Winner of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New Statesman SPERI Prize in Political Economy 2016


Sunday, 30 June 2013

Money as Credit

The relationship between money and macroeconomics is very strange. At one time money was thought to be central to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discipline - advanced courses in macroeconomics were often called monetary economics. We had monetarism. Then gradually money slowly faded away. We had real business cycle models that were just real, and if we wanted to make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m nominal you just added money as a ‘medium of exchange’. Then even Keynesian models with sticky prices began to dispense with money altogecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, becoming cashless. Money seemed both essential - for example to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concept of inflation and to why Says Law did not hold - but also dispensable.


These thoughts followed from reading a book called ‘Money: The Unauthorised Biography’ by Felix Martin. 


The first thing to say is that this book is a great read, and one that I think non-economists will find completely accessible. Much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book, as you would expect from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 title, involves a historical discussion of how money evolved, was developed and was understood in particular societies at different times. Some of this I was familiar with - like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stones of Yap - but a great deal was new to me. But this is a biography with a message. Money is not fundamentally a commodity medium of exchange that made exchange more efficient compared to barter, but a particular form of credit, a system of clearing accounts (transferable credit). Yet, Martin argues, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dominant view since Adam Smith has been of money as a commodity medium of exchange, and this has enabled macroeconomics to largely ignore financial crises, until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y actually happen. Here is a passage:

“From cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 moneyless economics of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 classical school cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re evolved modern, orthodox macroeconomics: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 science of monetary society taught in universities and deployed in central banks. From cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 practitioners’ economics of Bagehot, meanwhile, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re evolved cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 academic discipline of finance - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tools of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trade taught in business schools, used by bankers and bond traders. One was an intellectual framework for understanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy without money, banks and finance. The ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r was a framework for understanding money, banks, and finance, without cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. The result of this intellectual aparcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365id was that when in 2008 a crisis in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial sector caused cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 biggest macroeconomic crash in history, and when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy failed to recover afterwards because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banking sector was broken, neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r modern macroeconomics nor modern finance could make head or tail of it.”

Some of this will be familiar, although what was new for me (but perhaps not to followers of Minsky or MMT- and quite challenging - was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idea that this could all be traced back historically to a misconceived view of money itself. (According to Martin, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 17th century philosopher John Locke has a lot to answer for.) The threads developed from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 historical account of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 origins of money are numerous. For example money as credit is inevitably social, and so its value is bound to be politically determined. In a financial crisis, when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of debts begin to encumber cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy, it is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore quite logical and natural to adjust cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 value of money to redistribute between creditors and debtors.

So this is a big ideas, big picture kind of book. Inevitably, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore, some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 brushstrokes may be a little too broad or bold for some. The story of macroeconomics as essentially classical and real with only a brief incursion by Keynes is I think too simple and easy, and I would have liked to know his take on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 explosion of macro work on financial frictions since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 historical detail is fascinating, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ideas cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are used to illustrate are clear and thought provoking, so I’m very glad I read it.




Thursday, 27 June 2013

UK Growth has been even worse than we thought

That is one headline on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Office for National Statistics (ONS) latest data revisions. Output in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK economy is now estimated to be currently almost 4% below its previous peak, compared to previous estimates of 2.5% below. Or alternatively, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 headline could be that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK never had a double dip recession: at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 beginning of 2012 growth was flat racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than falling by 0.1% (not annualised), a 0.1% that has been reallocated to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subsequent quarter. The chart below shows cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 old and new data for GDP growth, quarter on quarter. So GDP went fall, flat, fall, which technically is not a recession. I’ll leave you to decide which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more informative headline is.*

As you can see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 big revision is in how much GDP fell in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession. GDP is now thought to have decreased by a little over 5% in 2009 as a whole, compared to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous estimate of -4%. At this point I cannot resist telling a small story about this number, but for those who are fed up with my personal anecdotes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a serious point about inflation to follow. I make a weak attempt to connect cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end.

Quarter on quarter changes to UK GDP (not annualised): ONS

At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 beginning of 2009, I was asked to attend a breakfast meeting with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n Chancellor, Alistair Darling, along with some non-academic economists. I had never attended one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se before, so I did not know what to expect. I had not met Darling, but all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r economists invited appeared much more comfortable with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 format and surroundings, so to be honest I was racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r nervous. Academics in particular can appear out of touch because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y do not have all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest data at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir fingertips.

Sure enough, one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first questions Darling asked was just how bad we each thought things could get. I cannot remember what each person said, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 general view was that GDP could fall by as much as 3% in 2009. I was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last to give my opinion. I could have ducked out, but instead I remembered one thing from my earlier days as a forecaster. This was that forecasts typically underestimate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent of large swings in GDP, particularly if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are globally synchronised. So I said that I thought things could be worse than that, and GDP could fall by 5%.

Impossible! was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 immediate retort of one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r economists: someone who is very well known and very sensible, although I will not say who it was here. This person cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n used cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir detailed knowledge of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data to say why it was inconceivable that GDP could fall by so much. One by one everyone else agreed that although things were bad, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y could not get that bad, and 5% was an outlandish number. Just as I wished I had kept my mouth shut, or better still just not come, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 senior economist from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury who was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re came to my defence: a fall that large could happen, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y described how it might happen. I of course take no pleasure in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that my forecast has been vindicated, and it was little more than luck, but it is one of those moments I will not forget.

Now for something more consequential. The chart below compares two different measures of UK inflation: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI (green) and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator (blue). CPI inflation has been significantly above cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2% target since 2010. In contrast over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last year growth in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator has been well below 2%. This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deflator at market prices, so it includes indirect taxes. The dashed line is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator at basic prices, which excludes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se. The press release only includes numbers going back to 2010 for this series, but you can see that growth has been below 2% for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last three years. The dotted line is growth in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US GDP deflator - this moved in a more immediately understandable way after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession, but over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last two years cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK and US measures have not been that different.

Alternative measures of inflation


The fact that output price inflation (which is what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator measures) has been below CPI inflation is neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r surprising, nor unique to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK. What is less appreciated is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no reason from an economic point of view to focus on one series (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI) racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator) when setting monetary policy. At an intuitive level looking at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output price measure makes more sense, because policy has more control over things produced in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same country. At a deeper level, inflation matters because some prices are sticky, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator generally excludes volatile commodity prices. It should be less influenced by volatility in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate, so it may be better for that reason too.

I cannot help but reflect on how different UK monetary policy might have been if it had focused on output prices racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than consumer prices. In 2011 interest rates were almost raised (3 out of 9 MPC members voted for doing so), despite cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lack of a recovery. Would this have happened if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target inflation measure had been below 2%, as growth in GDP at basic prices was? Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n Quantitative Easing has largely stalled, which would have been very hard to justify if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 focus had been on output prices.

