Tuesday, February 25, 2014

The FOMC Meeting of September 16, 2008

Journalists are busy reading cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2008 FOMC transcripts looking for things to write about. Matt Yglesias is no exception, and he has written a piece arguing that Ben Bernanke and his FOMC made a critical blunder on September 16, 2008, which was not to lower cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate target.
New documents released last week by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Federal Reserve shed important new light on one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most consequential and underdiscussed moments of recent American history: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decision to hold interest rates flat on Sept. 16, 2008. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 meeting at which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decision was made was overshadowed by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ongoing presidential campaign and Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs’ bankruptcy filing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous day. Political reporters were focused on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 campaign, economic reporters on Lehman, and since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 news from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed was that nothing was changing, it didn’t make for much of a story. But in retrospect, it looks to have been a major policy blunder—one that was harmful on its own terms and that set a precedent for a series of later disasters.
So, it's like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a fire at City Hall, and five years later a reporter for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 local rag is complaining that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 floor wasn't swept while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fire was in progress.

Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs filed for bankruptcy on September 15, 2008, and an FOMC meeting took place on September 16. On April 30, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target rate for fed funds had been set at 2%. On September 16, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC agreed to keep cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate target constant at 2%. Seems like this was pretty dim-witted of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 committee, given what was going on in financial markets that very day, right? Wrong. At that point, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds market target rate had become completely irrelevant.

First, here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 period 08/01/08 to 10/31/08.
You'll note that after about September 12, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed could not even hit its target. The fed funds market is an unsecured overnight market. Given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disruption in financial markets at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time, fed funds lending had become quite risky, with risk depending on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 borrower. So, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective fed funds rate reflected a substantial amount of risk at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time - we're not looking at some risk-free rate. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective fed funds rate does not reflect all of fed funds market activity. In fact, a majority of fed funds trading is not even included in that measure. At cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would have been good reason to think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual average interest rate on fed funds trades was substantially different from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective fed funds rate, as measured.

On top of that, an element of Fed activity at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time that was key to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 response to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of loans cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed was extending to financial institutions. Total borrowing from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed looks like this:
The Fed had already been lending in a big way, before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Lehman failure, in part through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Term Auction Facility that had been set up a year previously. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, that lending increased from $169 billion on September 10, to $268 billion on September 17, and to $543 billion on October 1 (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity is measured weekly).
So, though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC didn't change cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate target in mid-September, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regional Feds were extending credit massively to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial system through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 month of September.

The large quantity of Fed lending was reflected in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of reserve balances outstanding:
In particular, reserve balances went from $9 billion on September 10 to $47 billion on September 17, to $104 billion on September 24, to $167 billion on October 1. To put this in perspective, daylight financial transactions through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can be supported with a small quantity of reserves. That quantity was sometimes about $5 billion before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. So, $47 billion in reserves is a big number. Indeed, it may be a large enough quantity to drive cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk-free overnight rate to its lower bound, which at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time was zero - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate on reserves. On October 1, 2008, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed began paying interest on reserves at 0.25%, and that became cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 floor rate at that time (though for technical reasons cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate currently is below that rate).

Thus, by September 16, 2008, it seems cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed was effectively already at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound. At that time cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds target was irrelevant, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re were excess reserves in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 system, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective fed funds rate was irrelevant, as it reflected risk. Note, for example, that by October 31, when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate on reserves was 0.25% and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate target was 1%, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effective fed funds rate was 0.22%.

As I discussed in this post, much of what we would like to know about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy response cannot be found in FOMC transcripts. Some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key Fed interventions had to do with: (i) Who borrowed how much and at what rate from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, and what were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 related conversations that went on between Fed officials and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 officials of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large financial institutions involved? (ii) What assets were purchased by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed from what financial institutions, and at what price, and, again, what were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 related discussions that occurred involving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 officials of those financial institutions? Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, we know that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury was involved, and we would like to know what was discussed vis-a-vis cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial community.

Matt Yglesias's piece is written like a blog, not like a well-researched piece of journalism. He cites cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC transcripts, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n provides his own interpretation of what is going on. Apparently, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was no attempt to check this with anyone who might have some expertise. Nevercá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365less, Yglesias is willing to level cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 charge that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 guy who ran cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis made a "big mistake." Unfortunately, it's Yglesias that is making cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 big mistake.


Sunday, February 23, 2014

The Financial Crisis in Retrospect

The release of FOMC transcripts from 2008 is an important event. These are key documents for anyone interested in understanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 role of policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. Jim Bullard has written a short piece on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 events in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter half of 2008. Bullard's view seems to be that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Lehman failure was widely anticipated, and perhaps beyond policymakers' control, though of course cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 resulting systemic events appear to have come as a surprise.

Jeff Lacker gave what I think is an extremely important speech this past Friday on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary policy response, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 role of economic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis and in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aftermath. The speech is both enlightening and thought-provoking. Lacker has a unique perspective on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. He has been President of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Richmond Fed for 10 years and, before assuming a management role at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed, worked on research problems in banking, financial contracts, and incentives. The Bank of America is in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Richmond Fed district, so Lacker would have had an inside track on what was going on in one of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 largest financial institutions in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 country, and thus in much of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial system.

Some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interesting points in Lacker's speech are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:

1. Economists had plenty of tools and models available to apply to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problems of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y may not have applied cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m very well. Lacker traces cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 roots of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis to August 2007, when interest rate spreads began to rise in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market for asset-backed commercial paper. This brought on a response from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 form of a change in discount window policy. Lacker questions whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r that was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 appropriate policy response, and uses this as an example of poor application of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 available economic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem at hand. What Lacker mentions in his speech relates to a particular FOMC discussion, which can be found in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2007 FOMC transcripts. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 transcripts, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a very long discussion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy, and Bernanke defends it by citing chapter 6 in a book by Allen and Gale. My interpretation is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy decision had been made - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discount rate would be lowered - and Lacker was questioning cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy. Bernanke's response was to find a piece of academic work that supported cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy move, but that piece of work had questionable relevance to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem at hand.

