The Safe Asset Problem is Back: Negative Interest Rate Edition

The safe asset shortage problem is back. Actually, it never went away but drifted into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 background as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 symptoms of this problem--sluggish growth and low interest rates--became cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 norm. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure above shows, yields on government bonds considered safe assets have been steadily declining since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis broke out. 

This problem is now manifesting itself in a new form: central banks tinkering with negative interest rates. Many view this development as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest manifestation of central banks running amok. A more nuance read is that central banks are continuing to imperfectly respond to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem. The above figure indicates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downward march of global safe yields since 2008 is a global phenomenon. This decline has occurred outside of QE and prior to negative rates. It is a far bigger development than central banks playing with negative rates. 

But many observers miss this point. They confuse cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 symptom--central bankers tinkering with negative interest rates--for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cause--cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage. So I want to revisit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem in this post by reviewing what exactly it is, why it has persisted for so long, and what can be done to remedy it. 

So what exactly is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage? It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of  those assets that are highly liquid, expected to be stable in value, and used to facilitate exchange for institutional investors in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system. They effectively function as money for institutional investors and include treasuries, agencies, commercial paper, and repos. During cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 privately issued safe assets disappeared erasing a large chunk of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking's money supply. This happened just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets was increasing because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 panic. As recently shown by Caballero, Farhi, and Gourinchas (2016), if this excess demand for safe assets is big enough it will push down cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 natural interest rate below zero. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank cannot push its policy rate very far past 0%, an interest rate gap will emerge and cause output to fall below its potential. That seems to fit post-2008 fairly well. (HT Josh Hendrickson)  

This problem can be illustrated by using a standard supply and demand graph for safe assets, as seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two figures below. These graphs are fairly standard except for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second vertical axis which allows me to show that interest rates move inversely with bond prices. The first figure shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply and demand of safe asset pre-2008. Note that interest rates are near 5% which is roughly where treasury yields were during that time. 

Now comes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis in 2008 and two changes occur, as seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next figure. First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets rises given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fear and uncertainty during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 panic. This shifts cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand curve to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right. Second, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of safe assets is reduced as many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private-label safe assets disappear. This pushes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply curve to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 left.

Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se developments, two racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r striking results emerge. First, because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound (ZLB), interest rates remain too high. The ZLB, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, acts as price floor that prevents cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market from clearing along cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate dimension. Second, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB also means safe asset prices are too low. It creates a price ceiling that prevents cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market from clearing along cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond price dimension.

This implies treasury prices have been too low since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis!

Sometimes I am asked how can cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re be a safe asset shortage? Shouldn't safe asset prices simply adjust upward to meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increase demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m? The above analysis shows why this cannot happen with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB. The safe asset market has been constrained by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB and prevented from working its market-clearing magic.

Why has this problem persisted for so long? Why are safe assets yields still so low? I am not entirely sure. I suspect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets has remained elevated given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing spate of bad news shocks since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis: Eurozone crisis, China concerns, fiscal cliff talks, 2016 recessions fears, etc. Also, some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new banking and finance regulations is probably suppressing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth of private-label safe assets. That is has taken this long, though, is a bit puzzling.

 So what are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 solutions to safe asset shortage problem? One solution is for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government to issue more safe assets. That cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year U.S. treasury is now 1.73% seven years after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis suggest cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is still strong appetite for treasury securities. This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 solution proposed by folks like Stephen Williamson and Paul Krugman. Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r solution is for policymakers to 'shock and awe' cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public into believing a robust recovery is coming and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby decrease cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir demand for safe assets. QE was supposed to do this but was not that effective. Scott Sumner and Michael Woodford's call for NGDP level targeting would also fall under this option. The final option is that policy makers could try to work past cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB via negative interest rates. Under this option policymakers would help cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset market clear by pushing interest rates and prices to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir market-clearing levels.

As  noted by Narayana Kocherlakota, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difficulty of doing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first two options seems to be making negative interest rates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 default option.  I am not convinced it will be very effective given how it is being implemented (very different than Miles Kimball's suggested approach). But it is a response--a groping in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dark by central bankers--to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deeper safe asset shortage problem. And that is something we all need to better understand. 

Why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Global Shortage of Safe Assets Matters

One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key problems facing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world economy right now is a shortage of assets that investors would feel comfortable using as a store of value.  There is both a structural and cyclical dimension to this shortage of safe asset problem, with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter being particularly important now given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent spate of negative economic shocks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy.  These shocks have elevated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets and, as David Andolfatto argues, is probably cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key reason why we see such low yields on U.S. treasuries.  Of course, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se same shocks have also destroyed many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 once-safe assets (e.g. European sovereign bonds) adding furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r strain to this asset-shortage problem.  This shrinking stock of safe assets can seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below created by Credit Suisse (ht FT Alphaville):

This figure shows that if one does not count French bonds as safe assets (a reasonable assumption), cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n about half of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe assets disappeared by 2011. That is a tremendous drop and, as I see it, matters for two reasons.  Before getting into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m, though, it is worth briefly reviewing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 structural and cyclical dimensions to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset-shortage problem.   

The structural dimension is that global economic growth over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past few decades has outpaced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capacity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world economy to produce truly safe assets.   Ricardo  Caballero, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 author of this view, argues that it probably started with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collapse of Japaneses assets in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early 1990s, was exacerbated  by emerging market crises throughout cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1990s, and got heightened by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rapid economic growth of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Asia in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s. These developments along with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fast growing countries have lacked cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capability to produce safe assets made cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets shortage a structural problem.