One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reasons often given for focusing on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI (which has come up again in discussion of nominal GDP targets) is that this data is available quickly and is not revised. [1] Which brings me back to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 beginning, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 GDP deflator numbers for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first quarter of 2013 and earlier have been significantly revised (and are smoocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r as a result). I have never understood this argument. We should start with why inflation is costly, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n think about how best to measure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se costs. If measurements change because information gets better, policy should respond to that. If that causes problems, improve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 measurement. Perhaps policy needs to obsess a bit less about this bit of data or that, and think more about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fundamentals of what it is trying to do. 

* I changed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 text here from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original version to make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nature of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 adjustment clearer. As one economic journalist put it, reallocating 0.1% of GDP between quarters makes no difference in terms of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economics, but revising away cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 double dip recession will play well for George Osborne politically. I think that says a lot about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quality of political debate.

[1] Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r argument is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI is easily understood by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 non-economist. If this impresses, why not use wages racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI, as I suggested here. As wages are clearly sticky, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are good cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365oretical reasons to focus on this as a measure of inflation.

Wednesday, 26 June 2013

Government default, reserves and QE

For macroeconomists. Paul Krugman needed more coffee to get his head round cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest paper by Corsetti and Dedola. I had a similar feeling, and I have written this post to try and get my thoughts in order. So this comes with a health warning, which is that I may have failed.

This post is all about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distinction between central banks and governments, but to make those distinctions clear, its helpful to consolidate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir budget constraints. Initially assume that this consolidated entity can finance its deficit by eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r issuing bonds or printing cash. It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore true that this entity need never default: if no one buys its bonds, it just issues cash. However that does not mean that it will never default. Suppose, as Corsetti and Dedola do, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a direct and simple link between cash and inflation, while issuing debt has no impact on inflation. Avoiding default by printing cash cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore creates inflation, which is costly. It may be so costly that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government/central bank entity chooses to default, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than bear those costs.

I do not think this idea is controversial, but failure to distinguish between ‘need’ and ‘choose’ can cause confusion. What may be controversial in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 above is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 simple quantity cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory link between cash and inflation, but in fact we do not need anything so sharp. As long as printing cash is more likely to raise inflation than issuing debt, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 proposition still holds. What cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exact nature of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation link will influence, of course, is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 likelihood cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government will choose to default racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than create higher inflation.

This choice may also be influenced by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existence of independent central banks. If governments give control over printing money and inflation to a conservative central banker in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Rogoff sense, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n this could decrease cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 likelihood of using inflation to avoid default, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore makes default more likely for a given fiscal position. This may also, of course, influence fiscal policy. Whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r independent central banks have that much independence is of course debatable.

Now let’s add cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility of multiple equilibria. The ‘good’ equilibria is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest paid on government debt reflects cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ‘true’ probability of default i.e. it reflects cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 circumstances in which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 consolidated government chooses to default. The ‘bad’ equilibrium is one where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rate of interest reflects a much higher probability of default. As De Grauwe has recently emphasised, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market can in effect force default by not buying debt, this bad equilibrium is possible.

However as our consolidated government/central bank can print cash, does this rule out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bad equilibrium? The answer, according to Corsetti and Dedola, is not necessarily. The reason is straightforward. Printing cash is still costly, because it raises inflation. The bad equilibrium could still exist, because to prevent it would require creating an undesirable amount of inflation, which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 consolidated government will not at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 day do, whatever it may say it will do.

However Corsetti and Dedola note that in practice, central banks are buying government debt not by printing cash, but by creating reserves. So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y extend cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir model to include a third asset, bank reserves. In terms of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 consolidated government, what are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se reserves? In Corsetti and Dedola I think reserves are default free debt. They pay a risk free interest rate, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no chance of default, because (by some means) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank always promises to pay back cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest and capital with money. However, like government debt and unlike money, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no link between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of reserves and inflation.

Now I find it intuitive that with this additional asset, it is now possible to remove cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bad equilibrium, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 authors show. The government/central bank can simply choose to swap any normal debt that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market will not buy with reserves, which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market will buy, because reserves are default free. The government/central bank is essentially ruling out its option to default. Why does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government/central bank ever issue bonds?  In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absence of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility of a bad equilibrium, it might prefer issuing bonds because it wants to keep cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 default option.

I have traditionally thought about Quantitative Easing as being equivalent to swapping debt for cash. For exactly cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reasons Corsetti and Dedola outline in a world without reserves, to do this permanently would raise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level, so as a result QE is strictly temporary. But now add reserves of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Corsetti and Dedola type. QE cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n involves a swap between two types of debt: one default free and one not. The consolidated government/central bank is reducing its option to default on debt, in order eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r to remove a bad equilibria, change cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 term structure, increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 supply of completely safe assets, reduce its interest bill, or something else.

Now what is crucial in this analysis is that issuing reserves, unlike issuing cash, has no implications for inflation. You might object that while that clearly seems realistic at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 moment, this reflects cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 peculiar circumstances of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound (ZLB), and in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer term additional reserves would be inflationary because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would allow private banks to create more loans and deposits etc etc. However in this context a recent post from Paul De Grauwe and Yuemei Ji is interesting.

De Grauwe and Ji, among many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r things, consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 situation in a which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank buys government debt with reserves, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government defaults. It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n often suggested that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank loses cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ability to control interest rates and inflation. De Grauwe and Ji argue that this “does not hold water” for two reasons: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank can reduce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money stock by eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r raising reserve requirements, or by issuing interest bearing bonds. So would a permanently higher stock of reserves necessarily imply higher inflation once cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB was over? Following De Grauwe and Ji cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer is no, because eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r private banks can be forced to hold more reserves and not create more deposits, or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank could exchange reserves for some ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r kind of central bank asset that was still default free but which had no knock on implications for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banking sector.

So to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent that reserves are just default free debt, or can be turned into default free debt, QE does not need to be temporary even with unchanging inflation targets. Whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r this is of any consequence I’m not sure, particularly as central banks do not want to make QE permanent, as recent events illustrate. Seeing reserves as default free debt may also not be terribly interesting for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK or US right now as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 perceived default risk of each country’s debt is pretty low anyway, and so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chances of a bad equilibrium emerging are equally low. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 implications for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone are clearly much more interesting.