2. Too-big-to-fail is at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 heart of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. The U.S. financial system is fragile. Unless cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 features of financial disruption in 2008-09 were somehow only a symptom of some large underlying shock - a view which at this point seems a very long stretch - this seems clear. But where does that fragility come from? One view is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fragility is inherent to financial systems. This view is framed in some versions of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Diamond-Dybvig model, in which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 maturity mismatch and illiquidity inherent in banking imply that bank panics are possible. An alternative view is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fragility is induced. It is well-known, for example, that deposit insurance induces risk-taking by banks that can be curbed through regulation - e.g. capital requirements. For small banks in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S., regulation is simple, because small banks are simple. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 failure of small bank is no big deal. In many cases, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FDIC can step in on a Friday, resolve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 failed bank over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 weekend, and have it open on Monday under new management.

Big banks and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r financial institutions are anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r matter altogecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. These large financial intermediaries are complicated and hard to regulate. Indeed, large financial institutions like Bear Stearns and Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs could take on some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 characteristics of banks - e.g. maturity mismatch - while falling outside cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 regulatory umbrella that covers banks. As well, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 failure and resolution of a large financial institution is a potential nightmare. The possibility of systemic disruption (which we saw in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Lehman failure and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subsequent problems at AIG) from a large financial institution is what leads to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 too-big-to-fail moral hazard problem. That is, a too-big-to-fail financial institution understands that it is too-big-to-fail, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore takes on too much risk, relative to what is socially optimal. This high level of risk could be reflected, for example, in a high-aggregate-risk asset portfolio, or in a maturity mismatch between assets an liabilities.

The too-big-to-fail problem is not only a long-run problem, but could manifest itself within a crisis period, as it may have in 2007-08. For example, it appears to have been well-known to regulators, and to Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs itself, that Lehman was on shaky ground, perhaps a year or more before it failed. When Bear Stearns failed in March 2008, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed intervened in key ways, and helped engineer a sale to JP Morgan Chase. This could have created cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 expectation in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r large financial institutions that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir incipient failure would be met with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same type of intervention. Thus, it is possible that Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs could have taken corrective action, including increasing capital and reducing dependence on short-term funding, to ward off failure, if it had correctly anticipated that a bailout would not occur.

Lacker states:
Lehman Brocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs filed for bankruptcy on September 15, 2008. One day later, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 insurance company American International Group (AIG) received a large credit extension from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New York Fed. At that point, regulators had resolved six large failing financial firms in five different ways. Some positions in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capital structure were rescued in one firm's resolution but not rescued in anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r's. Each had been handled on an ad hoc basis, without comment on how similar cases might be handled in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future. Market conditions following Lehman and AIG cried out for a general policy statement providing guidance on future interventions.
So this points to a policy failure. There was no explicit policy on how to deal with large financial insititutions, and those large institutions had to be confused about what would happen in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 event of looming trouble. The most uncharitable view of Fed policy would be that, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than saving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. economy from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Depression, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fall of 2008 Ben Bernanke was only cleaning up his own mess.

One might be tempted to think that too-big-to-fail is just an unsolvable commitment problem that we just have to live with. But, as Lacker points out
The cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365sis that financial market instability is inherent, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than induced by poor policies, must also confront cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that instances of instability are quite unevenly distributed across different countries and different regulatory regimes, as exemplified by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 contrasting experiences of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States and Canada. Over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past 180 years, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States has experienced 14 major banking crises, compared with just two mild illiquidity episodes in Canada over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same period. If financial fragility were an inherent feature of financial markets, financial panics would be ubiquitous, but that's not what we see.
So, somehow cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Canadians managed to solve cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 too-big-to-fail problem. While I'm quite willing to entertain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility that Canadians are superior human beings whose financial acumen is beyond cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comprehension of Americans, I think we should entertain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are things going on in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great White North that we can easily replicate.

3. Economic researchers need to think more carefully about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir policy advice. There is no hint in Lacker's speech that pre-financial-crisis economic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory was somehow lacking. Obviously we have learned a lot from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, and that episode raised questions and moved some researchers in different directions. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economics that Lacker brings to bear in understanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 events of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis was well in place long ago. That economic cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory included information economics, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of incentives and insurance, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of financial contacts, and banking cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory. While some people want to tell us that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis demonstrated that economics is a failure, I think we can safely argue that any failure was in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inability of regulators and policymakers to apply what was on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 shelf.

But we can do better, of course. Lacker is critical of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tendency for economists to produce "possibility cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365orems," i.e. models which tell us that such-and-such can happen under such-and-such conditions, without worrying too much about how to apply such knowledge in practice. In my experience, contact between policymakers and researchers can cure that problem easily. And that was exactly what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 conference at Arizona State University (organized by Ed Prescott), where Lacker gave his speech, was all about.

4. Central bank crisis intervention is not primarily about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overnight nominal interest rate and Taylor rules. This was not one of Lacker's bullet points, but this idea is implicit in his speech. Lacker talked for an hour on monetary policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis without mentioning cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overnight interest rate. During a financial crisis, a decision about whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate target should be 2% or 1.5% is second order relative to who is borrowing at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discount window, how much, and at what rate; what Fed officials are saying to what CEO of which large financial institution; or what assets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is buying and putting on its balance sheet.

Tuesday, February 18, 2014

RBC and NK in a Nutshell

Paul Krugman is a very bad student. He doesn't pay attention in class, he refuses to read, and he complains constantly that he's not learning anything.