The cyclical dimension is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for and disappearance of safe assets was intensified by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 failures of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent business cycle.  In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early-to-mid 2000s, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed exacerbated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset-shortage problem as its loose monetary policy got exported via fixed exchange rates to much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 emerging market world which in turn recycled it back to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy via cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "global saving glut" demand for safe assets.  (For more on this point see this post and my paper with Chris Crowe.)  Since late 2008, both cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB have worsened cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset-shortage problem by failing to first prevent and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n restore nominal income in each region to its expected path.  In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, since 2008 both cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB have passively tightened monetary policy and this has caused some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 AAA-rated securities to disappear. (Yes, some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 AAA-rated MBS and sovereign debt would have defaulted on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own, but some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m like French sovereigns would have maintained cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir safe asset status were it not for insufficient aggregate demand caused by passively tight monetary policy.)

Okay, so why does this safe asset shortage ultimately matter?  The first reason is that many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se safe assets serve as transaction assets and thus eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r back or act as a medium of exchange.  AAA-rated MBS or sovereigns have served as collateral for repurchase agreements, which Gary Gorton has shown were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equivalent of a deposit account for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system.   The disappearance of safe assets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disappearance of money for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system.  This creates an excess money demand problem for institutional investors and thus adversely affects nominal spending.  The shortage of safe assets can also indirectly cause an excess money demand problem at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 retail level if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problems in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system spill over into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy and cause deleveraging by commercial banks and households.  All else equal, such retail level deleveraging causes bank assets like checking and money market deposits to fall relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m.  In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 broad money supply falls relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for it.  The scarcity of safe assets matters, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent it creates an excess money demand problem that  adversely affects nominal spending. 

The second reason cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets shortage matters is that it creates a Triffin dilemma for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 producers of safe assets.  The original Triffin dilemma says that a country with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reserve currency of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world has to produce more money than is needed domestically to meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global demand for it.  This, however, requires running  current account deficits that over time may jeopardize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very reserve currency status driving this dynamic.  Francis Warnock summarizes this paradox nicely: 

To supply cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world’s risk-free asset, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 country at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heart of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 international monetary system has to run a current account deficit. In doing so, it becomes more indebted to foreigners until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk-free asset ceases to be risk-free.

Now apply this reasoning to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. government that currently seems to be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 preferred producer of safe assets for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. If it is to meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand for safe assets it must run a larger budget deficit, a point made recently by David Andolfatto: 

[G]iven cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 huge worldwide appetite for U.S. treasury debt (as reflected by absurdly low yields), this is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time to start accommodating this demand. Failure to do so at this time will only drive real rates lower.

But running larger budget deficits over time may jeopardize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe-asset status of U.S. treasury debt, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very thing currently driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 insatiable demand for it. The global economy thus faces a Triffin dilemma for  cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. treasury, its go to safe asset.

There is way out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se problems.  Both cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB need to return aggregate nominal incomes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir regions to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir pre-crisis trends and do so using a nominal GDP level target.  Being a level target it would keep long-run inflation expectations anchored while still allowing for an aggressive monetary stimulus in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short-run (i.e. until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-crisis trends were reached).  It would also stabilize nominal spending expectations and add more certainty to long-run forecasts.  More importantly, it would spur a sharp recovery that would that would lower cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets and increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock of safe assets.  Both of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se developments would in turn reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess money demand problem and minimize cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problems with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Triffin dilemma for U.S. treasury debt.  Unfortunately, we are a long way from eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r central bank adopting nominal GDP level targets.

Why is There Still a Shortage of Safe Assets?

JP  Koning wants to know why many of us continue to talk about a safe asset shortage five years after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis started. Shouldn't this problem corrected itself many years ago? He has asked this questions many times and most recently framed it this way:

Why do we *need* more safe assets? Why don't we just let cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existing ones rise in value, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby providing safety? If we wanted to express our desire for safety by buying fire extinguishers, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n I'd agree that we need to produce more safe assets. After all, only some sort of increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of extinguishers will be able to meet that demand.

But things are different if we express our demand for safety by turning to financial markets. The great thing about t-bonds is that unlike fire extinguishers, we don't need to fabricate more of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m to meet our demands for safety... we just need a higher real value on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock of existing t-bonds. This can be entirely met by shifts in prices. Where is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem that needs to be rectified?

This is a great question. Why haven't financial markets--cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nimblest, most flexible markets of all--pushed treasury values to levels that would cause cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for safe assets to clear? Shouldn't arbitrage in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se markets fixed this problem long ago?  

Let me begin my answer by recalling why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing shortage of safe assets is such a big deal. Safe assets facilitate transactions for institutional investors and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore effectively acts as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir money. During cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis, many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se transaction assets disappeared just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m was picking up. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se institutional money assets often backstop retail financial intermediation, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sudden shortage of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m also meant a shortage of retail money assets. In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of safe assets matters because it means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an excess demand for both institutional and retail money assets. This excess money demand, in turn, is keeping aggregate nominal expenditure growth below where it should be. 

It is also important to note that although cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis began in 2007 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re has been a series of subsequent shocks that have kept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets elevated: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro crisis of 2010-2012, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt-ceiling talks of 2011, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal cliff of 2012, and concerns about a China slowdown. So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re hasn't been for sometime a period of prolonged calm to ease cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heightened demand for safe assets. Still, Koning's argument should still hold despite this spate of bad economic news. Safe asset prices should be able to adjust to reflect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se developments.

The problem is that safe assets, treasury securities in particular, cannot make this adjustment when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are up against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound (ZLB) on nominal interest rates. Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large shortfall of safe assets, interest rates need to go below 0% for treasury prices to rise enough to satiate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. Investors, however, can earn 0% holding money at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB. Consequently, investors will not purchase enough treasury securities to sufficiently raise treasury prices (i.e. lower interest rates) and clear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market.¹

In addition, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heightened economic uncertainty and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se transaction assets (i.e. money and treasuries) becomes almost insatiable. Investors, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, shy away from ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r higher yielding, riskier assets that normally would lure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. Portfolios get overly weighted toward liquid assets.