Monday, 24 June 2013

The intellectual bankruptcy of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 austerians

It is both amusing and tragic to watch cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 advocates of fiscal austerity try and deal with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 thin intellectual foundations for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir approach have crumbled away, while at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 empirical evidence of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir folly accumulates. I say thin not for dramatic effect: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic textbooks tell us that this policy was foolish in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first place, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 austerians were always arguing something like ‘forget cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 accumulated wisdom of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past century, on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basis of two or three papers we know better’.[1]

So we have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latest annual report from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of International Settlements, which is telling central banks to stop all this unconventional monetary policy stuff and get back to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 serious business of eliminating... no sorry, ‘controlling’ inflation. Ryan Avent has an excellent commentary on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same report from last year, most of which could equally apply to this year's edition. Here I just look in detail at one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report’s six chapters on fiscal consolidation. (As Mervyn King once said, central bankers’ obsession is fiscal policy racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than inflation.) In a section on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 costs and benefits, after a first paragraph outlining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case against, we have this:

“There are reasons to be sceptical about all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se arguments. First, even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short-term adverse effects of fiscal policy on output (or fiscal multipliers) are somewhat greater than in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-crisis period, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is considerable uncertainty about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir magnitude and no compelling evidence that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are large enough to render fiscal consolidation more difficult (or actually self-defeating).”

Just look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 language here: ‘sceptical’, ‘somewhat greater’, ‘considerable uncertainty’, ‘no compelling evidence’. You could write a paragraph like this about virtually any economic idea. Notice also cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target and how it changes: it starts off in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong place, by implicitly assuming that if multipliers were smaller cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy would be costless, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 much stronger position that fiscal consolidation is self-defeating.

It gets worse. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next paragraph we have:

“Second, ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r factors almost surely contributed to unexpectedly weak growth. Especially in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro area, investors’ worries about fiscal sustainability and liquidity drove up sovereign bond yields, putting a strain on bank and sovereign balance sheets and leading to more restrictive credit conditions.”

The first sentence is a non-sequitur. And cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n we get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 euro periphery countries, but no mention of how this crisis was brought to an end not by fiscal consolidation but by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actions of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB. You would think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 BIS would want to give credit to a successful central bank policy! Next paragraph:

“Third, larger multipliers do not necessarily undermine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case for an early or relatively fast adjustment. The argument for back-loading or slowing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pace of fiscal consolidation relies on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expectation that fiscal multipliers will decrease in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future or that economic growth will rebound significantly. However, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se expectations do not materialise, shifting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bulk of fiscal consolidation to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future would mean greater debt and higher debt servicing costs, making future adjustment even more costly and prolonged.”

Notice cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 language again: “do not necessarily”. The only way to make sense of this paragraph is that we are going to be stuck at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound forever.

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next paragraph we get that old chestnut, credibility:

“The case for back-loading fiscal adjustment also relies on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credibility of fiscal plans. Current governments will have to make commitments on behalf of future ones.”

This is just wrong, unless you are only thinking about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone periphery again. For ‘backloading’ fiscal consolidation to work, current governments do not have to commit to anything. You just need to believe that future governments, once cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery is assured, will focus on stabilising and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n reducing debt, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than allowing debt to explode. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y invariably do. [2]

Don’t worry, its coming to an end:

“Finally, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of fiscal consolidation on growth extends beyond cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short run. By restoring sound financial conditions, eliminating cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risks associated with high debt and reducing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 resources needed to service cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt, consolidation will lead to higher sustainable economic growth. As a result, its long-term benefits will more than offset its short-term costs.”

This is more like a recitation of an article of faith than an argument. It first says reducing government debt is good for long term growth. Let’s accept that: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main arguments against austerity have never involved suggesting that long term high government debt is good for you. It’s all about when is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best time to stabilise and reduce government debt. It is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 final sentence that just does not follow. Because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are long run benefits to reducing government debt, it must be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sooner we start cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 better? No. Exercise is good for you, but you don’t start when you are down with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 flu.

This kind of thing is amusing sport for academics who are trying to put off getting down to serious work on a Monday morning. But of course it is tragic because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 austerians, even though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have been soundly defeated on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 battlefield of ideas and evidence, continue to call cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shots on policy nearly everywhere. What to do about this tragedy? Just keep plugging away at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 arguments I guess, although a bit of ridicule also helps convey cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 poverty of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 austerian argument. But it is also up to ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs with more effective voices to point out that this emperor has no clocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365s. 


[1] There may also be an element of Keynes famous academic scribbler in this too. (“Madmen in authority, who hear voices in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 air, are distilling cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir frenzy from some academic scribbler of a few years back.”) There was a period - in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980s - when those economists studying at masters/PhD level might have been taught that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 undergraduate textbooks were wrong, and that Keynesian economics was doomed. That proved to be a temporary aberration, Keynesian economics rejuvenated itself and in most departments it was restored to its rightful place at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 centre of macroeconomic wisdom. But perhaps some of those now running policy did cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir PhDs during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980s, and never kept up with what happened subsequently.


[2] This is where obsession comes in. Occasionally a government fails to prevent debt exploding, and forces cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary authority to monetise cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt, leading to hyperinflation. This is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bankers’ nightmare. If you want to avoid this remote possibility at all costs, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n you might be willing to sacrifice anything to do so, including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 health of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real economy.  

Sunday, 23 June 2013

Fiscal legacies and competence

I’m afraid this is more on Labour’s fiscal record, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth that this created a huge mess that current Labour leaders should apologise for. So if you have already been convinced that this is a myth, or if you will never be convinced that it is not, do not bocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r to read any furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. However I will say something at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end about why this issue is so important, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore worth returning to.

The key thing to remember is that this debate is all about degree. I have argued (and repeat below) that UK fiscal policy was not tight enough in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 years 2003-7, certainly in hindsight, but even given what we knew at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time. As I said before, some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best myths are based on half-truths. The issue is how serious this fault was. The myth is that this was a mistake of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 highest order, which had serious consequences and which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore requires an apology [1].

Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 thing about myths of this kind based on half-truths is that those who perpetuate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m have an ultimate fallback position. This is to switch back from myth to half-truth, and deny that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y ever suggested cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth, or perhaps even to deny that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth exists. Some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comments on my earlier post have made this move, and Jeremy Warner in a response to my reply to his earlier post has done cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same, although I have to add in a very courteous manner. I will return to this point after running through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 facts.

One ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r point to bear in mind is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distinction between wisdom at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time and in hindsight. Any argument that is specific to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that we had a financial crisis and a huge recession in 2008 is likely to be in hindsight. So, for example, I have argued that Labour should have aimed for a declining racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than constant debt to GDP ratio, in part because it would have given itself a bit more room for manoeuvre once cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession hit. However I would never dream of labelling a past government irresponsible and reckless for not doing this, because few macroeconomists argued this before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Recession.

There are two types of argument put forward as to why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last Labour government’s fiscal record has been something that requires an apology. The first is that it left a serious economic mess that has been costly to clean up. Let’s call that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 legacy argument. The second is that it demonstrates incompetence which, unless addressed, future Labour governments will suffer from.

Take cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 legacy argument first. The most obvious way in which a government can mess things up for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future is by an unwarranted increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of government debt. This cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last Labour government clearly did not do: before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession hit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt to GDP ratio was slightly lower than when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y took office. Of course debt rose subsequently as a result of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession, but I talked before about why that is irrelevant.