Latest complaint:
Take real business cycle cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory – I know it’s a horse I beat a lot, but it’s not dead, and it’s a prime example within economics of what I have in mind. I still want to spend at least some time explaining that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory to my undergrads, so I’ve been looking for a simple, intuitive explanation by an RBC cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365orist of what’s going on. And I haven’t been able to find one!
Krugman could of course look in any of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 standard undergrad macro texts, including my favorite. But I'll boil it down and make it really easy for him, and put RBC and NK (New Keynesian economics) in one picture. Full blown RBC, and basic NK (which is just RBC with stickiness) includes intertemporal choice, but for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basic ideas, static analysis works OK.
The picture shows production possibilities frontiers (PPFs) and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 indifference curves of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 representative agent. I've taken out government spending, as it's not part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 basic story for eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r RBC or NK, so production possibilities represents simply a technological tradeoff between consumption and leisure. All output is consumed, so consumption equals output. Initially, this economy is in equilibrium at point A. That's also a Pareto optimum as this economy is frictionless, for now. A negative TFP shock shifts cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 PPF in, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equilibrium is at point B. The way I've shown it, leisure rises, hours of work fall, and consumption (equal to outuput) also falls. So it looks like a recession as we know it. One can also show that, for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 model to work, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 elasticity of labor supply with respect to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wage (minus cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 slope of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 PPF at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equilibrium point) has to be sufficiently large - just disentangle cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 income and substitution effects, and it's clear that leisure could fall when TFP falls.

So that's RBC. What about NK? This is a cashless economy - as in a Woodford world - but we can imagine that prices are quoted in "dollars." P is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dollar price of goods, W is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dollar price of labor, and W/P is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real wage. Suppose furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r - much in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spirit of Woodford - that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank sets P. So, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nominal wage is flexible, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n a negative TFP shock gives us cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same thing - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 competitive equilibrium goes from A to B. But suppose cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank does nothing in response to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 TFP shock, and W is fixed. Then, after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 TFP shock cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 equilibrium is at D, not B. At D, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real wage is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same as at A, i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 slope of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 PPF is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same at D as at A. So in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NK world cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is an inefficiency when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy is hit with a shock, and we can see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 welfare loss in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 picture - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 representative agent is on a lower indifference curve at D than at B.

What to do about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 efficiency loss? In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NK world, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank could increase P, or cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal authority could subsidize hiring and pay for that with a lump sum tax. In eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r case, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 appropriate policy will take us to B. Done.

So, that is a simple apparatus, that an intermediate-level undergrad can handle easily, and principles students can do it too. This can be a launching pad for ideas about what TFP is, what a TFP shock is, and what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se basic stories leave out. Is it really very useful to think about TFP shocks driving business cycles if we can't measure aggregate TFP well? That NK story about monetary policy seems pretty crude. Shouldn't we elaborate more on what central banks actually do? Shouldn't we include financial factors in both cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 RBC and NK stories?

And for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 really sophisticated stuff, boiled down into words with no macá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365matics, read Kartik's book.

Sunday, February 16, 2014

Email Conversation with Binyamin Appelbaum

In connection with this post, and this New York Times article by Binyamin Appelbaum, a question came up in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comments section from Noah Smith, as to how Prescott's comments may have been taken out of context. Prescott and I were both, I think, interviewed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same way for Appelbaum's piece, i.e. by email. Here's how I was quoted in Appelbaum's article:
“Suffice to say that I am very surprised by his current policy views and how he articulates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m,” Stephen Williamson, a professor of economics at Washington University in Saint Louis, said in an email. “I don’t think his views have changed. I think this is just a side of Narayana we didn’t know was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re.”
It's useful to compare that to my email conversation with Appelbaum. I left out one question, which I thought was too personal, and I did not answer cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 question. Here's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rest of it:
BA: More than four years later, how would you assess his performance as president of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed?

SW: I'm guessing that if you asked cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 participants at FOMC meetings what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y thought, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would be very enthusiastic.

BA: Narayana has argued that stronger forward guidance could help to increase employment, and that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has room to try because inflation remains low. Why do you regard this view as mistaken?

SW: I think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's experiments with forward guidance have been unsuccessful. They have only succeeded in confusing people. A useful exercise is to count cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 number of words in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC statement, and compare pre-financial crisis to post-financial crisis. I can parse that and understand what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC is trying to say, but I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 average financial market participant has trouble with it, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 average person on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 street would be completely lost. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forward guidance has not been consistent over time. The FOMC first specified an "extended period" of low interest rates, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n calendar dates, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n a threshold specified in terms of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unemployment rate. Now cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are back to extended period language - roughly - along with words about what happens if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rate is low for a long period of time. It's hard to see why more language in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re - for example about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unemployment rate threshold - could make any difference.

Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, I think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reason inflation is low now is because short-term interest rates have been low for a long time. The longer cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y stay low, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 longer inflation will remain low. That sounds counter-intuitive, but I think it's right. One of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most astute things that Kocherlakota said in public is in this speech:

http://www.minneapolisfed.org/news_events/pres/speech_display.cfm?id=4525

That essentially makes cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same point. The idea is that, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed thinks about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y're facing traps cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m in a low-inflation environment.

BA: You wrote in September, "Fed officials like Kocherlakota seem to want to argue that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 failure of policy to 'cure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem' is just a license for doing more." Kocherlakota, I think, would say that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has a legal obligation to keep trying so long as inflation remains low. What is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downside to trying?