Note what is happening here: treasuries and money become increasingly close substitutes as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y approach cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overall transaction asset market becomes increasingly segmented from ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r asset markets. In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, as arbitrage becomes more powerful among transaction assets like money and treasuries, it becomes less powerful between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for transaction assets and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r asset markets. The short answer to Koning's question, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB has segmented cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 transaction asset market and this is preventing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset market from clearing. 

Below is my initial attempt to show this graphically. It shows that while treasury and money assets substitutability is always responsive to interest rate changes, market segmentation is not and only kicks in after some threshold close to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero bound is reached.  In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, at some point when treasuries and money become close enough substitutes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for transaction assets begins to segment from ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r markets. Where this actually occurs is unknown and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way I have drawn it is arbitrary. But hopefully you see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point.

Now market segmentation is a controversial idea. Many observers don't accept it. But it seems like a compelling story for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 transaction asset market at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB. Empirically, it provides an easy explanation for why BAA-AAA corporate yield spread, junk bond spread, and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r non-transaction asset spreads are getting closer to historical norms, while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BAA yields-10 treasury yield spread and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 S&P500 earnings yield-20 year treasury yield spread remain inordinately high.Welcome to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 strange new world of transaction asset market segmentation.

P.S. Market Monetarists, including myself, typically downplay cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 importance of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB for monetary policy. We argue cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB is really just an artifact of doing monetary policy with an interest rate; it should have no actual bearing on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 efficacy of monetary policy.  Here, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage,  it does seem to be a non-trivial phenomenon that needs to be taking seriously.

¹Given a sticky price level, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increased holdings of money at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB will also continue since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level does not adjust quickly eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r.

Resolving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Safe Asset Shortage Problem

One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 biggest challenges facing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of safe assets, those assets that are highly liquid and expected to maintain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir value.  This shortage matters because safe assets facilitate exchange and effectively function as money. AAA-rated CDOs, for example, served as collateral for repurchase agreements which were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equivalent of a deposit account for institutional investors in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system. Therefore, when many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se CDOs disappeared during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, a large part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system's money disappeared too. This precipitous decline in institutional money assets declined occurred, of course, just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m were increasing because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 panic. This problem bled over into retail banking, since it was funded by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system, and forced many retail financial firms and households to deleverage.  This deleveraging, in turn, meant fewer retail money assets just as panic was kicking in at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 retail level.  In short, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of safe assets is a big deal because it means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an excess demand for both institutional and retail money assets.  This broad excess money demand is why aggregate nominal expenditures in many countries remain depressed. A full recovery, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, will not happen until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a sufficient stock of safe assets.¹

So what can be done about this problem?  Matcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365w C. Klein of The Economist believes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 solution is for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government to create more safe assets until this excess demand is satiated.  He argues that governments who control cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own currency are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only producers of safe assets since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no chance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will default.  They can always create money to pay off cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir creditors. He sees privately created safe assets, on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r hand, as only having transitory "safeness"as evidenced by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 history of AAA-CDOs and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r private-label assets that went bust during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. Private debt instruments, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, cannot solve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem according to Klein. Instead, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 road to full recovery can only be paved with fiscal policy creating more safe assets.

I take a different view: a robust recovery can only occur if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an increased confidence in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safety of private debt instruments (i.e. a drop in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium) and, as a result, an increase in demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. A full recovery, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, requires a restoration of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for privately-produced safe assets.  Klein does not believe this is possible, I do. Here is why I hold this view.

First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are no truly safe assets, only ones with varying degrees of safeness.  This is true even for governments that control cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir own currency. Yes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will never explicitly default since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can create money to redeem cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir liabilities, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can still implicitly default by creating higher-than-expected inflation. In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, investors worry about inflation risks too when looking for safe assets. The U.S. learned this lesson cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 hard way in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1970s as seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below. It shows foreigners reduced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir holdings of treasuries when inflation soared:

We are a long way from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1970s as evidenced by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing demand for U.S. treasuries and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 resulting low yields (and no, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is not behind this development). Still, the U.S. government faces a tension. It can run larger budget deficits to meet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global demand for safe assets, but doing so may eventually jeopardize its risk-free status, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very thing driving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for its securities. This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 modern version of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Triffin dilemma and it reminds us that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a limit to how much safe asset creation can be done by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government.

This point is underscored by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of U.S. private safe assets has been significantly larger than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock of U.S. government safe assets, according to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Gorton et al. (2012) measure of safe assets:

Consequently, it would be unlikely that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. Treasury could create enough securities to fill cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gap created by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortage of private safe assets without undermining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset status of treasuries. To be concrete, if we follow Michael Belongia and Peter Ireland's recent paper, where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y solve for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 optimal amount of money (or safe assets) by plugging in potential Nominal GDP (as estimated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CBO) and actual trend money velocity (as estimated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Hodrick-Prescott filter) into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equation of exchange (i.e. M^*_t= NGDP^*_t/V^*_t ), cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortfall for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of 2011 was just over $4 trillion. Can cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. government really run up 4 more trillion dollars in debt, on top of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existing debt run up since 2008,  without raising concerns about its safe asset status?  And that is before we even consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 non-U.S. demand for U.S. safe assets.

It seems unlikely, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. government can produce enough safe assets without harming its risk-free status. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n it does not have to do so.  As I noted above, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public's perception about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safety of private assets can change given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right impetus and lead to an increase demand for privately-created safe assets.  Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way of saying this, is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 relatively high risk premium on private debt is probably not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result of long-run economic fundamentals. It is more likely cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result of self-fulfilling excess pessimism that has put cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy in a suboptimal equilibria (as shown in Roger Farmer's work).

If this is this case, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n what is needed is a major slap to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market's face. I believe an ambitious NGDP level target that significantly raised expected nominal income growth would do just that. If credible, it would both reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand for safe assets (because of greater nominal income certainty going forward) while at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time catalyze financial firms into making more safe assets (because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 improved economic outlook and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 related increased demand for financial intermediation).  For example, imagine how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public would respond if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed suddenly announced Scott Sumner's proposal of raising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir asset purchase amounts by 20% per month until some NGDP level target was hit.² That would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary policy equivalent of shock and awe and should catalyze cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for privately produced safe assets.