Looking at debt to GDP may be misleading for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 obvious reason that it is a stock racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than a flow, and critics of Labour focus instead on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deficit. [2] However it is not so obvious that high deficits automatically represent a legacy problem. Those same critics usually add that Labour wasted money, and if this is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n a new government can easily correct cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem by curtailing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wasteful expenditure. Everyone gains except those cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money is being wasted on, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new government gets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit. The argument has to be that this ‘excessive spending’, once made, is costly to reverse. But let’s leave this point to one side, and just look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 figures.

Once again cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data does not look promising for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 critics. The current balance (which excludes investment spending) was -0.5% of GDP in 2006/7 and 2007/8, which is hardly a large number. Public sector net borrowing, which does include investment, was around 2.5% of GDP, which seems larger, but here zero is not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 appropriate reference point. A sustainable deficit is one that leaves debt to GDP constant: to take some round numbers, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt to GDP ratio is to be sustained at 40%, and nominal GDP grows by 5%, we need net borrowing of 2% of GDP. So an actual deficit of 2.5% again does not seem that excessive.

But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 critics say that is misleading, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy in 2007 was at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 high point of a huge boom. (The phrase ‘credit fuelled’ usually gets added at this point.) They say, quite rightly, that such a boom will raise taxes, and it is wrong to follow that with higher spending. So was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK economy in 2007 at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of a huge boom? Here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR’s assessment of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap.



The OBR’s output gap in 2007/8 was 2%, which could just count as a boom, although not huge by historical standards: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mid-70s, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980s, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1990s are all eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r larger or more sustained. [3] Here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR’s series for net borrowing, both actual and cyclically adjusted.



Remember that 2% is a rough benchmark for a 40% debt to GDP ratio to be sustainable. The deficits from 2003/4 to 2007/8 were too high, as my paper clearly argues. But are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y of a scale that leaves a really difficult legacy for subsequent governments? The obvious comparison is with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mid 1990s. Here we had a cyclically adjusted deficit that reached 6% of GDP, but it was brought down quickly by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n Conservative government. The idea that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deficits just before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession were so large that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would inevitably create serious difficulties for a subsequent government does not stand up. [4]

So what about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic competence charge? Here I have no interest in comparing Labour and Conservative governments in general - that is a completely different kind of exercise. What I am interested in, and have written about, is what we can learn from Labour’s record about macro fiscal management.

The first point is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal rules brought in by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Labour government in 1998 were progressive, both in terms of previous fiscal rules and compared to what was being done elsewhere. These included a ceiling of 40% for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt to GDP ratio, which at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time few criticised for being too high or constant over time. Against this measure, fiscal policy was too tight in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early years of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 administration. The subsequent relaxation can be seen as an attempt to correct that error, which it largely did. Debt was 36.4% of GDP in 2007/8, so correction was not complete: hence, Labour could argue, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deficit was above sustainable levels. The record shows that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Labour government did respond to fiscal outturns in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right direction. The budgets of 2006, 2007 and 2008 did involve fiscal tightening. [5] So at face value cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main mistake cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government made, relative to its own rules, was to run too tight a policy in its early years, but it successfully corrected that mistake in later years.

Looking at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual record more closely, however, and you can see that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were two additional systematic mistakes that were made, which did not require hindsight and which we have learnt from. I go into detail in my paper, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y involve forecasts and cyclical correction. On forecasting, it really was a game of two halves: persistently too pessimistic, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n persistently too optimistic. On its own that is not crucial. What is important is that, towards cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of this period, Treasury forecasts were more optimistic than those of ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r forecasters, like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IFS or NIESR. One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 documented causes of deficit bias is overoptimistic forecasts by finance ministries, and this looks like a case in point. The second lesson is that looking at numbers ‘over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic cycle’, as Labour’s rules did, is a problematic method of cyclical correction, for reasons I outline in my paper. Two mistakes, but neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r merits a charge of incompetence.

Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rmore, both cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se mistakes have already been dealt with by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current coalition. As I have said many times, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Conservative party deserves praise for setting up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR. I am pleased to have played a very minor role in helping convince cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m it was a good idea, and it is a great pity I could not persuade cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Labour government at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same time. The coalition’s remaining fiscal rule looks at a cyclically adjusted deficit, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than at deficits ‘over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cycle’. So unless any future Labour administration scraps cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR, or goes back to ‘over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cycle’ rules (both extremely unlikely), cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n Labour has nothing left to correct!

With hindsight cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are additional lessons we can learn, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one I have stressed is that we should have a declining racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than a constant debt to GDP target. But you cannot label politicians incompetent for not realising this at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time, for much cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same reason as you cannot damn cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m for not foreseeing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. By such standards we are nearly all incompetent. [6]

So neicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 legacy nor cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incompetence versions of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth stand up, eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r with a simple look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data, or after more in depth scrutiny. But why am I so bocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365red about this. Why should I care if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Prime Minister says things like:

“This deficit didn’t suddenly appear purely as a result of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global financial crisis. It was driven by persistent, reckless and completely unaffordable government spending and borrowing over many years.”

and that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 media does not challenge him on this? After all, this is just cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 kind of thing politicians do - distort cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 truth by as much as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can get away with for political ends. (With this particular speech, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distortion in one respect went too far, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 PM found to his cost: see here.)

Well, this blog is about presenting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macroeconomic facts as I see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m, so when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y do not fit a widely promoted political (of whatever colour) line, I should say so. However cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a much more important reason in this case, which is that myths influence policy. This myth is part of a pattern, particularly evident in Europe, of seeing our current problems as being to a significant extent about fiscal excess, and of setting current policy accordingly. So in Europe everything is seen as if it was Greece. (Talking of which, if you want to see what reckless borrowing really looks like, see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chart below.)

OECD Economic Outlook: General Government Financial Balances

Explaining our current problems as being in significant part as a result of fiscal excess helps buttress cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy of austerity, which in a ‘zero lower bound’ recession is completely cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong policy to pursue.

Myths may also distort policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer term too. I have asked many times why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current coalition embarked on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir austerity programme when it was obviously such a risky thing to do. (It was risky because it eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r relied on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recovery being strong enough to take this deflationary shock, which we all know it was not, or it relied on unconventional and untested monetary policy being able to put things right.) Part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer - and I suspect it is a small part - is that some politicians looked back to a previous episode where a Conservative government ignored academic advice, and that was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetarist experiment of Margaret Thatcher. In this post I looked in particularly at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 affair of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 letter from 364 economists. The myth on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 political right is that events proved Mrs Thatcher right and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 academics wrong. The reality is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 verdict on Mrs Thatcher’s economic policy is much more mixed, as I discuss here. If this myth played any part in emboldening cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Conservative party to ignore cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 warnings from economists this time around, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n current events show how dangerous macroeconomic myths can be.