SW: The "legal obligation" i.e. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "dual mandate" is quite vague. For example, I think if you look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC statements during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Greenspan era (though granted that was fairly tranquil) you'll find little or no mention of anything to do with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "real" economy - e.g. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unemployment rate - in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy statement. Greenspan was deliberately vague, and Congress never gave him a hard time about it. The danger of speaking too much to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mandate (i.e. "maximum employment") is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's ability to influence real activity is subject to considerable uncertainty, and no one thinks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can have an effect on real activity for long. If Fed officials continually make statements to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effect that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y can do things which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y cannot do, that is a problem.

BA: You wrote in 2010, "The Narayana I knew would have thought cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 worldview represented in standard Keynesian economics was hopelessly naive." How would you describe Kocherlakota's views on monetary policy before he joined cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed? Are those views apparent in his work as an academic?

SW: As an academic, Narayana was a very sharp researcher, interested in a wide array of issues, few of which actually touched on monetary policy. So maybe I was just making inferences about what his views on policy would be, and how he might go about applying his knowledge in a policy setting. Suffice to say that I am very surprised by his current policy views and how he articulates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m.

BA: Do you think his views have changed at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed, or that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were previously misunderstood?

SW: Actually, I don't think his views have changed. I think this is just a side of Narayana we didn't know was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re.

BA: How do you think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed has performed as a research institution under Kocherlakota? Do you see evidence of a shift in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 subjects under study, or in its perspective on those subjects? What is your understanding of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reasons for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 termination of Pat Kehoe and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 separation with Ellen McGrattan?

SW: To date, I don't think that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way Kocherlakota thinks about policy has mattered for how research is done at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed. Whatever is going on internally actually has nothing to do with economic ideas, as far as I can tell.

Saturday, February 15, 2014

Where has Tobin Gone?

In 1937, was born cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 spawn of Satan, and he was named Robert E. Lucas Jr. On his scalp was etched cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dreaded "666." In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1960s, Robert attended cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Academy of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Satanists, known to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 University of Chicago, where he was schooled in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ways of Lucifer (Milton Friedman). In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1970s, Robert, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 antichrist, decreed that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re should be no more worship in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Church of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Keynesian Cross. A secret society was formed, and in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1990s cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y didst make a pact with Michael Woodford. In return for his life, Woodford was sworn to use cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Tools of Satan - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 functional equation, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 contraction mapping cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365orem, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dreaded Euler equation. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, Woodford, his henchmen and henchwomen, were to appoint Satan's ministers to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key positions of power in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economics profession - journal editorships - where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were to enforce cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 use of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Tools of Satan. Publication of even one paper making use of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 tools of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Church of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Keynesian Cross would mean banishment to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 underworld forever.

Which seems to capture how Paul Krugman thinks about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economics profession. Here's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 part of Krugman's post I want to focus on:
Let me offer an example of how this ended up impoverishing macroeconomic analysis: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 strange disappearance of James Tobin. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1960s Tobin developed and elaborated a sophisticated view (pdf) of financial markets that offered insights into things like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 role of intermediaries, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effects of endogenous inside money, and more. I’ve found myself using Tobinesque analysis a lot since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis hit, because it offers a sophisticated way to think about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 role of finance in economic fluctuations.

But Tobin, as far as I can tell, disappeared from graduate macro over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 course of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 80s, because his models, while loosely grounded in some notion of rational behavior, weren’t explicitly and rigorously derived from microfoundations. And for good reason, by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 way: it’s pretty hard to derive portfolio preferences rigorously in that sense. But even so, Tobin-type models conveyed important insights — which were effectively lost.

Then came cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, and many economists apologetically admitted that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y had erred by not incorporating finance into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir models, and announced plans to try to do that in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future.
Tobin has indeed disappeared from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 curriculum in any PhD programs in economics that I know about. I work in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 field of money and banking, go to conferences, publish papers, edit papers, referee papers, and I have never come across a paper in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mode of Tobin (1969) in my whole professional career - I got out of graduate school in 1984. I have certainly read Tobin's stuff. There was a set of papers that I read while in graduate school that I thought were interesting, including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1969 paper that Krugman mentions.

To understand why Tobin's work has disappeared from modern discourse in macroeconomics, a good starting point is Sargent's 1982 paper on "Beyond Demand and Supply Curves in Macroeconomics." In 1982, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a budding literature on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foundations of monetary exchange, and explicit models of financial intermediation. Sargent discusses Tobin's work directly, points out what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 insights were from that work, and goes on to explain how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 new literature deepened our understanding of Tobin's insights, and gave us new insights. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1980s, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was extensive work on financial intermediation models - Diamond and Dybvig's work (banking panics) and Diamond's delegated monitoring work. Yours truly, Bruce Smith, and Bernanke and Gertler, among ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs, thought about how to integrate some of those ideas into general equilibrium frameworks. There has been a wide-ranging program in monetary economics for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last 35 years or more, including work by Kiyotaki and Wright, Rocheteau, Lagos, yours truly (again), and many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365rs. As one example of what you can do with those types of models, you can look at some of my papers (this one, or this one). As well you can look up some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 work of Randy Wright (Wisconsin), Ricardo Lagos (NYU), Guillaume Rocheteau (UC Irvine), Mark Gertler (NYU), Nobu Kiyotaki (Princeton), or Markus Brunnermeir (Princeton).

Why did Tobin's work disappear from discussion? It was superceded. We now have better models, that are much richer in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir implications. Tobin was fine for his time, but why drive on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 freeway in a golfcart, when you can drive a Ferrari (as one of my friends once said)? Krugman should read this stuff. I think he would like it. I, my colleagues, coauthors, and students, have not been "apologetically admitting that we erred by not incorporating finance into our models." That's what we do, and some of us have been doing it for a long time. As Krugman says, "it’s pretty hard to derive portfolio preferences rigorously..." So, I guess we must be pretty smart, as we can do some of that.

Friday, February 14, 2014

Idiots?

