2) have in place some combination of economic shock absorbers including flexible wages and prices, factor mobility, fiscal transfers, and diversified economies. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 former case, similar business cycles among cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regions mean that a common monetary policy, which targets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aggregate business cycle, will be stabilizing for all regions. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter case, dissimilar business cycles among cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regions make a common monetary policy destabilizing—it will be eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r too stimulative or too tight—for regions unless cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have in place some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic shock absorbers. In short, if a region's economy is not in sync with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency union's business cycle and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above listed shock absorbers are absent cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n it does not makes sense for a country to be a part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency union. Instead, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 country should keep its own currency which itself will act as a shock absorber. This understanding can be graphically represented as follows (click to enlarge):
As shown in this recent post of mine and by ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs, several of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone countries fell inside cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OCA boundary, Greece being one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. This is not a surprise to most folks including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro optimists, but many hoped that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se criteria would be met ex-post as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economies integrated. This leads to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second lesson.

(2) Don't hang your hope on becoming a successful currency union by meeting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OCA criteria ex-post. Some observers argued around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone's inception that looking at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OCA criteria ex-ante was not warranted since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 criteria cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves would emerge once a currency union was formed. This "endogenous" view of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OCA gave hope to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro optimists and lent support to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir cause. Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is evidence that joining a currency union does stimulate trade as transactions costs are lowered. One study found currency unions more than tripled trade among members. It is apparent now, though, that some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone periphery did not integrate enough to justify cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of being a member in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency union. It is best not to base cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 survival of a currency union on hope.

As an aside, it is worth nothing that even if a region does endogenously meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OCA criteria furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r problems can arise from being a part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency union. The increased trade flows and economic activity within cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency union can over time lead to regional specialization that makes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regions more susceptible to economic shocks. Paul Krugman first made this point in 1998 and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea has become known as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "Krugman Specialization Hypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sis" (KSH). I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best example of KSH is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States. Despite being a currency union for many years, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States did not become an OCA until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1930s according to Hugh Rockoff. One reason is because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was so much regional specialization and until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New Deal reforms, many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic shock absorbers necessary to offset cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lack of regional economic diversification were simply missing. So even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone were a functioning OCA cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no guarantee it would stay that way.

(3) Take cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real exchange rate seriously. A summary measure of a country's external competitiveness is its real exchange rate. If a country's real exchange rate is appreciating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n its goods are becoming more expensive to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. And, as a result, it will begin losing foreign earnings and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ability to meet external obligations. In a time of crisis for a country dependent on foreign funding this problem becomes more pronounced. As seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next figure, most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone periphery has had a real appreciation on average since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inception of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro!

Now to understand why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 periphery has had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real appreciation, one has to look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 three components of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real exchange rate: domestic prices, foreign prices, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate. For Greece cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem was twofold. First, because of wage pressures domestic prices rose, more so than in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 core Eurozone countries. Second, given its membership in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone, Greece had a fixed exchange rate and, thus, no chance for its currency to depreciate. To get out of this bind Greece can eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r have painful deflation or end its use of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro. Given where Greece is now, leaving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro may seem like lesser of two evils for Greek leaders. (Just to be clear, a depreciation will not solve Greece structural problems, but it make it easier to address cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m.) Any country joining a currency union should consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 implications of membership on its real exchange rate.

(4.) The central bank contributes most to macroeconomic stability by stabilizing aggregate demand (i.e. total current euro spending). I have made this point before for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States, but it applies just as well to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone. And based on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following figure, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 European Central Bank (ECB) has not done a very good stabilizing total current euro spending during this crisis:

As Nick Rowe notes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sharp decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone's aggregate demand was avoidable had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB really tried to stabilize it. Instead, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB mistakenly looked to low short-term interest rates as an indicator of loose monetary policy and became convinced it was doing enough. A better indicator of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stance of monetary policy I have discussed before is to look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rate of aggregate demand relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy interest rate. Using this metric, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB policy rate should not deviate too far from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aggregate demand growth rate ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise monetary policy is eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r too loose (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy rate is significantly below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total spending growth rate) or too tight (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy rate is significantly above cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total spending growth rate). This next figure shows this measure for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone:

According to this measure, monetary policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone has been racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r tight over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last year. The Eurozone's future would have been more secure had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB been more vigilant in stabilizing aggregate demand.