[1] As suggested by Janan Ganesh here, for example.

[2] The Labour government, like its predecessor, to some extent used PFI to artificially reduce public borrowing. However cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR calculate that “If all investment undertaken through PFI had been undertaken through conventional debt finance, PSND would be around 2.1 per cent of GDP higher than currently measured”. So not good, but not that big an issue in macro terms.


[3] As I note in my paper, if you look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap series as currently calculated by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OECD and IMF, you get much larger figures for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2006/7 boom, and hence for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cyclically adjusted deficit. However, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se numbers take a particular view of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 productivity loss that emerged after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession. (In simple terms, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK’s measured productivity performance shows a sharp deterioration from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession onwards, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 methodology cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se bodies use assumes underlying productivity does not change abruptly, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore underlying productivity must have been growing more slowly than anyone - including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se same institutions - thought at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time in 2006/7.) The same numbers calculated in 2006/7 are much lower. Whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir current view is right or not, it is an argument entirely in hindsight.

[4] Remember cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 argument is all about scale, and whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r deficits of this size created a serious problem for a future government that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y keep having to remind us about. To give cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se numbers some kind of meaning, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increase in VAT from 17.5% to 20% raised taxes by about three quarters of a percent of GDP. Now you could say, quite rightly, that deficits were more difficult to deal with this time around because we hit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, but again that is an argument in hindsight, and one which is particularly inappropriate for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current government to use.

[5] The 2008 budget did not tighten in that fiscal year, which given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 signs of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis already apparent showed foresight.


[6] Of course Gordon Brown was foolish from a political point of view to first talk up his prudential credentials, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n through a series of minor manoeuvres (see my paper for details) undermine that image. But that is politics, and here I focus on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 numbers.  

Friday, 21 June 2013

Mervyn King

Mervyn King is about to retire as Governor of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of England, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re have already been assessments (e.g. here). I will not attempt to do cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same, but instead just add an anecdote, an observation and a small comment.

First cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 anecdote. Mervyn first taught in Cambridge, which in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 early 1970s was a department with a large contingent of Marxist or Neo-Ricardian (i.e. anti-mainstream) staff. Mervyn gave tutorials in a third year option in economic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, and one group he had consisted of just two students: one who would go on to achieve great things in academia and public service, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r of more modest talents. The latter, having previously done little economics (his first year was spent reading maths), had become perhaps too impressed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 radicals, who had explained how mainstream economics was fundamentally flawed, ideologically tainted and doomed. Mervyn did not try to immediately disabuse him of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se views, but instead said something like ‘OK, but have a read of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se papers, such as this by Arrow on health, and see if you still think neoclassical economics has nothing to offer.’ It was a good strategy, and I’m grateful for it.

The anecdote has a point, which is that I think it is impossible to understand Mervyn King without also understanding how many academics work. We like clear principles and sound thinking derived from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. Arguments based on perceived knowledge from practical experience may be brushed aside if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y cannot be reconciled with those principles, particularly if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y may also just reflect limited vision or vested interests. This approach can be called arrogance. Take this paragraph from Neil Irwin’s assessment:

“King encouraged cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bank to engage cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 city less on its own terms — understanding how things were working or not working, and where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bodies were buried — and more as what an academic economist might want cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banking sector to be. I’m told that when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a question of studying how gilts were to be issued, for example, King instructed his staff to consult some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 leading academic students of auction cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 people who actually traded UK government bonds all day.”

Now I know nothing about this particular issue, but I have to note here that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se were some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same academic students of auction cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory who helped cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK government raise £22.5 billion from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sale of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 3G spectrum - that is a few hundred pounds for each person in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 country. To not consult cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m and follow conventional practice could have been very expensive.

One set of circumstances where this academic approach will founder is when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 principles on which your view is based are wrong, and events decide to teach you a lesson. The financial crisis is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 obvious example: I remember being told at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very onset of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis that it might take cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 markets a few weeks to adjust relative prices to better reflect risk. But good academics also adapt cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir view when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 facts change (as Keynes famously noted), and King’s subsequent criticisms of too large to fail banks have been very strong and public.

Which brings me to UK austerity in 2010. Before he became Governor, King made cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following remark which I have always remembered: “Central banks are often accused of being obsessed with inflation. This is untrue. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are obsessed with anything, it is with fiscal policy.” In public King encouraged cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new coalition government in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir austerity programme (see here, for example: HT PK). This in turn may have reflected an over optimistic view about how effective unconventional monetary policy could be in dealing with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 consequences. For some that is enough to damn him, despite cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 clear success of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank in targeting inflation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decade before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis. Of course we do not know exactly what was said in private advice, and in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se circumstances believing politicians’ accounts can be very misleading. (For example, read Andrew Adonis on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 negotiations that led to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current UK coalition government.) More important, from my own point of view, is that we do not know whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r King’s view changed as evidence against austerity mounted. Many good economists made cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong call in 2010, and have since had cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 courage to follow Keynes’s advice. What we do know is that in recent months King has voted for more monetary stimulus, and has been outvoted by his MPC colleagues. 

But I said I was not going to attempt an assessment. What I have liked is having an academic - a very good academic - running our central bank. In that, of course, I’m biased.


Thursday, 20 June 2013

More on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth of Labour Profligacy

“Oh boy! There was nothing wrong with fiscal policy under Labour, says top economics prof”


That was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 headline on a piece by Jeremy Warner, assistant editor of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Daily Telegraph. He was reacting to this post, which apparently “blogs to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effect that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was no real problem of overspending under cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last government”.

But he is puzzled. “By cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 really weird thing about Wren-Lewis's analysis is that in an earlier post, he seems to accept that fiscal policy was way too loose towards cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of Mr Brown's tenure. Indeed, he had put his finger on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nub of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 delusion that took place – Mr Brown began to believe that higher than expected tax receipts represented a structural and permanent shift in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tax base. He could cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore spend accordingly.”

All very strange. But lets go back cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 post Warner does not like, and look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 third paragraph, which he does not quote. After presenting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data which fails to show fiscal profligacy before 2008, I say “Of course it is possible to find fault, and I do. In hindsight it would have been better if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt to GDP ratio had been kept nearer 30% of GDP, or even reduced furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. But debt to GDP was lower before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession than when Labour took office, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current balance was almost zero. Hardly a profligate government.”

That is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 post. I was not saying that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was nothing wrong with fiscal policy under Labour, and in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 paper I reference I am critical on a number of levels. What I was saying is that Labour’s performance does not justify cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth that its profligacy is responsible for most of our current economic woes. Its not a very difficult idea to grasp. But racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than grasp it, Warner prefers to suggest that I am just inconsistent, confused or worse.