But don't take my word for it. The figures found here show cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 estimated dynamic relationships between positive shocks to expected NGDP growth rate and a number of economic variables, including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Gorton et al. (2012) supply of private and public safe assets for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period of 1968:Q4 - 2011:Q4.³  It shows for this period, that a sudden and permanent rise in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected growth of NGDP leads to a rise in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of private safe assets and a decline of public safe assets. The former response makes sense for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reason laid out above, while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter response follows from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that a large part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 budget balance is cyclical. The results also show that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium (10 year treasury yield minus Moody's corporate AAA yield) and unemployment rates decline after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shock.  The second figure at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 link shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same system now estimated with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private and public safe assets combined into one series. It reveals that overall safe assets increase. 

The resolution to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is monetary policy catalyzing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private sector into recovery. Fiscal policy can help, but is limited by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem.

Update: Using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same estimated system above, here are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 responses to a positive unemployment rate shock (i.e. an unexpected increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unemployment rate). Now public safe assets increase, private safe assets fall, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk premium rises. These results and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ones above are  consistent with studies such as Bansal et al. (2011) that show public and private safe assets serve as complements in providing liquidity services.

¹What I am describing here a recovery from a cyclically-induced shortage of safe assets. This is different than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer-term, structural safe asset problem that existed prior to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis.  This longer-term problem is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result of global economic growth over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past few decades that has outpaced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capacity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world economy to produce sufficient safe assets. See this earlier post for more on this point. 

² The key here is to do (or at least threaten to do) open market operations (OMOs) that permanently raise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected level of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base. When this happens, expected nominal incomes will be higher too and lead to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 responses outline above. Thus, even though OMOs at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound might be trading near substitutes--monetary base for treasuries earning 0%--cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 belief that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y won't stay near substitute because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 permanence of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base injection will trigger a portfolio rebalancing effect that will lead to higher nominal spending. 

³This is estimated using a vector autoregression (VAR). The data are quarterly, in log levels unless already in growth rates, and estimated using 5 lags.  The generalized impulse response function is used here so that ordering of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 variables in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 VAR does not change cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 outcome. The sample begins in 1968:Q4 because that is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 earliest data point for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected NGDP growth series. This series comes from the Survey of Professional Forecasters.

The Trump Shock and Global Interest Rates

One more quick note on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Trump shock and interest rates. For some time I have been following cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global safe asset shortage problem and how it has created a downward march of safe assets interest rates. This can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below:

The latest development in this story is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset interest rates have all started heading up, as seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above figure. Even Japan's which is supposed to be targeted at 0 percent but has climbed to 0.8 percent. Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se yields have a long ways to go before reaching normal levels and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y started rising before Trump's election. But since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 election cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ascension of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se interest rates has accelerated in many cases. This is a bit puzzling. It is one thing to think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Trump shock has changed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth and inflation outlook in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States so that treasury yields are now going up, but why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r advanced economies?

As you may recall, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage story says cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re has been a price floor (ceiling) on safe asset interest rates (bond prices) that has kept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for safe assets from properly clearing. (See this pre-2008 figure and post-2008 figure for a graphical representation of this story.) The shortage was a big deal because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se securities functioned as transaction assets for institutional investors. The shortage, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, amounted to an effective shortage of money that was evident in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 below trend growth of broad monetary aggregates that measure both retail and institutional money assets. 

There were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re three solution paths that could solve this problem: increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of safe assets, decrease cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets by improving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic outlook, or do negative interest rates. These three paths are depicted below:

The Trump shock seems to be working through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first two options for U.S. treasuries. First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Trump infrastructure plans and tax cuts imply larger budget deficits. Second, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spending and supply-side reforms suggest an improved economic outlook that is decreasing demand for treasury securities. This story, though, only explains cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. situation. 

What is puzzling is why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Trump shock seems to be causing foreign safe assets yields to rise. Maybe it is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reverse of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Caballero, Fahri, Gourinchas (2016) story that says shortage of safe assets problem will spread from one country to anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. That is, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 easing of safe asset pressures in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States is causing an easing of safe asset pressures elsewhere. But that story runs up agains cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 potential global economic downside from a stronger dollar that will result from a stronger U.S. economy. So I am left a bit puzzled. 

The Decline of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-Year Treasury: Implications for Fed Policy

The 10-year treasury yield reached an historic low this week, crossing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1% barrier. For many observers, this was a troubling development that confirms cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy is being sucked into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mire of secular stagnation. For ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs, it was an unsurprising outcome given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 long-run trajectory of interest rates and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing safe asset shortage problem.

Both views have some merit. The decline of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield does create problems for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy, but it has been happening for some time. There is nothing magical about crossing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1% barrier, though it does brings closer cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 day of reckoning for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's operating framework.

The decline of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield, if sustained, means cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 entire yield curve may soon run into its effective lower bound. This will render useless much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's toolbox. Fortunately, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a fix for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's operating framework that makes it robust to any interest rate environment. This fix, ironically, ties cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed more closely to fiscal policy while making it more Monetarist in practice. 

This post outlines cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proposed fix, but first motivates it by explaining how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield creates problems for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy.

Why The 10-Year Treasury Yield Decline Matters 

The are three reasons why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fall in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield matters. First, it implies cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an excess demand for safe assets. These are securities that are expected to maintain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir value in a financial crisis and, as a result, are highly liquid. The biggest sources of safe assets are government bonds from advanced economies, especially U.S. Treasuries. The global demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m has far outstripped cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir supply and this has led to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global safe asset shortage problem. The 10-year treasury yield falling below 1% is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest manifestation of this phenomenon.

