Reply to Cardiff Garcia: Incrementalism is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Killer

Cardiff Garcia of FT Alphaville replies to my case for lowering interest on excess reserves (IOER):

David assumes that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 signaling effect would be enough to raise companies’ demand for loans, and that this would raise banks’ net interest margins (meaning that banks wouldn’t have to play cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 MMF funding/excess reserves arbitrage). Even if he is right, this would surely take time, whereas an MMF breaking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 buck or a run on MMFs by nervous investors can happen extremely quickly. See: 2008, September.

As RBC analysts write, because short-term effective rates would unlink from policy target rates — ie all short-term rates would fast plunge to zero, and yes this kind of unmooring has happened before — such a move could “completely stop cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 volume of transactions in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed funds market, creating chaos in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 derivatives and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 floating rate note markets.”

[...]

Again cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se scenarios could play out very quickly, and we think it’s reasonable to assume that disfunction in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se markets is unlikely to be eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r mild or contained. How certain can we be that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 signaling effect posited by David would be so instantly accepted by markets that it would eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r preclude cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above scenarios or ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise mitigate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y present?

Note that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 premise for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se dire scenarios is an ongoing weak economy with few safe asset alternatives for overnight funding markets.  Lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER is not assumed to meaningfully change any of that in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 near term.  The key issue, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can generate a shock big enough such that it causes firms, households, and governments to immediately start wanting more financial intermediation services.  

FDR showed that is possible in 1933 by abandoning gold.  It required, though, a radical departure from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 status quo, a sharp slap to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 maket's face, a regime change.  When FDR did it, it was a huge shock to market psychology as noted by Gautti Eggertson:

It is hard to overstate how radical cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regime change was. “This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of Western civilization,” declared Director of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Budget Lewis Douglas. During Roosevelt’s first year in office, several senior government officials resigned in protest. These policies violated three almost universally accepted policy dogmas of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time: (a) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gold standard, (b) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 principle of balanced budget, and (c) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 commitment to small government. Interestingly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gold standard and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary and fiscal expansion were largely unexpected, since all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se policies violated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Democratic presidential platform.

The equivalent today would something radical enough to throw cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Ron Pauls of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365  world into a conniption fit.  I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 abandonment of inflation targeting for something like NGDP level targeting via open-ended QE would do it.  The problem with this is that such a regime change seems politically unlikely.  And it that case, Cardiff Garcia's premise may be reasonable. Incremental policy changes may do more damage than good.

Update: Peter Ireland has cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best formal treatment of IOER.

Remembering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Real Milton Friedman

Today is Milton Friedman's 100th birthday and much is being said about him. One question that continues to come up in this conversation is what would Milton Friedman do today?  I have addressed that question many times, but for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sake of those who may have missed those posts here is an edited recap:

First,  Milton Friedman advocated large scale asset purchases for Japan.  Here is an exchange he had with David Laidler in 2000:

David Laidler: Many commentators are claiming that, in Japan, with short interest rates essentially at zero,  monetary policy is as expansionary as it can get, but has had no stimulative effect on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. Do you have a view on this issue?

Milton Friedman: Yes, indeed. As far as Japan is concerned, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 situation is very clear. And it’s a good example. I’m glad you brought it up, because it shows how unreliable interest rates can be as an indicator of appropriate monetary policy. During cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1970s, you had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bubble period. Monetary growth was very high. There was a so-called speculative bubble in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock market. In 1989, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan stepped on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 brakes very hard and brought money supply down to negative rates for a while. The stock market broke. The economy went into a recession, and it’s been in a state of quasi recession ever since. Monetary growth has been too low. Now, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan’s argument is, “Oh well, we’ve got cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate down to zero; what more can we do?” It’s very simple. They can buy long-term government securities, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can keep buying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m and providing high-powered money until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 high powered money starts getting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy in an expansion. What Japan needs is a more expansive domestic monetary policy.

Milton Friedman's call here for purchasing long-term government bonds as a way to push cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Japanese economy out of its quasi-recession is similar to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's justification for QE2 and Operation Twist.  The only meaningful difference is that Friedman was advocating a continual, sustained purchase of securities until a robust recovery began.  The Fed, on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r hand, has been applying a piecemeal approach (i.e. QE2, Operation Twist, long-term interest rate forecasts) that in someways creates more uncertainty.  For example, when will cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed do cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next QE?  No one, even cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, knows for sure.

