Pages

Friday, March 9, 2012

Greg Ip on Safe Assets as Money

Greg Ip has a new article in The Economist where he discusses how U.S. treasuries and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r safe assets can serve as medium of exchange:
[D]emand for American government debt is driven by much more than a hunger for returns. Financial-market participants use Treasury bonds and bills as collateral to secure lending, for instance. And for risk-averse investors such as foreign central banks, money-market funds and retirees, America’s debt is uniquely suited to storing savings without much due diligence. In short, its government debt is a lot like money.
I agree with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central premise of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 article, but would add a few points. 

First, I would frame cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discussion in this way: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are retail money assets and institutional money assets.  Retail money assets are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 traditional money assets measured by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 M2 money supply and are used by households and small businesses.  Institutional money assets go beyond M2 and includes treasuries, commercial paper, repos, GSEs, and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r safe assets used to facilitate exchange in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system.  Since most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 creditors to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system are institutional investors, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se assets should be called institutional money assets. 

Second, institutional money assets include both privately-produced and publicly-produced safe assets.  If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is doing its job and and providing sufficient aggregate demand to keep cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy at full employment, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re should be plenty of privately-produced safe assets.  Only if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed allows nominal spending to crash, which would reduce privately-produced safe assets, is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re a need for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government to step in and create safe assets.  To put it differently, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed were to announce today that it was adopting a nominal GDP level target and planned to restore it to its pre-crisis trend, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would most likely be a recovery and an increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private supply of safe assets.  As a result, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 institutional money asset supply  would increase and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be less need to produce treasuries. 

Third, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 broader context for this discussion is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is currently a shortage of safe assets for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy.  And, as I noted before, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is both a long-term, structural dimension to this problem as well as a short-term, cyclical one:  
The structural dimension is that global economic growth over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past few decades has outpaced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capacity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world economy to produce truly safe assets, a point first noted by Ricardo Cabellero.  The cyclical dimension is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of safe assets was intensified by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession, a point stressed by Gary Gorton.  I previously made cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case that both cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB were an important part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cyclical story by failing to restore nominal incomes to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir expected, pre-crisis paths.  In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, since 2008 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB passively tightened monetary policy which caused some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe assets to disappear while at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time increasing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. 
This failure of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world's major central banks means U.S. treasuries will remain in hot demand.  This seemingly insatiable demand is evidenced by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low yields on treasuries.

Fourth, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a Triffin dilemma for U.S. debt.  The global financial system in its current setup needs increasing amounts of U.S. treasuries.  This means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. government must continue to run large budget deficits.  Over time, however, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se large budget deficits may jeopardize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe-asset status of U.S. treasuries, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very thing driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 insatiable demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. So a tension exists between providing enough treasuries to keep cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy going and maintaining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe-asset status of treasuries. 

Finally, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New Monetarists like David Andolfatto have been making some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se points for awhile. Greg Ip should spend some time talking to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m as well. 

6 comments:

  1. Perhaps I misunderstand cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of shadow banking and repurchase agreements.

    An shadow bank sells some asset to a customer but agrees to repurchase it very soon, e.g. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next day. The repurchase price is slightly higher than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original price. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow bank reneges on its agreement, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 customer gets to keep cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset.

    The difference between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repurchase price and original price is analogous to an interest rate. The asset which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 customer may keep if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow bank reneges on its agreement is analogous to collateral. While repurchase agreements are not, technically, loans, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y emulate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same relations using different accounting categories.

    In practice, repurchase agreements are often rolled over for extended periods. Assets are repurchased and resold each day earning a small interest rate for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 customer and liquidity for banks.

    The relative safety and short-term character of repurchase agreements means customers come to think of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m like high-falutin demand deposits, i.e. 'money in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bank'. Customers can make "withdrawals" by only partially rolling over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repurchase agreement.

    For example, if a customer wants to "withdraw" $100,000 of a $1 million dollar repurchase agreement, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n he only rolls over $900,000 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next day and debits his currency or FDIC-insured accounts for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference. The investment firm arranges for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repurchase of a different combination of assets to reflect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new lower value.

    Like ordinary commercial banking, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than withdrawing money to make ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r payments, it's usually easier to just write cheques or arrange for an electronic transfer of funds. Large institutional investors, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 customers of shadow banks, started using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir repurchase agreements to faciliate exchange.

    For example, an investment firm could write a cheque for $100,000 (like in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous example) to buy some asset; cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 seller would accept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cheque and later return it to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow bank for redemption.

    Since "depositors" in shadow banks were unlikely to all want to "withdraw" cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir money all at once, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow bank only needed as much money as necessary to satisfy actual withdrawals. The money-multiplier effect, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, of shadow banking is analogous to that of ordinary commercial banking.

    Okay, so here is an important question, I think: when a shadow bank receives receives a "cheque" for redemption, does it settle in base money or FDIC-insured demand deposits?