Why Conservatives Should Support QE2

I make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case over at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 National Review that conservatives should support QE2.  The punchline is that tight monetary policy almost always leads to more government spending and intervention.  The best examples of this are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early 1930s and late 2000s.  In both cases effectively tight monetary policy turned what could have  been ordinary recessions into great ones.  These great recessions, in turn, opened cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 door for more government involvement in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. From this perspective, QE2 is nothing more than a long overdue attempt by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to set monetary policy right and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 likelihood of furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r government intervention in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. 

For anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r perspective on why conservatives should support QE2 see Scott Sumner's Open Letter to Conservatives

QE Has Worked Before and It is Not Just About Lowering Interest Rates

Felix Salmon tries to defend his criticism of QE2:
I don’t think that we’re hysterically attacking QE2, so much as pointing out that it’s never been done before, that we don’t know whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r it will work, and that, if it doesn’t work, we don’t know how it’s going to fail, eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r.
No, QE2 has been done before and it worked quite well.  As I showed in this post and as noted by Paul Kasriel, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original QE started in in late 1933 and was very effective at spurring a robust economic recovery.  And contrary to conventional wisdom, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key to making QE work cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n and now was not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lowering of long-term interest rates.  It was about addressing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess money demand problem and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby spurring a recovery in nominal spending.  Yes, interest rates may initially fall,  but if QE2 works according to plan cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re should ultimately be an increase in yields. In short, QE2's success is not contingent on a sustained lowering of interest rates.

Monday, November 29, 2010

Case Closed: Milton Friedman Would Have Supported QE2

The debate over what Milton Friedman would say about QE2 can now be closed.  Below is a Q&A with Milton Friedman following a speech he delivered in 2000.  In this excerpted exchange with David Laidler, we learn that Friedman's prescription for Japan at that time is almost identical to what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is doing now with QE2: (my bold below)
David Laidler: Many commentators are claiming that, in Japan, with short interest rates essentially at zero,  monetary policy is as expansionary as it can get, but has had no stimulative effect on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. Do you have a view on this issue?

Milton Friedman: Yes, indeed. As far as Japan is concerned, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 situation is very clear. And it’s a good example. I’m glad you brought it up, because it shows how unreliable interest rates can be as an indicator of appropriate monetary policy.

During cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1970s, you had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bubble period. Monetary growth was very high. There was a so-called speculative bubble in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock market. In 1989, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan stepped on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 brakes very hard and brought money supply down to negative rates for a while. The stock market broke. The economy went into a recession, and it’s been in a state of quasi recession ever since. Monetary growth has been too low. Now, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan’s argument is, “Oh well, we’ve got cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate down to zero; what more can we do?”

It’s very simple. They can buy long-term government securities, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can keep buying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m and providing high-powered money until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 high powered money starts getting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy in an expansion. What Japan needs is a more expansive domestic monetary policy.

The Japanese bank has supposedly had, until very recently, a zero interest rate policy. Yet that zero interest rate policy was evidence of an extremely tight monetary policy. Essentially, you had deflation. The real interest rate was positive; it was not negative. What you needed in Japan was more liquidity.
So Milton Friedman said in 2000 that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan should do what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve would be doing 10 years later!  In fact, if names, dates, and places were changed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above excerpt one could get a 2010 Ben Bernanke Q&A. Friedman's belief that a zero policy interest rate could be contratctionary and thus required cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank to buy long-term securities shows that he understood unconventional monetary policy long before it was vogue.  He truly was a great economist.

Note, though, that his emphasis is still on expanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base as much as needed to start and maintain an economic expansion.  This implies he saw an excess money demand problem in Japan, just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is one today in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States.  He understood, though, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 need to expand cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base through purchases of long-term securities racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than short-term ones.  This is because short-term securities are close to a perfect substitute for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base at a zero percent policy rate. Swapping perfect substitutes does not change anything in one's portfolio of assets and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore has no effect on spending.  Thus, Friedman saw cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 need for purchasing long-term securities, which are not perfect substitutes with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base.

Although Milton Friedman probably would have preferred a rule-based approach to QE2, this excerpt is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 smoking gun that ends all debate on whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r he would have supported QE2. The case is closed.

Thanks to Doug Irwin for locating this gem.