The safe asset shortage is problematic because it amounts to a broad money demand shock that slows down aggregate demand growth. One solution is for safe asset prices (interest rates) to adjust up (down) to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point that safe asset demand is satiated. The effective lower bound (ELB) on interest rates prevents this adjustment from happening and causes investors to search for safe assets elsewhere in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. Ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r economies, as a result, are also affected by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem and experience lower aggregate demand growth.¹

The demand for safe assets, as noted above, is closely tied to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for liquidity. This can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below which shows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 use of money assets (i.e. money velocity) closely tracks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield. Over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past decade, this has meant cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public's desired money holdings have increased as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield has fallen. All else equal, this implies slower growth in aggregate spending.

Below is a chart from an upcoming policy brief of mine that illustrates this point from a global perspective. It shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 average 10-year government bond yield between 2009 and 2019 plotted against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 average growth rate of domestic demand over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same period. The government bond yield can be viewed as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset interest rate in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se advanced economies. The figure reveals a strong positive relationship between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset yield and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 domestic demand growth rate.

One has to be careful interpreting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 causality here, but I do furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r analysis in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy brief and find shocks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond yields do influence domestic demand growth. The safe asset shortage, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, appears to be a drag on global aggregate demand growth. The first reason, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury yield matters is that it portends weaker aggregate demand growth. 

The second reason cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline matters is that it leads to a flattening of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yield curve. Financial firms that fund short term and invest long term rely heavily on a positive slopping yield curve to make this business model work. A flattening yield curve undermines it and may lead to less financial intermediation. This is one reason an inverted yield helps predict recessions. In this case, however, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365  effect may be longer lasting than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 business cycle as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in treasury yields appears to be on a sustained path.

The third reason cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline matters is that it impairs cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's current tool box. The Fed's target interest rate is now down to a 1-1.25% range, a small margin for a central bank that normally cuts around 5% during a recession. The Fed could turn to large scale asset purchases once it hits cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ELB, but with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 10-year treasury now near 1%, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is not much space here eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. Consequently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's toolbox is shrinking and soon could be rendered useless. 

Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can add to its toolbox and indeed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is exploring new tools--such as negative interest rates and yield curve control--under its big review of monetary policy. Even cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se tools, however, are limited since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 declining 10-year treasury yield is compressing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yield curve. 

The Fed's current toolbox, in short, is premised on a positive interest rate world that is slowing fading. The Fed, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, may soon face a day of reckoning for its current operating framework. That possibility and what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could do in response is considered next.

Revamping cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's Operating Framework

The Fed’s operating framework--defined here as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 instruments, tools, and targets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed uses in its conduct of monetary policy--has been geared toward a positive interest rate environment. This framework has been increasingly strained by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downward march of interest rates. The 10-year treasury yield dropping below 1% underscores this challenge.

The Fed needs, consequently, an operating framework that is robust to any interest rate environment and one that is capable of stabilizing aggregate demand growth. I have proposed a fix to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's operating system that addresses cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se challenges in a forthcoming journal article. Here I want to briefly outline that proposal. It has three parts: (1) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed adopts a dual reaction function, (2) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed adopts a NGDP level target, and (3) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is empowered with a standing fiscal facility for use at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB.  The three parts are explained below. 

Part I: A Dual Reaction Function. To make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed’s operating framework robust to both positive and negative interest rate environments, I call for a two-rule approach to monetary policy. Specifically, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed would follow a version of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Taylor rule when interest rate are above zero percent and follow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 McCallum rule when interest rate are at zero percent or below. The former rule uses an interest rate as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 instrument of monetary policy while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter rule uses cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 instrument.  Consequently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed would have effective instruments to use no matter what happens to interest rates. 

Part II: A NGDP Level Target. A level target provides powerful forward guidance since it forces cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank to make up for past misses in its target. For reasons laid out here, I prefer a nominal NGDP level target (NGDPLT) and specifically, one that targets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forecast. This combined with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first feature implies cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following dual reaction function system for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed:

Here, iⁿ is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral interest rate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NGDP^Gap is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 percent difference between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forecasted level of NGDP and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NGDPLT for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period of t to t+h, Δb is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rate of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base, Δx* is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target NGDP growth rate, and Δv is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expected growth rate in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 velocity of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period of t to t+h.

Part III: A Standing Fiscal Facility. The final part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proposal establishes a standing fiscal facility for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve to use when implementing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 McCallum rule. That is, when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed starts adjusting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base according to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 McCallum rule, it will do so by sending money directly to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public. My proposal, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, incorporates 'helicopter drops' into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's toolkit in rule-like manner. 

I provide more details in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 paper, but here are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 advantages of this proposed operating framework. First, it keeps countercyclical macroeconomic policy at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve. This provides continuity with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existing division of labor between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. Treasury Department and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve.  Second, it enables cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to provide meaningful countercyclical monetary policy no matter what happens to interest rates. Third, it provides credible forward guidance since it combines a NGDPLT with helicopter drops. Finally, since this operating framework would require cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to be much more intentional about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rules it follows, it would make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed more rules-based and predictable. 

This proposal would require approval from Congress. Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's shrinking toolbox and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing expectation that it deliver countercyclical policy, this may not be as big an ask as some imagine. Moreover, it could easily be seen as return to a more Monetarist Federal Reserve since it would be relying more explicitly on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base to implement monetary policy. 

Conclusion 
Some commentators have speculated that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 corona virus might be a shock that forces us out of our complacency and spawns many unintended innovations. To cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent this shock leads to ongoing declines in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 treasury yields and exhausts cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed current toolbox, it might also lead to innovations in U.S. monetary policy. Here's hoping it does along cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lines suggested above. 

¹ The safe asset shortge can also become self-perpetuating and lead to what Caballero et al (2017) call a ‘safety trap’. This problem emerges when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand for safe assets pushes down safe asset yields to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective lower bound (ELB) on interest rates. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 excess demand for safe assets is not satiated at that point (i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equilibrium real safe asset interest rate is below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ELB), cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n aggregate demand will contract and push down inflation. Via cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fisher relationship, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower inflation will drive up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real safe asset interest rate and increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spread between it and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equilibrium real safe asset interest rate. As a result, aggregated demand will furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r contract and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cycle will repeat.  This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safety trap.