He also plays cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 arrogant academic card, which is usually a significant tell that you do not want to address cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real issue. He says “what really gets my goat about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Wren-Lewis blog is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 arrogant suggestion that only qualified academics are capable of speaking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 truth on matters such as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se.” Funny that I don’t remember writing anything like that. Indeed I was saying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 complete opposite: this was not a myth that required any expertise to unravel - you just needed to look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data. My complaint against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 media was not that it was incapable of speaking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 truth, but that it was unwilling to do so.

Yet some journalists really do believe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth. How can cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y do so, when it is a myth that is easy to unravel? Well maybe cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same way cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can take a piece of text, and so obviously misrepresent what it says. The same way cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can have a headline which is not just untrue, but which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 headline writer knows is untrue.


Tuesday, 18 June 2013

Bold macroeconomic policy changes for a new government

One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 features of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incoming 1997 Labour government was that it undertook significant and progressive changes in macroeconomic policy. Not only was it right to give independence to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of England [1], but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 institutional framework cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y created for this was innovative and effective. As I have written recently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal framework established a year later was also clear and progressive compared to past practice and what was being done elsewhere.

So could cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government that gets elected in 2015 be equally bold? I think it could be. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rmore, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 suggestions I make below apply to many advanced economies. Yet why look two years ahead now, when recovery from recession is eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r far from complete, or for many countries has not begun? One reason is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lags in policy making can be quite long. A new government will not have spent cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year before an election working out its policies - it will have been too busy campaigning. Policies get decided much earlier. To have a chance in that decision making process, ideas need to be bounced around earlier still.

On monetary policy, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new government needs to acknowledge that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recession has indicated clear problems with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation targeting regime. Three things need to change. First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 medium term inflation objective should be accompanied by an objective of minimising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap - in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r words cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK should have a dual mandate like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US. Second, nominal GDP should be adopted as an intermediate target, to guide cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 MPC as to how best achieve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se two objectives. Third, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation target of 2% is too low, because it increases cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk that we will soon suffer anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Zero Lower Bound (ZLB) recession. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government fixes this target (which is one reason why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1997 decision was progressive), and it should raise it. All of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se changes will assist cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 process of recovery as well as help in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer term.

On fiscal policy, we have to distinguish between policies pre and post recovery. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government inherits an economy where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate set by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Monetary Policy Committee is still at 0.5%, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n its priority should be fiscal policies that promote recovery. I agree 100% with Paul Krugman that governments around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world have needlessly confused long term issues involving debt with this short run priority: here is one of many posts I have written arguing this. Yet cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 incoming government should also have a fiscal strategy post recovery.

This should involve both rules and institutions. Whatever fiscal rule is adopted, it should make three things clear. First, it does not apply at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB. [2] Second, it should focus on a long term objective of reducing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt to GDP ratio. Third, deficits have to be flexible in response to shocks in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short term. Now how you square cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se three things is tricky, and I still have an open mind on this, but for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 moment you should read this very interesting proposal from Tony Dolphin at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IPPR as to how it might be done. That proposal utilises an enhanced UK fiscal council (OBR), which is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 institutional leg of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reform.

Before discussing that, however, I want to say a bit more about why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy goal should be to gradually reduce debt to GDP. I would give four main reasons. First, it allows room for fiscal policy to support monetary policy if it again hits cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, without worrying about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bond markets. Second, it reduces real interest rates, which should encourage private investment (although cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more open cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 smaller this effect will be). Third, it reduces future distortionary taxation. Finally, future generations will need all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 resources we can give cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m to help cope with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir inheritance of hugely disruptive climate change.[3]

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 context of similar proposals from Hopi Sen [4], Chris Dillow recently raised some doubts. Some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se relate to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short term position: yes, investment probably responds more to expected future growth than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cost of capital, but with an active monetary policy, reducing debt to GDP should not inhibit growth. A more serious concern is that reducing real interest rates might increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of hitting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, which is one reason why I propose raising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation target. [5]

The current government should be credited with setting up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR, but it did so with a very restricted remit. The OBR is not allowed to crunch cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 numbers on alternative policies, so it cannot even produce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 raw material on which ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs can propose advice. Perhaps this made sense to avoid throwing a new institution into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 middle of a fierce political debate in 2010, but it does not make sense in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer term. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 very least cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 OBR should be given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 freedom to look at alternative fiscal policies, but its role could go furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r still, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IPPR proposal suggests.

[1] I should confess that before 1997 I was very dubious about central bank independence. In retrospect that was because I did not have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 imagination to see how that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 institutional set-up could be crucial. Despite my recent criticisms, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 MPC has done much better than elected governments would have done. However my fears were that we would get something more like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were not groundless. I also worried that an independent central bank might be too conservative in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Rogoff sense, and that concern has also been realised

[2] Or equivalently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re should be a rule that directs policy in very different ways at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB.

[3] In an ideal world, we would be dealing with climate change now, and perhaps - as I discussed here - using higher government debt to help pay for it. However we are not, and it does not look like this is going to change any time soon.
Postscript 24/6/13: As well as leaving capacity for fiscal stimulus after a large negative demand shock, Obstfeld argues that we need low debt to leave capacity for a (partial) bail out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial sector.

[4] I obviously disagree with Hopi on how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Labour party should respond to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 myth that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir fiscal mismanagement was responsible for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK’s current plight. If you want to get into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 apology idea, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n it seems reasonable that governments should only apologise for major errors racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than every particular thing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y could have done better. As I have argued before, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no comparison between Labour’s fiscal errors and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current government’s mistakes. Governments that commit errors that go against expert opinion at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time bear a particular responsibility. Few (myself included) raised objections to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 constant 40% debt to GDP ratio when it was adopted in 1998.

[5] In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK I suspect that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main short term impact of a tighter fiscal regime will be a depreciation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than lower interest rates. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 context of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last Labour government, I think that would have been helpful.


Sunday, 16 June 2013

Multipliers in a monetary union and at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB

For macroeconomists

My recent post reminded me that I had earlier promised to talk about a paper by Farhi and Werning. Its an excellent and very rich paper, but this in my area which means I’m biased, so let me single out one point that should be of general interest to macroeconomists. We all should know, from Woodford for example, that in a closed economy at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound (ZLB) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 (temporary) government spending multiplier is greater than one. It is tempting to apply cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same logic to a member of a monetary union, because if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are small relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 union as a whole cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y too face a fixed nominal interest rate. What Farhi and Werning show is that this is incorrect, and I’ll try and explain why. (The authors also focus on this point in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir paper, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first best option is to read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir paper, particularly as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir intuition for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 result is a little different - although I believe quite consistent - with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 one I give here.)

Let me first recap on Woodford’s closed economy result. If real interest rates are constant, consumption smoothing ties current consumption to its steady state value, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 temporary increase in government spending has no impact on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 steady state. So current consumption is unchanged, and we get an output multiplier of one. (I make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same point in a related two period setup here.) With intertemporal consumption, income effects really do not matter, so we can ignore cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m. [1] At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB nominal interest rates are fixed, so any increase in output will generate some inflation, reducing real interest rates. Lower real rates will increase current consumption relative to its steady state, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 multiplier exceeds one.