    If base money, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system would be just a counterpart to ordinary commercial banking, i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y both compete for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same limited supply of base money to settle payments. However, if FDIC-insured demand deposits, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n shadow banking is kind of built atop of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ordinary commercial banking system, i.e. ordinary bank deposits would be to shadow banking what base money is to ordinary bank deposits.

    ReplyDelete
  2. David,
    "...if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed were to announce today that it was adopting a nominal GDP level target and planned to restore it to its pre-crisis trend..."

    As a corporate Treasurer considering an ABCP security, do I care that expected NGDP growth rate is expected to be 5%; or that 5% would still leave NGDP woefully below trend?

    Two factors drive my safe-asset investment decision: illiquidity tail risk and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility of collateral default over an extremely short holding period (weeks). To gauge both risks, why wouldn't knowledge of just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected NGDP growth rate be sufficient? "NGDP shortfall" is a concept that describes a deviation from a condition present before I considered cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 investment. Its kind of like saying, "I won't buy that stock because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir earnings fell last year, even though I expect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m to be up significantly going forward."

    ReplyDelete
  3. You wrote that “cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is currently a shortage of safe assets for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy.” But, as I understand cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economists’ conception, a shortage of X is a disequilibrium condition in which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of X is—stickily-- rising. There is certainly no shortage of U.S. treasury securities: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir prices are hardly moving much, nor are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y sticky. Many people wish cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were more safe assets, such as treasurys, but that doesn’t constitute a *shortage*: after all, it would be better if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were more goods of all sorts. I suspect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real point is that not only would it be better if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were more safe assets, but a greater supply could be secured *costlessly*; so it is mere perversity on someone’s (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government’s or governments’) part that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity is sub-optimal. “Shortage” here is a misnomer for *political failure*.

    You added: “The global financial system in its current setup needs increasing amounts of U.S. treasuries.” But *currency* is a safe asset, and that can be produced without running a budget deficit.

    ReplyDelete
  4. Philo,

    There is a shortage of safe assets because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower zero bound (or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate paid on excess reserves) acts like a price ceiling. The equilibrium interest rate for assets like T-bills is lower than its actual price.

    How do we know? Because when demand for a good is frustrated by a price ceiling, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand spills over into whatever people settle for instead. For example, a binding price ceiling on apples frustrates demand, leaving some people who want to purchase apples unable to find any sellers. So what do cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y do instead? Maybe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y buy oranges, bananas, pears, or whatever--probably something that serves a similar goal as apples. So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand for apples spills over into higher demand for ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r kinds of fruit.

    When interest rates on safe assets approach cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower zero bound, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir price becomes stuck. Even if demand continues to rise, interest rates will not fall. The frustrated demand spills over into close substitutes, and one of those substitutes happens to be money itself. When cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for money starts rising, unless offset by increasing supply, aggregate nominal income takes a fall and instigates a recession.

    Lower aggregate income exacerbates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem, because it lowers average nominal income while leaving nominal debts unchanged. Default risks begin rising as borrowers unexpectedly find it harder to finance repayments, and investment portfolios begin looking riskier and riskier. In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words. The shortage of safe assets spills over into a shortage of money once we approach cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower zero bound, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of money furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r reduces cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of safe assets.

    ReplyDelete
  5. Lee Kelly,
    If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of apples is held to 5 cents, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n I won't be able to find anyone to sell me an apple.

    If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yield on a T-bill is held to zero, I can find an institutional deposit account at a bank that pays close to zero. Or I can ask a bank to issue me ABCP, repo's or even AAA-rated ABS. The supply of safe assets by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banking system is essentially perfectly elastic at a zero marginal cost (as long as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is sufficient yield spread).

    The supply of safe bank assets is not constrained by a price ceiling, but by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 perception that bank and shadow bank liabilities no longer count as "safe" (or "information insensitive", to use Gorton's term). I would be more inclined to believe this "information sensitivity" is caused by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NGDP shortfall if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 prices of risk assets generally were depressed. This is not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case.

    Note that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 whole shadow bank system arose to meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for AAA-rated assets. This demand could not be sated by direct credit issuers (sovereigns, corporates). However, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial system could produce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m at will, until, of course, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir production led to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GFC.

    ReplyDelete
  6. Diego,

    Same thing. I glossed over some institutional complexities because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y weren't relevant to my point.

    Sure, investors can, for example, easily get more regular commerical deposits from banks. But that just shunts cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 issue along. Now it's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banks who can't find any people selling "apples" because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price has hit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ceiling, so instead cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y hold onto cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 (base) money. The demand for safe assets spills over into money, depresses nominal spending, and exacerbates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets.

    This is basically anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way of restating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cumulative rot problem.

    If an equilibrium interest rate is below zero, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, given present institutional arrangements, we have a shortage of that asset by definition. It's a straightforward supply and demand situation. That frustrated demand has to go somewhere, and when it is a demand for safe assets, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 somewhere it is likely to be directed is into money itself.

    ReplyDelete