How Practical is Japan's New NGDP Target?

So Japan's Prime Minister Shinzo Abe has decided to adopt a NGDP level target:

Formally re-elected head of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ruling party, Prime Minister Shinzo Abe said Thursday he has set out three new goals for “Abenomics” and will target a 20 percent increase in gross domestic product to ¥600 trillion.

The details are murky, but what is clear is that for this plan is to work it will require a credible commitment to permanently expand cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base, as shown by Michael Woodford, Paul Krguman, William Buiter, and many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs. But was not this already supposed to be happening? Was not Abenomics to permanently double cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base? Recall this figure of Japan's monetary base:

Some observers like Hausman and Weisman worry that Abenomic's monetary base expansion is not credible and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore not permanent. If so, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n this latest Abe goal of raising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of NGDP by 20% may not be credible eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. 

Or maybe not. One way to check whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base expansion is expected to be at least somewhat permanent is to see whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r nominal spending has been rising. If Abenomics is just a larger version of Japan's 2001-2006 QE program where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base expansion was temporary and did little to raise aggregate demand, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n we should expect to see similar patterns in nominal expenditures under Abenomics. So what has actually happened?

 

The figure above shows that Abenomics compared to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2001-2006 QE program has been fairly successful in generating aggregate demand growth. This suggests that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base growth is seen at least as somewhat permanent.

Raising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365  level of NGDP from ¥499 to ¥600 trillion is a far bigger task. Below are three different growth paths for NGDP to reach its new target: a three-year path, a five-year path, and a seven year path. Although no official time table has been set for hitting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ¥600 trillion target, many observers are mentioning 2020 as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target date. As Simon James Cox notes, this time frame  seems to be corroborated by Japan's Cabinet Office. This would correspond to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 five-year path. If NGDP were to follow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trend growth of NGDP during Abenomics it would follow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 seven-year path.

 

It is worth repeating, as I often do, that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more credible this policy becomes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 less need cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is for additional growth in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public perceives cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government is firmly committed to permanently expanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n its velocity will grow as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public tries to rebalance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir portfolios away from it. This increase in monetary base velocity, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, will do much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heavy lifting in raising aggregate demand growth. 

The question is whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r a 20% increase in NGDP is a credible goal. It is one thing for Abenomics to gain some credibility, but a 20% NGDP increase in five years? I want to believe, but I am a bit skeptical.

Most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NGDP growth completed under Abenomics has resulted in higher inflation racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than in higher real GDP growth. The figures below show cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rates for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 core consumer prices in Japan. These increases in inflation have not been matched by sustained increases in real growth. Real GDP has average 0.58% year-on-year growth every quarter since 2013:Q1 whereas cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deflator has average 0.93% growth.

What if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public expected cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se patterns to continue going forward? That is, what if most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NGDP growth was expected to result in more inflation? In that case, I suspect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aging population in Japan living off fixed incomes would strongly object to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ¥600 trillion NGDP target. This IMF study lends support to this view. It shows It shows that economies with large numbers of old people tend to experience lower inflation rates. This suggests cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y  have political influence.

One could argue that this higher level of inflation would reduce real debt burdens, ease excess money demand, lower real rates, and increase real economic activity in a way that has not been seen yet. This may be true, but that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se developments have not happened speaks to why a 20% NGDP increase may not be credible. Abenomics may have been tolerated, but would an aging population and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs holding government debt tolerate five more years of higher inflation? I am not so sure. 

Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r issue that complicates matters is that raising NGDP growth alone will not solve all Japan's problems. It has numerous structural problems that need to be addressed. These were supposed to be tackled in third arrow of Abenomics. Not much has happened here and maybe more robust NGDP growth would make it easier to address cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 structural problems. 

I do not want to be too pessimistic here. Abenomics successfully raised NGDP growth compared to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2001-2006 QE program. That is a real accomplishment and speaks to possibility of doing more. I just worry that a 20% NGDP target in five years might be asking too much given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 amount of credibility it requires.

Update: One can view this NGDP credibility problem through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lenses of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level. Below is an excerpt from an earlier post:

Paul Krugman [notes] that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re could be too much fiscal credibility. If so, it would be creating a drag on aggregate demand growth (i.e. higher expected future surpluses imply lower velocity today and, in turn, mean lower aggregate demand growth). While this argument may apply to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States, Krugman is certain it applies to Japan. Here is Krugman discussing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proposed tax hikes in Japan:

I see no prospect that Japan will put off cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tax hike forever. But even if it were true, this is credibility Japan wants to lose.

After all, suppose investors conclude that Japan will never raise taxes enough to service its debt. What would cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y think would happen instead? Not default — Japan doesn’t have to default, because its debts are in its own currency. No, what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y might fear is monetization: Japan will print lots of yen to cover deficits. And this will lead to inflation. So a loss of fiscal credibility would lead to expectations of future inflation, which is a problem for Abe’s efforts to, um, get people to expect inflation racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than deflation, because … what?

Long ago I argued that what Japan needed was a credible promise to be irresponsible. And deficits that must be monetized are one way to make that happen...

Interestingly, John Cochrane cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 made cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same point in his 2011 paper:

The last time cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se issues came up was Japanese monetary and fiscal policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1990s... Quantitative easing and huge fiscal deficits were all tried, and did not lead to inflation or much‘‘stimulus’’. Why not? The answer must be that people were simply not convinced that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government would fail to pay off its debts. Critics of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Japanese government essentially point out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir statements sounded  pretty lukewarm about commitment to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflationary project, perhaps wisely. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir ‘‘quantitative easing’’ was easily and quickly reversed, showing those expectations at least to have been reasonable.

What Krugman and Cochrane are saying is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re may be too much fiscal credibility in Japan to allow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public to believe current and future monetary base expansions will be permanent. The interesting question, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 announcement of this NGDP target changes that credibility.

Update II: See John Cochrane's post on Japan. He briefly responds to this post in an update.