I have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distinction of having made Brad DeLong's Thursday idiot rollcall. For cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 uninitiated, here's what being labeled an idiot by Brad DeLong means. From DeLong's vantage point, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world looks like this:
In DeLong world, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are in fact genuine crackpots in that large idiot set. There are also genuine crackpots in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 small "friends of Brad" set. Having Brad put you in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 large idiot set is really not informative.

But we should see what Brad has on his mind. Maybe he has a point? Brad's complaint regards this post of mine, where I discuss a New York Times article on Narayana Kocherlakota. The latter part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 post used this quote from Ed Prescott as a launching point:
It is an established scientific fact that monetary policy has had virtually no effect on output and employment in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 formation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed.
It was obvious to me that this would set some people off. Indeed, Prescott likes to say things like this for that purpose (though not for that purpose only). And, indeed, it set people off.

But, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point I wanted to make is that what Prescott said is not obviously kooky. For example, if we take cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 statement apart and ask what it means, we have to ask what exactly "monetary policy" connotes. Does this mean cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 systematic element of policy, or are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "surprises" in monetary policy? Prescott's statement says that, since 1913, monetary policy was unimportant for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time series of employment and output. Does that mean that monetary policy could not have an effect on real variables? Prescott's statement certainly does not say that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed cannot control inflation, or that inflation does not matter. So, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are a lot of things to consider. I thought this could be thought-provoking, and commenters had some interesting things to say. I certainly learned something.

So, this is what DeLong says about Prescott's statement:
Everyone else simply says: "Prescott is wrong: that's not an established scientific fact at all."
I guess cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem DeLong is having here is with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 words "established," and "fact." Those words make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 statement seem grandiose. But if we were to be charitable to Ed, we might say that by "established" he means "cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best evidence we have tells us," and by "scientific fact" he means "cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 science tells us cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following." But this is semantics, and is not very illuminating. Here's what one of my commenters said:
There is a very clear and uncontrovesial interpretation of what Prescott was saying: Milton Friedman was wrong in that, if you do an analysis of variance of which shocks explain most of U.S. GDP and inflation fluctuations, monetary shocks will explain a tiny fraction of eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. This is not a radical, out of mainstream view, it is in fact what comes out of SVAR studies and of DSGE estimation. If you want to see for yourself, open Smets and Wouter's AER and look for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 table with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 analysis of variance.

What this doesn't mean (and this is where Prescott was too vague and open to attack), is that monetary policy is impotent if a Central Banker decides to use it in an unexpected way, or that monetary policy rules don't matter, since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y may affect how macroeconomic aggregates react to real shocks. But if you want to know cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 source of fluctuations, you are better off looking elsewhere.
I thought that was pretty good.

So, here's a blog post of Brad's from 2010 in which he approvingly quotes Narayana Kocherlakota, as follows:
Why do we have business cycles? Why do asset prices move around so much? At this stage, macroeconomics has little to offer by way of answer to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se questions. The difficulty in macroeconomics is that virtually every variable is endogenous – but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macro-economy has to be hit by some kind of exogenously specified shocks if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 endogenous variables are to move. The sources of disturbances in macroeconomic models are (to my taste) patently unrealistic. Perhaps most famously, most models in macroeconomics rely on some form of large quarterly movements in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 technological frontier. Some have collective shocks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 marginal utility of leisure. Ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r models have large quarterly shocks to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 depreciation rate in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 capital stock (in order to generate high asset price volatilities). None of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se disturbances seem compelling, to put it mildly. Macroeconomists use cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m only as convenient short-cuts to generate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 requisite levels of volatility in endogenous variables...
In my opinion, that's being too negative about what we actually know, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 point is that Brad seemed to agree with that. And what Kocherlakota was commenting on was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best available science, and he says cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best available science doesn't tell us a lot about what is going on. My commenter above says that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best available science - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same science Kocherlakota is discussing - tells us monetary policy is not so important. So, we're at least talking about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same science here, which seems to conclude something that is not so far off what Prescott is claiming.

So, it seems Brad is not being entirely consistent. Asking questions is important. Good scientists should not cut off discussion by calling people idiots when what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y're saying appears not to be entirely orthodox.

Allan Meltzer on QE

Allan Meltzer has a post on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effects of QE. Quantitative easing (QE) has its problems, but I don't agree with much of what Meltzer is saying. See for example my post on Ben Bernanke's legacy.

Here's something I disagree with, which is Meltzer's last paragraph:
The Fed should rethink its strategy. It should ask what is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best, conditional, multi-year strategy to eliminate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 massive overhang of idle reserves. I am sure cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer will not be to watch cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 noisy, frequently-revised labor market data on unemployment. It is long past time to announce a strategy that puts cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed on a path that reduces cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 idle reserves at lowest social cost and gradually restores a pre-announced rule based monetary policy. The way to start that journey is to end QE.
It gives entirely cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wrong message to call cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 existing stock of reserves a "massive overhang," or "idle." In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same sense, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a massive overhang of Treasury bills in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. That wouldn't be correct eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r.

Tuesday, February 11, 2014

Macroeconomics in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Blogosphere

A couple of months ago, I wrote a critical post about how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economics blogosphere dealt with a murky event - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 recent turmoil at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Minneapolis Fed. Basically, bloggers got some basic facts wrong, made things up, and were willing to make strong inferences based on little evidence. In terms of basic reporting standards, it was a pretty poor performance.

Here's anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r example of poor blogging performance. In this case, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 underlying facts are not murky. Kartik Athreya has published a book, Big Ideas in Macroeconomics, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 facts are plain. All you have to do is read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book to know what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are. Basically, Kartik has written a 400+ page book with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 intention of explaining modern macroeconomics to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 layperson - with no symbols or macá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365matics and only cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 occasional diagram.