Now why does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same logic not work in a monetary union? The key point is that nominal exchange rates are fixed, which implies that in steady state cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level has to return to its original level to keep competitiveness unchanged. So if inflation rises today, it must fall (relative to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 base case) later. With fixed nominal rates, we now have lower real rates followed by a matching period of higher real rates. Working backwards from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 steady state, we have a period of rising consumption, preceded by a period of falling consumption, with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact effect being zero. So in a monetary union, consumption gradually falls, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n rises again, but is always below its initial and steady state level.

Neat isn’t it! Now to relate this to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real world we would want to add lots more things, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 paper does show that with credit constrained consumers cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary union multiplier can exceed one. But this key difference between a monetary union and a closed economy remains. And of course we are assuming here that consumers realise that in a monetary union higher inflation today will be offset by lower inflation later on, a presumption which some in periphery countries in particular might want to question.

Yet if you think about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 logic here, it depends crucially on prices being allowed to rise in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 long run in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 closed economy case. Suppose instead that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary authorities operated a long run price level targeting regime. Now any inflation generated by higher government spending today would require a later period in which inflation was below base to offset it. So lower real interest rates at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB would be offset by higher (than steady state) real interest rates later on as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank reduced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level back to target. We would get something more like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary union result. [2]

So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 closed economy multiplier is lower with price level targeting. Of course price level targeting (or its equivalent) in itself does help at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, for exactly cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same reason. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB it is generally assumed that inflation is below steady state, so real interest rates are high, which with inflation targeting just depresses consumption. But with price level targeting, low inflation today will be matched by high inflation and low real rates after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB constraint is lifted, which supports current consumption. Just as price level targeting dampens cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of a negative demand shock at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, so it dampens cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of a positive demand shock like fiscal expansion at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB. The government spending multiplier is still positive, but now below racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than above one. Fiscal stimulus at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB is also beneficial because it reduces cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent inflation has to rise after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB constraint has lifted under a price targeting type regime.

So this is anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r example of why you cannot assess cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 potency of fiscal policy without taking into account cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary policy regime. The ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r crucial implication for Eurozone policymakers is that in standard state of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 art models countercyclical fiscal policy is effective. (I also think its desirable, but I agree effectiveness is a necessary but not sufficient condition for desirability.) But of course cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y all know that, don’t cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y! 


[1] Note, however, that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 multiplier of one means that human wealth has not changed anyway, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 additional output=income exactly offsets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 higher tax bill.

[2] It is not exactly cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same, because a monetary union involves forever fixed nominal rates: inflation falls later through competitiveness effects. In a closed economy with a price level target inflation falls, and real interest rates rise, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank puts up nominal interest rates. 

Friday, 14 June 2013

Why Bernanke was right to speak out on fiscal policy

This is a comment on Cardiff Garcia’s post on fiscalists and market monetarists, and also some related criticism of Bernanke’s recent remarks on fiscal policy, criticism which I think is totally wrong. I want to argue that a ‘monetarist’ position which is indifferent to what fiscal policy is doing in current circumstances is untenable. As a result, central bankers have to speak out on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dangers of austerity. [1]

There are two lines that monetarists might take. The first is that unconventional monetary policy, Quantitative Easing (QE), is a perfect substitute for conventional monetary policy. The second is that an appropriate monetary policy regime can, through expectations, undo cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 restriction imposed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound (ZLB). Let me take each in turn.

The first argument is wrong mainly because of uncertainty. Macroeconomists know little enough, but we do know something about how conventional monetary and fiscal policy works, and we have a lot of data that can help us. We know so much less about unconventional monetary policy. What kind of model we should use is unclear, and we have very little data.

The second argument would be right if we could fix inflation expectations in exactly cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same way as we could, absent cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB, fix nominal interest rates. Would a nominal GDP target do that? Of course not. I think it would help, particularly compared to an inflation target regime, because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter actually inhibits inflation expectations rising above that target. That is why I have recently argued that a path for nominal GDP should be adopted by central banks as an intermediate target. Would adopting such a target raise inflation expectations and speed a recovery? - I think it would. Would it raise inflation expectations by enough to negate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 need for any fiscal stimulus (or, more realistically, to counteract cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of fiscal tightening)? There is no logical reason why it should. But let us just suppose it did. Does that mean we can ignore fiscal policy?

Absolutely not. What we are getting in this case is a recovery achieved by raising expected inflation above (in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK, US and Eurozone) 2%. That is costly, because it means actual inflation must be allowed to go above 2%. The more we deflate demand through fiscal austerity, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 higher inflation has to go (or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer it has to be above 2%). So monetarists who believe in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expectations channel cannot be indifferent to fiscal policy, unless cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y also believe it has no effect, or that inflation above 2% is costless. (I make a similar point a little more carefully here.) If, as Paul Krugman says, fiscal policy makers are doing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong thing, that is a cost worth paying, but it is a cost nonecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365less.

This is why it is really important that central banks, like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, make it publicly clear cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difficulties that fiscal tightening is causing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m in meeting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir mandate. Eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r this is because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are, quite rightly, uncertain about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of QE, or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are aware that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more fiscal tightening cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more inflation will have to go above 2% to counteract its impact.

The idea that to speak this truth is wrong because it might frighten cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 horses is silly. I have used cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following analogy before. No one wants to hear a pilot tell passengers that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are no longer in control of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 plane. However a better analogy in this case would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pilot not telling cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 co-pilot, which would be highly dangerous. The horses that matter here are those in charge of fiscal policy, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y need frightening.


[1] Sorry Nick. I have a lot of sympathy for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point that we should not routinely exaggerate with language. The (I think just British) phrase I hate is ‘black hole’ when used to describe a worsening in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government’s accounts. The use of austerity to describe what is happening in parts of Europe and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK right now is less obviously loaded or misleading, but I’m open to persuasion.


Thursday, 13 June 2013

How a Greek drama became a global tragedy

Maybe that title is too strong, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an arguable case that what happened to Greece in 2010 was crucial in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 move to austerity not just in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone, but in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK and US too. As most reasonable people now recognise that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 global move to austerity was a terrible mistake, understanding what went wrong in Greece is important. By this I do not mean how Greece came to behave fiscally in a total irresponsible way, interesting and important though that is. These things sometimes happen, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y do not usually have global consequences. What is more important is how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone and IMF subsequently handled events, which helped turn a Greek crisis into a Eurozone crisis and more.