Second, not only did Friedman call for large-scale asset purchases (LSAPs) but he also provided cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365oretical reasons for doing so.  His main argument was that LSAPs created portfolio effects that in turn affected aggregate nominal spending. Edward Nelson, probably cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foremost authority on Friedman's monetary views, has an excellent article that summarizes Friedman's view on LSAPs and its implications for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 portfolio channel.  Anyone who wants to make claims about Friedman's monetary views should read this article first.

Third, Milton Friedman was very clear that one should never look to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of short-term interest rates as a guide to monetary policy.  Some observers point to low interest rates as indicating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has kept monetary policy super loose.  Friedman called this cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate fallacy. In order to truly understand cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 implication of interest rates one needs to first know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 natural interest rate.  Only if interest rates are lower than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir natural rate level is monetary policy stimulative. Too many observers miss this point and thus fall prey to Friedman's interest rate fallacy. 

Finally, Friedman would have preferred that monetary stimulus be done in a more systematic, rule-based manner.  Instead of announcing successive, politically costly rounds of QE cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could have announced a nominal level target from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 start and said asset purchases will continue until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level target was hit.  There would have been no need to announce a large dollar size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset purchases up front that attracts so much criticism.  There would also have been no need to announce successive rounds of QE that make it appear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous rounds did not work.  More importantly, it would have more firmly shaped nominal expectations in a manner conducive to economic recovery.  The question is what type of systematic level target would Friedman have supported?  This 2003 WSJ article indicates he might have liked a nominal GDP level target.

P.S. Even if one inovkes Milton Friedman's old keep-cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365-money-supply steady view, one still ends up with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 conclusion that monetary policy is too tight.

Mario Draghi Shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Power of Expectations

Last Thursday, ECB President Mario Draghi said cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:

Within our mandate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB is ready to do whatever it takes to preserve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro. And believe me, it will be enough.

The response was euphoric - stock markets railed, risk premiums on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone periphery fell, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro strengcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ned - and demonstrated that expectations matters.  Without actually doing anything, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB was able to catalyze a shift in portfolios toward riskier assets that, if followed through, could kickstart a recovery.  It is what Matt O'Brien calls cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Jedi mink trick or Nick Rowe dubs cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Chuck Norris approach to central banking.  This power by central banks to manage expectations is often overlooked or dismissed by many observers.  The markets' response to Draghi's speech should give cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m pause.

Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 power of expectation management is nothing new.  It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reason FDR was able to spur a rapid recovery in 1933.  It is also why some Fed officials are now promoting an open-ended form of QE.  Finally, it also why Market Monetarist have been calling for nominal GDP level targeting for some time.

If you still have doubts on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 power of expectations management, imagine this counterfactual scenario.  Mario Draghi in his speech last Thursday comes out with a large chart behind him that looked like this:

He cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n says cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:

Within our mandate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB is ready to do whatever it takes to preserve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro. And for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB this means closing this large gap between actual and trend nominal GDP.  This gap is simply unacceptable.  We are now committed to closing it.  And believe me, what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB does will be enough.

Imagine how much greater cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 response would be to that bold message.  The economic outlook would instantly improve, portfolios would be adjusting even faster, balance sheet and wealth effects would kick in, and a recovery would be put in motion.  This would not end cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 need for structural reforms in Europe, but it would vastly improve government balance sheets and cause cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private sector to do most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heavy lifting in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery (i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB would not need to buy vast amounts of assets).

The stakes are high.  As Ambrose Evans-Pritchard notes, we are on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cusp of anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r global economic crisis and Mario Draghi is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one individual who could prevent it.  All he needs to do is don his Jedi or Chuck Norris outfit.  Putting those outfits on would be a lot easier if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB adopted a nominal GDP level target.

P.S. Imagine how expectations would change if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC came out with press release like this one at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir next meeting.

Lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER is Not So Scary

Can cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed really add more stimulus by lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest paid on excess reserves (IOER)? Many observers say yes and are encouraged by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB's decision to do just that.  The idea behind this belief is that banks would invest cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir excess reserves in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER was below, or at least equal to, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market interest rate for safe assets.  This rebalancing of banks' portfolios would in turn cause a rebalancing of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 non-bank public's portofolio and help kickstart a recovery.

The folks at FT Alphaville, however, are not so sure.  They see problems with lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER.  They are concerned that doing so would eliminate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net interest margin for money market funds (MMFs) and drive cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m out of business.  The funds sitting at MMFs would cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n move directly to banks, which also face low net interest margins and increasing FDIC fees.  Banks, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, might start charging customers for deposit accounts and this, in turn, might cause cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public to want to hold more cash.  As a result, financial intermediation would furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r weaken and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy would sink even more. 

That is a scary story.  The folks at FT Alphaville say cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only way to avoid this outcome is if fiscal policy complimented cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lowering of IOER by providing more safe assets in which financial firms could invest cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir would-be costly excess reserves.  Cardiff Garcia of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FT Alphaville wants to know what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Market Monetarists, long-time advocates of lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER, think of this scary scenario. 

Here is  my take.  The FT Alphaville story fails because it ignores cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 broader effect of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER.  Such an announcement, if credible, would send a loud signal to markets of more monetary stimulus.  And if done right, this signal would have a huge impact because lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER is tantamount to saying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is going to permanently increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base.  A permanent increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base implies a permanently higher price level and permanently higher NGDP level down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 road.  In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER would permanently raise expectations of future nominal spending and income.  As a result, demand for financial intermediation services would increase today as firms, households, and governments planned for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 higher level of NGDP.  The increased demand for credit would raise financial firms' net interest margins and more privately-produced safe assets would appear.  No doomsday for MMF and a recovery ensues.

Now I do think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 signal from lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER would be even more effective if it were done in conjunction with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 announcement of a NGDP level target.  It would provide a destination point for nominal spending and nominal income that would better focus cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public's expectations.  

The folks at FT Alphaville are correct, tough, that fiscal policy could be a part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NGDP recovery process if it created more safe assets.  Treasuries and GSEs function as money for many institutional investors and thus are an important part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money supply and any NGDP recovery.  However, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 amount of safe assets needed for a full recovery of aggregate demand seems far too large to be met by publicly-created safe assets alone.  

The figures below illustrate this point.  The first one shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total stock of safe assets broken down into privately-produced safe assets and publicly-produced safe assets.  (The safe asset series is constructed according to Gorton et al. (2012) and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figures come from a paper on transaction assets I coauthored with Josh Hendrickson.)  Note that most safe assets are privately produced.

Privately-produced safe assets have fallen since 2008 and have yet to return to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir peak value, let alone cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir pre-crisis trend.  Publicly-produced safe assets have somewhat compensated for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collapse, but not enough.  This is self evident from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing slump in nominal spending, but also can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below which shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deviation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two series from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir Great Moderation (1983-2007) trend in dollar terms. 

Publicly-produced safe assets as of 2011:Q4 are approximately $4.7 trillion above trend while privately-produced safe assets are about $7.3 trillion below trend.  To fully make up for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collapse of private safe assets, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public sector would have to create anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r $2.6 trillion in debt. That is not going to happen in this political climate.

But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n it is not needed.  As outlined above, lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER and adopting a NGDP level target should incentivize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private production of safe assets and spark a robust recovery in aggregate demand.  Lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER need not be scary.

P.S. I first raised concerns about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER back in October, 2008.
P.P.S. Here is a similar comment for Izabella Kaminska at FT Alphaville.

Update: David Glasner also weighs in on lowering cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IOER.

Chuck Norris Central Banking Promoted by Fed Official

San Francisco Fed President John Williams is finally coming to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 view that Market Monetarists have advocating for some time: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed should do open-ended QEs tied to some explicit economic objective.  Here is Williams:

He added that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would also be benefits in having an open-ended programme of QE, where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ultimate amount of purchases was not fixed in advance like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 $600bn “QE2” programme launched in November 2010 but racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r adjusted according to economic conditions.