Is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed Squeezing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Shadow Banking System?

Some observers believe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's large scale asset purchases (LSAPs) are actually a drag on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. They note that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's purchases of treasuries is reducing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of safe assets, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets that effectively function as money for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system. They do this by serving as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 collateral that facilitates exchange among institutional investors. Critics, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, contend that LSAPs are more likely to be deflationary than inflationary. A recent piece by Andy Kessler in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 WSJ typifies this view:

So what's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem? Well, it turns out, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's a huge collateral shortage. Global bank-reserve requirements have changed, meaning more safe, highly liquid securities like Treasurys are demanded instead of, say, Greek or Cypriot debt. And lately, Treasurys have been getting harder to find. Why? Because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very quantitative easing that was supposedly stimulating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. The $1.8 trillion of Treasury bonds sitting out of reach on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 books of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is starving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repo market of safe collateral. With rehypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365cation multipliers, this means that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy may be shy some $5 trillion in credit...

[T]cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve's policy—to stimulate lending and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy by buying Treasurys, and to keep stimulating until inflation reaches 2% or unemployment is lower than 6.5%—is creating a shortage of safe collateral, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very thing needed to create credit in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private economy. The quantitative easing policy appears self-defeating, perversely keeping economic growth slower and jobs scarce.

So is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed really "squeezing" cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system as Kessler claims? Are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 LSAPs actually stalling cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than supporting it? In a word, no, as this view misses cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forest for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trees at two levels. First, by focusing on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's LSAPs of safe assets, this understanding overlooks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more important contributors to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage. Second, this view takes a static view. It doesn't consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dynamic effect of LSAPs on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of private safe assets. Let's consider each point in turn.

First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main reasons for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage are (1) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 destruction and slow recovery of private label safe assets since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis and (2) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 elevated demand for safe assets that has arisen during this time. The importance of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first develpment can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below. It shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Gorton et. al. (2012) measure of safe assets broken into government and privately-created safe assets. The figure shows an almost $4 trillion dollar fall in private label safe assets during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis. The Fed's purchases of treasuries has no direct bearing on this private supply shortage (though I will argue below it has a positive indirect effect on it).

This reduction in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of safe assets occurred, of course, just as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe assets were rising in 2008. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, a spate of bad news--Eurozone crisis, China slowdown concerns, debt limit talks, fiscal cliff talks--has kept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for safe asset elevated as well as new regulatory requirements requiring banks to hold more safe assets. It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se developments that are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real stranglehold on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system.¹ 

Still, Kessler and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r critics are correct to note that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 immediate effect of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's LSAPs, even if relatively minor, is to reduce collateral in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system. However, this narrow focus misses cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 potential for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 LSAPs to catalyze cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private production of safe assets. The LSAPs, if done right, should raise expected economic growth going forward and cause asset prices to soar. This, in turn, would increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current demand for and supply of financial intermediation. For example, AAA-rated corporations may issue more bonds to build up productive capacity in expectation of higher future sales growth. Financial firms, likewise, may start providing more loans as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 improved economic outlook makes households and firms appear as better credit risks. Critics like Kessler miss this dynamic effect of LSAPs.

The potential for LSAPs to spur private safe asset creation is not just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365oretical. It appears to be happening already with Abenomics in Japan. And to a lesser extent, it has been happening in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States with QE2 and QE3. Now, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se two LSAPs programs are far from perfect, but even cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y appear to have supported some private safe asset creation. This can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below which shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year-on-year growth rate of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Gorton et. al. (2012) measure of private safe assets. It also reports cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year-on-year growth rate for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "M4 minus" Divisia measure from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Center for Financial Stability. This metric provides an estimate of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 broad money supply, including shadow banking money assets but excluding treasuries (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "minus" part). This measure, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is also capturing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of private safe assets. The figure indicates that under both QE2 and QE3, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth rate of private safe assets increased. Unlike QE1 which was designed to save cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial system, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter two QE programs were explicitly geared toward shoring up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. In so doing, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y also appear to have ramped up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 production of private safe assets.

QE3 is still ongoing and continues to support more private safe asset creation. The recent rise in treasury yields is anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r sign of this process as it indicates a rebalancing of portfolios toward, among ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r things, private safe assets. Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a long ways to go before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re will be enough private safe assets to restore full employment NGDP growth. But we are on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way--cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only way since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a limit to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 amount of safe assets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government can provide without jeopardizing its risk-free status--and this should not be ignored by critics like Kessler. 

The appropriate critique, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is not that it is squeezing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system, but that it has failed to do enough to undo cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stranglehold on it coming from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shortfall of private safe asset creation and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 elevated demand for safe assets.

P.S. John Cochrane reads Andy Kessler's piece too. He wonders if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base is losing its special standing as high-powered money since treasuries have become high-powered money for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shadow banking system. The answer is no because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base is still cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 medium of account, a huge advantage. Also, though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base and treasuries may be near perfect substitutes today, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y won't be in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future. And investors make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir decisions based largely on what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y think will happen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future. Thus, a monetary base injection today that is expected to be permanent and greater than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future is likely to affect spending today, even though treasuries and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base are now close substitutes. The key is creating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 belief that monetary base injection will be permanent, a point repeatedly made by Michael Woodford.