The first mention of Kartik's book (ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than my plug on January 10) seems to have been David Glasner's post on February 3. Though he gives Kartik some compliments, Glasner doesn't like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book. Kartik is in good company here, because apparently Glasner isn't too fond of modern macro in general. Though Glasner is confused, we can give him credit for politeness in this instance and, above all, he appears to have actually read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book.

After that, it gets more interesting. On February 10, a week after cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Glasner post, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was a quick succession of blog posts, beginning with John Quiggin's. If you're familiar with Quiggin's book, Zombie Economics, you'll know that he hates modern macro with a passion. But, suffice to say, as I argued here, that Quiggin is poorly informed. We might say that Quiggin has high TFP - plenty of intellectual horsepower - but he's applied little labor input to understanding what modern macroeconomists do. Nevercá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365less he doesn't like us. Whatever.

In this instance, Quiggin's post appears to have more to do with reprising Zombie Economics than discussing Kartik's book. In his post, Quiggin claims to have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book in his hands, but I'm suspicious that he hasn't read it or, at best, he's spent little time delving into it. Why do I think that? Here's a quote from Quiggin's post:
The easiest way to see why cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book is so striking is to list some topics that do not appear in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 index (and are not discussed, or only mentioned in passing, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 text). These include: unemployment, inflation, recession, depression, business cycle, Phillips curve, NAIRU, Taylor Rule, money, monetary policy and fiscal policy.

By contrast, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book includes a lengthy treatment of such topics as Bayes-Nash equilibrium in game cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, intertemporal optimization of consumption and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory of mechanism design.
Now compare that to what Glasner wrote:
The index contains not a single entry on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price level, inflation, deflation, money, interest, total output, employment or unemployment. Which is not to say that none of those concepts are ever mentioned or discussed, just that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are not treated, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are in traditional macroeconomics books, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 principal objects of macroeconomic inquiry. The conduct of monetary or fiscal policy to achieve some explicit macroeconomic objective is never discussed. In contrast, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are repeated references to Walrasian equilibrium, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Arrow-Debreu-McKenzie model, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Radner model, Nash-equilibria, Pareto optimality, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first and second Welfare cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365orems. It’s a new world.

That's too similar to be a coincidence, so my best guess is that Quiggin got a bit of information (or none) from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book itself, and learned most of what he needed from Glasner's post. But note cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference between Glasner and Quiggin. Glasner says cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are some things not in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 index that he thought should have been cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re, and he says those things are actually discussed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book. Quiggin claims those things are not discussed in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book. What's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 truth? Well, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are extensive discussions about business cycles, unemployment, policy rules, monetary and fiscal policy, etc., in Kartik's book. There's certainly an extensive discussion of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, but of course that's necessary to get where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 author wants to go, which is explaining how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory is used as an input to policy, and to understand what we observe.

So apparently, Quiggin hasn't done his homework, but he's willing to make some bold conclusions:
The result is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is almost zero intersection between Big Ideas in Macroeconomics and what I would think of as macroeconomics. It’s not so much that I think Athreya is wrong is that we are talking past each ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. As Charles Goodhart said of DSGE, Athreya’s version of macro excludes everything in which I am interested.
So is this just "talking past each ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r." I don't think so. In my experience, Quiggin is not willing to engage. I took some trouble to write a defense of modern macro/critique of Zombie Economics, and Quiggin took note of that in some comments on a blog post of mine. Then he made excuses about being busy, and disappeared.

A typical criticism of modern macro is that it is too technical for a layperson to understand, and that macroeconomists make no effort at accessibility. Well, in this case, Kartik's goal is to be accessible. Certainly Glasner is not accusing him of being difficult to understand. Talking past each ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r? Baloney.

Shortly after Quiggin wrote his post, Noah Smith added his two cents' worth. He's certainly up front about how he researched his post:
I myself have not yet read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book, but David Glasner and John Quiggin have, so I'll be lazy and free-ride off of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir effort.
So, Noah is freeriding on Quiggin and Glasner, but it seems likely that Quiggin knows no more about Kartik's book than what he read in Glasner's post. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, though Glasner (to his credit) seems to have read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book, he's got some hostility toward modern macro - claims we're "methodologically arrogant," whatever that means - and his post glosses over some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more important contributions to be found in Kartik's book.

So, having not read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book, but racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Cliff's Notes version filtered through Glasner and Quiggin, Noah is ready to state cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:
Possibility 1: Athreya is trying to balance out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public discussion of macro. He knows that a lot of lay people and bloggers already talk about Keynes and Friedman, monetary policy and fiscal policy. His intent was to write a book about all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r macro stuff that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public doesn't know about - general equilibrium and game cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory, incomplete markets and search frictions, and so on.

Possibility 2: Athreya just doesn't care that much about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stuff he leaves out. He's not interested in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 history of economic hypocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ses, only in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 history of economic methodology. He cares vaguely about policy and about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy itself, but only insofar as it's an interesting application of his beloved methodology. The ideas he thinks are "big" are ideas about how to make macro models, not about what assumptions go in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 models or what conclusions come out of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 models.

I don't know Athreya, but my intuition is that whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Possibility 1 is true or not, Possibility 2 is true - Athreya seems to be in love with modern macro methodology. If he were just trying to balance out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 public discussion, he would probably have been more explicit about that goal. Also, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fact that he doesn't seem to talk much about evidence is telling. "Big ideas" apparently doesn't mean ideas that are successful in explaining cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data, it means ideas that are neato and cool.
So, Noah's first big mistake is taking Quiggin at his word. Quiggin's claim that Kartik left out discussion of unemployment, policy, etc. is false. But of course Noah goes furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. He doesn't know Kartik, as he points out, and he hasn't read his book, but he's going to use his intuition to look inside Kartik's head and tell us how he thinks. Basically, Noah is going to make up some stuff. Very un-neato and un-cool, Noah. On cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 disgusting side, actually.