“The main benefit from my point of view is it will get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 markets to stop focusing on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 terminal date [when a programme of purchases ends] and also focusing on, ‘Oh, are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y going to do QE3?’” he said. Instead, markets would adjust cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir expectation of Fed purchases as economic conditions changed.

This is encouraging that Fed officials are beginning to see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wisdom of this approach.  The irony of  an open-ended QE program, however, is that it should actually reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 burden on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to buy up assets while at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time keep long-run inflation expectations anchored. Here is how I explained this approach to Jim Hamilton in an earlier post.

Safe Assets, Money, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Output Gap

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past, I made cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of safe assets is really just an excess money demand problem.  That is, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sharp decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock of safe assets that began in 2008 matters because it means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are fewer assets that can facilitate exchange relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m.  This relative shortage of transaction assets or money implies a deficiency of aggregate nominal expenditures and can explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing slump.  This notion of excess money demand is not novel, but what is new and makes this view a compelling narrative of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis is our expanded understanding of what constitutes money.

Prior to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis, most observers thought of some measure of retail money assets like M2 as an appropriate measure of money.  Thanks to efforts of Gary Gorton (2008), Wilmot et al. (2009), Sing and Stella (2012), and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs we now know that a more accurate measure of money should also include institutional money assets that facilitate exchange for institutional investors.  One attempt to measure this broader notion of money comes from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Center for Financial Stability (CFS).  Using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir data, one can show that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of money has fallen sharply since 2008 and has yet to recover.  By itself, this decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock of money assets implies an unsatisfied demand for money.  Throw into this mix cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heightened demand for safe assets arising from economic fears and you have a pronounced excess money demand problem.  One would never know this, though, by looking at traditional measures of money.

The nice thing about this excess money demand view is that it helps shed light on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing debate as to whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a large negative output gap.  Since money assets are on every market, excess money demand implies a general glut that in turn should create a negative output gap.  Thus, relative money shortages should be correlated with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap.  So is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re any evidence for this view? 

Michael Belongia and Peter Ireland provide a clever technique in a recent paper that can answer this question.  They solve for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 optimal amount of money assets by plugging in potential Nominal GDP (as estimated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CBO) and actual trend money velocity (as estimated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Hodrick-Prescott filter) into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equation of exchange (i.e. M^*_t= NGDP^*_t/V^*_t ).  I reproduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir procedure here using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CFS's M4 divisia money supply¹ and come up with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following figure:

The figure shows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of money assets is currently about 7% below what is needed to generate full potential NGDP growth.  Now if one takes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 percent difference between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual and needed M4 divisia in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure above--cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 M4 divisa gap--and plots it against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap you get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following figure:

I find this figure striking.  With a R² of about 60%, it shows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap typically tracks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 M4 gap.  For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent crisis in particular, it shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 acute shortage of money assets (or excess money demand) is matched by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large output gap.  This figure, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, indicates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess money demand explanation for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent crisis is a compelling one.

Now some observers like James Bullards and Stephen Williamsons believe that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of safe assets or money is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 consequence of real shocks to financial intermediation that have permanently lowered cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 productive capacity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy.   The relationship evident in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure above, however, suggests that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is in fact a large output gap given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 significant shortage of money assets.  And even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage were caused by a real shock, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are still policy options that could close cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 M4 gap.   

First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government could create more safe assets in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 form of treasuries.  This approach, however, is politically controversial as it requires more budget deficits.  It is also not clear to me that this approach would be able to create enough safe assets to completely close cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 M4 gap.  Second, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could create cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incentive for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private sector to start producing more safe assets by adopting a NGDP level target.  Such a target would raise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected level of future NGDP and, in turn, raise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current demand for financial intermediation services.  That would lead to more privately-produced safe assets and ultimately a recovery. There are ways out of this economic morass.

¹I specifically use cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CFS' "M4 minus" money supply measure. It had a better fit than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regular M4.

I am Back

My apologies for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 month-long blogging hiatus.  Among ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r things, I have been busy with moving to a new job, taking a family road trip, and working on some papers.  I never stopped reading ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r blogs and often wanted to jump in and join cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discussions.  Now that I have more time I plan to start blogging regularly again.  I will see you in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 blogosphere!