^{1The figure shows that government safe assets have partially offset cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private label shortfall. I estimate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is still a U.S. safe asset shortfall of about $4 trillion. This shortfall can be seen in this figure which shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 amount of safe assets needed to hit full employment NGDP. The amount of safe assets needed to hit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-crisis trend NGDP path and CBO full-employment NGDP is calculated as follow. I solve for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 optimal amount of money in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equation of exchange given an optimal amount of Nominal GDP (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-crisis trend and CBO values) and actual trend money (safe asset) velocity as estimated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Hodrick-Prescott filter. That is, I am solving for M* in M*_t= NGDP*_t/V*_t .}

Global Safe Yields Continue Their Downward March

So yields on Germany's 10-year government bonds have gone negative. Put differently, investors are now paying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 German government to take and hold cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir funds for ten years!  Many are blaming this development on Brexit fears and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB's bond buying program. While this is a reasonable proximate explanation, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent decline is part of a far bigger story: interest rates on safe assets across cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world have been declining since 2008. This can be seen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure below.

This downward march of safe yields is a consequence of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem. What we are seeing in Germany is just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest manifestation of it. What cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above figure should make clear is that this safe asset shortage problem has been going on outside of QE programs and before central banks started doing negative interest rates. So don't blame central banks for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low interest rates.¹

This downward march of safe yields across cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 globe is a big deal. It indicates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy needs more safe assets and lower interest rates to clear. However, at some point, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective lower bound (ELB) will kick in and prevent rates from going lower. When that happens something else will have to adjust--output--and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re will be a global race to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ELB. Here is Caballero, Fahri, and Gourinchas (2016) making this point:

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 open economy, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 scarcity of safe assets spreads from one country to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r via cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capital account. Net safe asset producers export cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se assets to net safe asset absorbers until interest rates are equalized across countries. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global scarcity of safe assets intensifies, interest rates drop and capital flows increase to restore equilibrium in global and local safe asset markets. Once cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB is reached, output becomes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 adjustment variable again. 

In ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, be ready for more! If you think pension funds, banks, insurance companies are scrambling for yield now, you ain't seen nothing yet! More importantly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Cabellero, Fahri, and Gourinchas analysis suggest a global growth slowdown is likely too. 

So what are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 solutions to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage problem? I will refer you again to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figure I used in my last safe asset post for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answers. My preferred solution is to try cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 'shock and awe' approach to improve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic outlook via a NGDP level target backstopped by Treasury. 

Related Link:
US as a Banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 World

¹Though one can blame central banks for allowing us to get in this position in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first place. As I have argued elsewhere, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and ECB could have done more to avoid cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession. The did not and now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset problem horse is out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 barn.

Narayana Kocherlakota on Safe Assets and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Natural Interest Rate

Narayana Kocherlakota, President of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed, recently participated in a panel where he discussed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key challenges facing central banks. He viewed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 related inability of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to push cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual market rate down to its natural interest rate level as problem number one. Readers of this blog know I completely agree with his assessment. I also agree with him that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reason this problem persists is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound is preventing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset market from clearing.

Where we part ways is whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can solve this problem and its implications for financial stability. First, Kocherlakota does not seem to think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is much more cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can do where I believe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed through a "shock and awe" program could solve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage. The early results of Abenomics appear to support my view. The Fed, in conjunction with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. Treasury Department, could also resolve this problem through a "helicopter drop". Though not my first choice, I would be fine with this approach as long as it were tied to a NGDP level target or some ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r nominal anchor. So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is not helpless here, but has just failed to do all it can.

Second, he believes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's attempt to push rates down to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 neutral rate level may create financial instability. I disagree. The Fed is not causing financial instability because it is not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reasons interest rates are now low. The weak economy and resulting safe asset shortage is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reason interest rates are low. The Fed's share of marketable treasuries, for example, has been and is about 15%. That means most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 run up in public debt has been funded by you, me, and our financial intermediaries. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low interest rates are causing an unnatural reach for yield, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n blame us not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed. The Fed simply is playing catch up to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 low interest rate environment we have created. Financial instability is more likely to emerge if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed were somehow able to temporarily lower cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target federal funds rate below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 natural interest rate as it did in 2002-2004. We are far from that situation now.

Okay, enough of my views. Here is Kocherlakota (my bold):

In my view, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 biggest challenge for central banks—especially here in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States—is changes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of asset demand and asset supply since 2007. Those changes are shaping current monetary policy—and are likely to shape policy for some time to come.

Let me elaborate. The demand for safe financial assets has grown greatly since 2007. This increased demand stems from many sources, but I’ll mention what I see as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most obvious one. As of 2007, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States had just gone through nearly 25 years of macroeconomic tranquility. As a consequence, relatively few people in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States saw a severe macroeconomic shock as possible. However, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wake of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Not-So-Great Recovery, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 story is different. Workers and businesses want to hold more safe assets as a way to self-insure against this enhanced macroeconomic risk.

At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets perceived to be safe has shrunk over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past six years. Americans—and many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world—thought in 2007 that it was highly unlikely that American residential land, and assets backed by land, could ever fall in value by 30 percent. They no longer think that. Similarly, investors around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world viewed all forms of European sovereign debt as a safe investment. They no longer think that eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r.

The increase in asset demand, combined with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fall in asset supply, implies that households and firms spend less at any level of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real interest rate—that is, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate net of anticipated inflation. It follows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Open Market Committee (FOMC) can only meet its congressionally mandated objectives for employment and prices by taking actions that lower cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real interest rate relative to its 2007 level. The FOMC has responded to this challenge by providing a historically unprecedented amount of monetary accommodation. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 outlook for prices and employment is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will remain too low over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next two to three years relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC’s objectives. Despite its actions, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC has still not lowered cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real interest rate sufficiently in light of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 changes in asset demand and asset supply that I’ve described.

Great points!

The United States as a Banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 World

A few weeks ago I attended a conference on international monetary stability at Stanford's Hoover Institute. It was an interesting conference that John Taylor nicely summarizes here. I was fortunate enough to present one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 papers at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 conference and got great feedback on it. The paper, coauthored with Chris Crowe, looks at two roles played by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 international monetary system. First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system effectively acts as a banker to world and second, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has inordinate influence on global monetary conditions. We document cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se two roles and consider how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y interact. 

In this post I want to discuss cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first role since it relates to an important ongoing problem previously covered here, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset shortage. In  my next post I will cover cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second role and see how it interacts with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first role. 