So, we know that when this crew gets togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, Paul Krugman can't be far behind. It's clear that Krugman didn't read cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. He only read what Quiggin wrote. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, we know Quiggin's post is more about Zombie Economics than about Kartik's book, and to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent it deals with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 book, falsely represents what is in it. So this has become a game of telephone, where whatever was stated in Kartik's book comes out in Krugman's blog as
John Quiggin looks at a recent book that purports to explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 big ideas in macroeconomics, but doesn’t contain any, well, macroeconomics.
And, well, that is one big falsehood.

It's now been more than four years since Krugman wrote How Did Economists Get It So Wrong? If you remember, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 instructions Krugman gave us in 2009, in that piece:
So here’s what I think economists have to do. First, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have to face up to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inconvenient reality that financial markets fall far short of perfection, that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are subject to extraordinary delusions and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 madness of crowds. Second, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have to admit — and this will be very hard for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 people who giggled and whispered over Keynes — that Keynesian economics remains cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 best framework we have for making sense of recessions and depressions. Third, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y’ll have to do cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir best to incorporate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 realities of finance into macroeconomics.
So, let's go through cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 checklist.

1. Sure, financial markets are imperfect. This was something that we knew in 2009. By cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, macroeconomics was replete with work on incomplete markets, financial contracts, banking, credit market frictions, etc. Krugman didn't have to tell us to think about those things. As to "delusion and madness of crowds," we have Shiller to tell us about delusion, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "madness of crowds" is Roger Farmer's territory.

2. Is Keynesian economics cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "best framework for making sense of recessions and depressions?" If by "Keynesian economics" we mean cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 version of Keynesianism that is practiced by current researchers, i.e. New Keynesian economics, and if making sense means that a baseline NK model with sticky prices and wages can explain all cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 macroeconomic phenomena we might be interested in, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 profession has delivered is a resounding no. The interests of macroeconomists have shifted, naturally of course, to work on financial frictions of various kinds. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 work of freshly-minted PhDs in economics, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is distinctly less work on sticky prices than was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. I think a typical modern macroeconomist understands that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a wide array of frictions that we want to think about when explaining what is going on in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world and understanding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 role for economic policy. For some problems (perhaps all - we're really not sure) sticky prices and wages may be peripheral or totally unimportant. I don't get cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same feeling of Keynesian religious fervor that used to exist among some people.

3. The realities of finance? I think we've made a lot of progress but, again, it wasn't like we were finance dummies before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis.

So, what effect has Paul Krugman had? Has Krugman changed how macroeconomics is done? Have we taken his messages to heart? Hardly. For your average working economist, what Paul Krugman thinks is irrelevant. But John Quiggin claims that Krugman and Brad DeLong are "setting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 terms" of at least some elements of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 debate on public policy. Here's my conjecture. I think it's likely that Kartik Athreya has had a larger effect on macroeconomic policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States of America than Paul Krugman and Brad DeLong put togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. Kartik is a Vice President at a Federal Reserve Bank, and his views affect those of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 President of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Richmond Fed with regard to both monetary policy and banking regulation. Krugman and DeLong are journalists. Have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir views helped to persuade anyone about anything that had any tangible effect on a policy decision? I'm not sure.

Kartik is a serious macroeconomist. As is typical in regional Federal Reserve Banks now, and at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Board of Governors, Kartik is expected to be engaged in research at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of academic economists. Here's his CV, which includes work on credit, bankruptcy, default, public insurance - a lot of things that critics of modern macro seem to think we don't do. Part of Kartik's job is also to do policy, and at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Richmond Fed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a lot to think about. In addition to monetary policy issues, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Richmond Fed district includes Charlotte, NC, where Bank of America is headquartered. So bank regulation is a big deal for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Richmond Fed economists. Kartik thus has a wealth of experience, which he has used to write a book which explains modern macro and how we do it. Pay special attention to Chapter 6, where he discusses how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 available tools can and were used to make sense of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. Big Ideas in Macroeconomics, is an excellent book, and I think John Quiggin, Noah Smith, and Paul Krugman should read it. You should too.

Friday, February 7, 2014

Financial Times Post

Gavyn Davies, who writes for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Financial Times, has a blog post related to what I was discussing in my last post.

Monday, February 3, 2014

The Low-Inflation Policy Trap

Some central bankers in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world seem surprised that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are seeing low rates of inflation.
The chart shows headline CPI inflation for Canada, Germany, Italy, Japan, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US. Except for Japan, all of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se countries experienced cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most recent peak in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rate about mid-2011, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir inflation rates today are lower than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n. All of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central banks responsible for monetary policy in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se countries have an inflation target of 2%. But, except for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 UK, which is now hitting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2% target, all have fallen short, and two (Canada and Italy) have inflation below 1%.

As I have stated before, (here and here), for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S., cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current policy stance is a trap. The Fed clearly intends to maintain its policy interest rate target at essentially zero, possibly well into 2016. But, particularly as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy continues to strengcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, most forces are pushing short-term real rates of return up. With short-term nominal rates of return pegged at zero by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rate has nowhere to go but down. But central bankers appear only to understand cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short-term liquidity effects of central bank actions. They seem to think that a low short-term nominal interest rate must mean high inflation, even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nominal interest rate is persistently low. Though real rates of interest are certainly not constant, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re can be persistence in deviations of real rates of interest from long-run averages, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short term nominal interest rate is low for a long period of time, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rate is guaranteed to be low.

The most recent FOMC statement contains exactly that confusion between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 short-run and long-run effects of monetary policy:
The Committee continues to anticipate, based on its assessment of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se factors, that it likely will be appropriate to maintain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current target range for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 federal funds rate well past cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 unemployment rate declines below 6-1/2 percent, especially if projected inflation continues to run below cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Committee's 2 percent longer-run goal.
So, if inflation continues to be low, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy interest rate will continue to be low, which implies a low inflation rate...