These events have recently been analysed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF. (Subsequent references are to paragraph numbers.) All credit to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m for publicly and critically analysing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir role in this affair. In terms of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 substance, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 facts of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case are not really in dispute. There were two feasible responses to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 true fiscal numbers as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y began to be revealed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek government. [1] The first was forgiveness, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 form a large fiscal transfer from ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Eurozone governments. These governments might have noted that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek people did not intend its previous governments to act in such a profligate and deceptive way, and that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone had failed to put in place effective institutions to stop it happening, and as a result cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y could have (one way or anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r) paid off a large part of Greek debt as a gift. That was never likely to happen, and it did not happen. [2]

So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r feasible option was default. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report also notes (para 55), a number of Fund programs since 2000 had started with some ‘private sector involvement’. Yet initially cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone ruled this out, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report makes clear and which coverage of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report has widely noted. Why was it ruled out by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone? The charitable explanation was a concern that once cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 default possibility became reality, markets would turn on ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r vulnerable governments. Predictably, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y did this anyway. A racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r more base explanation was that with default cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banks in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Eurozone countries might lose a lot of money, and become even more fragile. There may also have been a bit of pride.

So what we got was a transfer of ownership of a large part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek debt from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private sector to ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Eurozone governments, and crippling austerity for Greece. This was not feasible: default was just postponed, but only partial default on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 remaining privately held debt. Additional austerity was imposed, and Eurozone governments swore cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be no default on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debt cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y now owned. And so it goes on.

So why did cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF not point out that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original plan was not feasible, and refuse to participate? That would have been a hard political call to make, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF is practiced in making such calls when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economics dictates. The report talks about failures in Greek implementation, but it also recognises that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subsequent turnaround in Greece’s underlying fiscal position has been dramatic, so its difficult to believe that plans to do any more should have been taken seriously. The real problem, as I note here, was that projections for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek economy were hopelessly optimistic.

Why were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y too optimistic? As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF acknowledges (para 41) and has acknowledged before, it underestimated cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy of austerity. It got cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 multipliers wrong. [3] Yet while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report draws a number of lessons from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 episode as a whole, I cannot see any analysis of how this fundamental, and arguably critical, mistake was made.[4] Talk to most people who know anything about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory involved, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y will tell you that when nominal interest rates are fixed, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 starting point for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government spending multiplier should be one. [5] In a financially crippled economy cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are likely to be a lot of credit constrained individuals around, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tax or transfer multiplier is also likely to be a lot larger than normal. So numbers based on looking at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past evidence which includes times when monetary policy was able to counteract cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal change were always going to be seriously wrong. You didn’t need to be a nobel prize winner to work this out, you just need to ask people who have worked through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of fiscal multipliers. [6] Knowing a little bit about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF, I would love to know how this mistake came to be made. [7] [8]

The IMF document is not just about deriving lessons looking back. It also speaks to a real issue that should be being debated in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Eurozone, and that is what are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best institutional arrangements for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lender of last resort to Eurozone sovereigns (hereafter SLOLR)? As Paul DeGrauwe has pointed out, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last few years tell you that you need a SLOLR to prevent a bad equiilibrium where debt crises are self fulfilling. But should cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SLOLR be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank, ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Eurozone governments or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF?

What cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF report clearly shows is that it should not be ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Eurozone governments. A good SLOLR needs to be effective (in having cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fire power to prevent a bad equilibrium), but it also needs to be able to know when not to intervene, but instead allow default to happen. Eurozone governments failed on both tests: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were never willing to devote enough resources to ensure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were effective, but with Greece cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y failed to see that default was inevitable. They have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong incentives to make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right decision.

You might think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek episode also tars cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same brush. But as Karl Whelan points out, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB does not come out of this episode very well eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. Which is a little worrying, because with OMT cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB is now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SLOLR. It does have back-up, but from those very same governments that got it wrong in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of Greece. So in a future crisis, does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right mechanisms in place to know when it should pledge to buy government debt and when it should do nothing to prevent default? While cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF deserves credit for being publically self-critical, I cannot help but ask how long will we have to wait for a similar self-analysis of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB’s role in this affair?  

[1] As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF notes, in October 2009 a new government revised up its estimate of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2009 deficit from 4% to 12.5% of GDP, and even this was 3% below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 final estimate.

[2] In technical terms, this would have amounted to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re really being just one set of Eurozone fiscal accounts. If one government gets its people into trouble, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r governments will raise taxes or cut spending to prevent default. When I was writing this paper with Campbell Leith, we ruled out this possibility as unrealistic, but I never imagined that judgement would be tested so quickly.

[3] Assuming a multiplier of 0.5 racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than 1 does not account for all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forecast error. But what remains does sound a bit like ‘we expected cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 confidence fairy but she did not turn up’. For example, errors “reflected cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 absence of a pick-up in private sector growth due to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 boost to productivity and improvements in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 investment climate that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 program hoped would result from structural reforms.”

[4] Am I overemphasising this point? Consider this hypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365tical. Using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 correct multipliers, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF just cannot show that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 original no-default programme adds up. (As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report makes clear, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual projections only just did so.) The IMF tells cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Troika that it cannot participate without some initial default. Fearing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 impact that such news would have, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Europeans recognise that some default is required. Racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than spending cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next year or so putting off cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inevitable, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Troika instead focuses on establishing that Greece is a special case, and ensuring cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is adequate support for ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r periphery countries on beneficial terms without crippling austerity (using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 right multipliers). The rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world increasingly sees Greece as an isolated incident and not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 beginning of a worldwide debt crisis. The ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r possibility, explored by Barry Eichengreen (HT Brad DeLong), is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greek government could have insisted on default.  

[5] In a closed economy at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ZLB it is almost certainly above one. In a monetary union, even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government spending is entirely on domestic goods, in a model with unconstrained consumers it will be below one, but with credit constrained consumers it can be above one (see this paper by Fahri and Werning, and a forthcoming post). Ideally, from a macro point of view, you would choose to cut government spending on goods produced overseas, where multipliers could be negative. The amount that Greece spends on arms, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent to which it has been part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal consolidation programme, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that many of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se arms come from ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r European governments is highly controversial.   

[6] Doing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 analysis is what is crucial here. In this particular case it just so happens you could have asked a well known nobel prize winner who had also done cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 analysis. However just asking an academic who has won a nobel prize for macroeconomics but who had not done cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 analysis could get you into trouble.

[7] Even though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 report notes that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assumed multipliers were too low, it also comments (para 46) that “The adjustment mix seems revenue heavy given that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal crisis was expenditure driven”. Yet if you want to protect demand, you should (in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short run) focus on tax increases racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than government consumption or investment. So even within this document, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basic macroeconomic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory behind fiscal consolidation has still not been fully appreciated.

[8] Of course you can say that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 numbers were chosen to fit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 politics, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real lesson is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 head of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IMF should not be a past and/or prospective French politician. But those within an organisation like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fund should try and make it as difficult as possible for politics to overrule economics in this way.