Safe Asset Shortage

As I have noted before, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an ongoing safe asset shortage problem. The U.S. financial system is an important part of this story since it is a key supplier of safe assets to world.  Lately, however, it has not been supplying enough safe assets to satiate demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. In fact, just yesterday we learned cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:

The US government paid off more debt than it issued last month in a stunning turn-around for America’s public finances, causing an acute shortage of bonds and a furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r downward slide in borrowing costs. 

Net issuance of notes and bonds by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US Treasury plunged below zero in April as tax revenues surged, a feat last achieved for fleeting moments at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economic boom in 2008.

Normally, this would be a welcomed development but right now it may actually weaken cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy. For since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis in 2008, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re has been an increased demand for safe stores of value--especially U.S. treasuries--that has pushed short-term interest rates to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound (ZLB) in many parts of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. That development, in turn, has prevented markets from clearing. That is, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB put a price floor under short-term interest rates or, alternatively, a price ceiling on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of safe assets. 

Cabellero, Fahri, and Gourinchas (2016) show that this constraint creates pressures that get cleared elsewhere, primarily in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output market. That is, real economic activity will be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 adjustment mechanism once prices quit working at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB. Moreover, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem will bleed over into ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r countries that provide safe assets. And this is exactly what we see:

U.S. Financial System as Banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 World

One solution to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe asset problem is to increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of safe assets. Enter cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system. The United States, as a whole, tends to borrow short-term at low interest rates from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world while investing abroad in long term in riskier assets that earn a higher yield.  By doing this, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system provides safe, liquid assets to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world while funding economic development abroad. 

This tendency was first observed by Kindleberger (1965) and Despres et al. (1966) who saw cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se activities as nothing more than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 maturity transformation service of a bank. They cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore called cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 “banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. Gourinchas and Rey (2007) argue that not only is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States financial system acting as banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world, it increasingly acting as a venture capitalist to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. They note that over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past few decades an increasing share of U.S. foreign investments, funded by its short-term liabilities to foreigners, became directed toward riskier assets. 

The banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world role can be seen in Figures 1-3 which show various parts of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 external balance sheet of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States. Figure 1 shows U.S. liabilities to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. The assets under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 blue area are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquid assets, with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 darker blue being cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more liquid. The gray area covers derivatives, which we assume are consider liquid assets apriori (e.g. AAA-rated CDOs). The pink and red areas are FDI and corporate equity, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 riskier assets. They make up a relatively small share of U.S. liabilities to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. Liquid assets dominate U.S. liabilities to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world.

If we now look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset side of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. external balance sheet we see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opposite story. Here FDI and corporate equity make up a larger share. We also believe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 derivative portion on this side of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 balance sheet is most likely geared toward riskier assets as well. Consequently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset side is weighted toward risky, higher yield assets. 

Figures 1 and 2 look a lot like a bank's balance sheet. To see this more clearly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next figure shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of liquid assets on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liability side and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 share of risky assets on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset side. As you can see, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 riskier asset share has been growing and is now over 70% of U.S. claims on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. Meanwhile. liquid U.S. liabilities to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world sits just above 60% of outstanding liabilities.

So like a bank, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. tends to fund short-term and invest long-term with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. And like a bank, it earns a positive spread between what gets on its investments and what it pays on its liabilities:

Implications of Banker to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 World Role

That cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system plays this role has several implications. First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy has a greater debt capacity than would ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rwise be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case. Over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past few decades, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world has become more financially integrated. However, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re has not be an commensurate increase in financial deepening across cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 globe. Consequently, foreigners have increasingly looked to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system as a key producer of safe assets given its deep markets and relatively good institutions. The U.S., in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words, has a comparative advantage in exporting debt! This used to be a joke, but time has shown cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is truth to it.

Second, this role also implies cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 growth of U.S. debt is partly endogenous to global demand for safe assets. The growth of U.S. public debt, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, is not just a result of Congress and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 President passing budgets. It is also cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 strong foreign demand for our treasury securities putting downward pressure on yields and making it easier for our politicians to run budget deficits. The sustained decline in yields since 2008 suggests cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world wants more treasury issuance. (This speaks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Triffin dilemma for safe assets covered here)

Third, given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absence of ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r reliable large-scale providers of safe assets, it is hard to see how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re could be a 'run' on this banker to world in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decade ahead. To be clear, and as we show in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 paper, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r providers of safe safe assets like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United Kingdom and Germany. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y cannot produce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same scale of safe assets as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States. This does not mean cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. government should become complacent in dealing with unfunded long-term liabilities, but it does mean fears of bond vigilantes are overblown. What ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r safe assets would investors run to in a 'bank run' on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system? 

Recent Developments

It is useful to take a closer look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent trends in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. supplied safe assets to world. The figures below takes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liquid assets categories from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first figure above and plots cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m individually in two separate figures.

The first figure below shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 publicly provided or backstopped (i.e. deposits) safe assets to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. The key takeaway from this figure is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for treasury securities, deposits, and cash grows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most. They, seemingly, are considered cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe assets.

The next figure shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 privately supply U.S. safe(ish) assets to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world. The path of short-term private safe assets like repos, commercial paper, money market mutual funds as well as longer-term private-label MBS follow an expected boom-bust path. Only cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for corporate bonds seem to be relatively stable.

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last figure below, we combine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above figures into one with two time series. The first series is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 safe assets: treasuries, deposits, and currency. The second series is all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r liquid assets above summed togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. An interesting story emerges. During cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 housing boom period cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 super safe assets declines relative to trend while demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r (slightly less safe) liquid assets grows above trend. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 opposite has happened: demand for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 super safe assets has soared while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 less safe liquid assets has declined. Risk aversion is high in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global economy.

Okay, so what does changing composition of global demand for U.S. safe assets mean? In my next post I will provide cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer my coauthor and I provide in our paper.