The ECB President seems to suffer from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same confusion. See this story on how he has pledged to keep nominal interest rates low in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 face of low inflation:
Draghi reiterated his commitment to keeping borrowing costs low “for an extended period of time” as policy makers continue cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir deliberations over whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y have done enough to prevent deflation...
This is not exactly a quote from Mark Carney, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Governor of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of England, but he seems to think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same thing:
Low inflation also meant that raising interest rates became less urgent even though cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy is growing.
With Carney, we'll have to see what he says if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rate falls below his 2% target. My guess is that he'll fall into line with Yellen and Draghi.

Finally, this comes from a speech by Steve Poloz, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Governor of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada, who discussed current risks in Canadian central banking, including cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility of deflation:
Let’s switch gears and look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of outright deflation. Like out-of-control inflation, deflation can become a spiral, but a downward one. Expectations become unanchored on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downside, and people put off cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir purchases because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y expect things to be less expensive later. Demand declines with prices, while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 weight of debt on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy grows.

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Depression, consumer prices in Canada fell 25 per cent, and national output dropped by almost a third. The human cost was staggering, with unemployment reaching 20 per cent. A milder form of deflationary trap has nagged Japan for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past 20 years.

What I am describing is an economy-wide process of deflation, which is quite different from individual prices falling because of improved competitiveness in an economy that is still growing strongly.

Today, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 concern is that even though policy-makers were successful in avoiding global deflation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wake of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 2008 crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is still a risk that inflation could creep down into deflationary territory as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 aftershocks of this crisis persist. It is, at least in part, to counter that risk that central banks in a number of countries have kept interest rates very low and used unconventional monetary policies, such as quantitative easing, to provide additional stimulus to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir economies.

History has taught us that deflation usually comes in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 wake of a financial crisis. This was true of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Great Depression, and of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Japanese deflation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 1990s. Perhaps cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most important lesson of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n, is that a stable financial system is necessary to keep inflation low, stable and predictable - and limit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of falling into a deflationary trap.
The first part is a standard story one hears about deflation. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 story goes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy can enter a "deflationary trap" in which expenditure is indefinitely postponed, and things get generally awful. As far as I know, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no sound cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory that actually delivers such a phenomenon. We certainly have multiple equilibrium models in which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy can be stuck forever in a Pareto-dominated equlibrium, but I don't know of a model like that in which a bad equilibrium is associated with deflation (maybe you do?). Indeed, in a wide class of models, deflation can be associated with Pareto optima - that's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 logic of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Friedman rule (not that I'm endorsing that).

Poloz goes on to discuss cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 empirical relationship between deflation and poor performance on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real side of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economy. But it's quite possible that we associate low inflation, or deflation, with bad outcomes on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real side because those outcomes make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank respond with zero short-term nominal interest rates at zero for long periods of time, which in turn produces low inflation. But that wouldn't entirely explain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 behavior of a Poloz central bank, as he also thinks good insurance against low inflation is a low policy interest rate for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank - sustained, apparently.

We can find a related type of argument in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 minutes of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 December FOMC meeting:
A few participants raised cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 possibility that recent declines in inflation might suggest that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 economic recovery was not as strong as some thought.
We could call this cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "hidden output gap argument." These FOMC participants are hardcore Phillips curve adherents. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 face of what appears to be a declining output gap, by any measure, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y insist that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 output gap must be rising, because inflation is falling.

One feature that sticks out in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chart at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 top of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 page is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 behavior of inflation in Japan - obviously it's very different from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation behavior in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r countries. Part of what's interesting about this is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 increase in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 inflation rate in Japan, by about two percentage points, coincides with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan's "Qualitative and Quantitative Monetary Easing" policy, which commenced in April 2013. Details of this program are in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 April 2013 policy statement of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Japan. Basically, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B of J intends to double cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of its balance sheet over a period of about two years, by purchasing longer-maturity Japanese government bonds and private assets (exchange-traded funds). A curious part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following:
With a view to pursuing quantitative monetary easing, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main operating target for money market operations is changed from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 uncollateralized overnight call rate to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 monetary base.
The B of J pays interest on excess reserves and, under this policy, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate on reserves (IROR), is a key part of its policy. It's not clear whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 officials at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B of J understand this or not. Though rules for how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IROR should be set are not addressed in any policy statements of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B of J post-April 2013, as far as I can tell, arbitrage tells us that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overnight call rate is equal to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IROR. Here's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overnight rate:
Since April 2013, this overnight rate has been exactly .07%. So, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IROR is .07%. The key question is: How is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B of J going to set cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IROR going forward?

My advice to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B of J would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 following. The QE policy is just foreplay. Get to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 main event. The B of J cannot sustain 2% inflation if it keeps cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 IROR at .07% for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next two years. That policy will make it likely that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B of J will fall short of its 2% inflation target, just as is happening in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro zone, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S., Canada, and - shortly - cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.K.

Here's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same scatter plot I constructed in this post for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S., but in this case for Japan, using data from 1985-2013, plotting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overnight call rate vs. cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CPI inflation rate.
That's roughly cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same thing as what you see for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. There's a clear Fisher relation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 data, with some tendency for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 real rate to be low at low inflation rates.

If inflation in Europe, North America, Japan, and elsewhere stays low - or falls into negative territory, that's not a disaster, I think. I don't think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is any serious economics that supports cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 conventional deflationary-trap-as-black-hole idea. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 policy trap that exists at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 zero lower bound is a genuine trap, and it even has some genuine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory behind it, as Jim Bullard pointed out. I'm interested in watching how central bankers dig cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365mselves out.