Balance Sheet News

The FOMC minutes for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 January 29-30 meeting, released yesterday, contain some important information about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's balance sheet, and plans for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC's future operating strategy. Let's unpack this, to try to understand what cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y're up to.

The key information is in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 section in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 minutes on "Long Run Monetary Policy Implementation Frameworks." This section deals with presentations from staff economists (in part from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous FOMC meeting), and discussion of that material. The minutes say:

The staff briefing also included a discussion of factors relevant in judging cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of reserves that would support cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 efficient implementation of monetary policy.

The key word is "efficient." It's not clear why we would just look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of an item on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liabilities side of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's balance sheet to determine what would permit "efficient" monetary policy. It's also not clear what "efficient" means. But whatever it is, some people seem convinced that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed has almost attained it:

Some recent survey information and ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r evidence suggested that reserves might begin to approach an efficient level later this year.

So, what to do?

Against this backdrop, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 staff presented options for substantially slowing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 decline in reserves by ending cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 reduction in asset holdings at some point over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter half of this year and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reafter holding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SOMA portfolio roughly constant for a time so that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 average level of reserves would fall at a very gradual pace reflecting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 trend growth in ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r Federal Reserve liabilities.

Note that, at that point in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 meeting, this is all coming from staff economists. There's a statement about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 objective, which is efficiency, a conclusion that we're close to efficiency, and a recommendation as to what to do once efficiency is achieved. That is, later in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed should start buying securities again, so as to maintain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 balance sheet at a constant nominal level, until furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r notice. Ultimately, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 minutes indicate that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC agreed to that.

What's going on? Total securities held outright by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed look like this:

So, in terms of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 nominal quantity of securities held, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re hasn't really been much "normalization" of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 asset portfolio. And it's not like we would arrive at a different conclusion if we were to look at total Fed assets as a percentage of GDP:

That is, 20% of GDP is lower than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 peak of 25% of GDP, but it's a lot higher than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pre-crisis 6%. If 6% was OK before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, why is something a little less than 20% "efficient" now?

It might help to look at what is happening on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 liabilities side of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 balance sheet. Two key Fed liabilities are currency and reserves, of course, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are also a couple of weird items that we wouldn't normally be concerned about, which are reverse repos of foreign institutions (including foreign central banks), and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury's general account with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed. First, currency:

The stock of currency in circulation has more than doubled in nominal terms since before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last recession. Even more impressive is what we see if we look at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency/GDP ratio:

U.S. currency held in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 world has increased from about 5.5% of U.S. GDP before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, to over 8% of GDP today. Thus, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed now needs an asset portfolio of 8% of GDP just to support cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for U.S. currency. Still, that's far short of 20%.

With respect to those weird Fed liabilities, look at this:

First, what are those reverse repos, "foreign and international accounts?" Details on this are on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New York Fed's website. These are "accounts" held by "250 central banks, governments and international official institutions." The accounts are reserve accounts. The accounts are reserves during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 day, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n become Fed reverse repos overnight, secured by securities in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's portfolio. Thus, like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's domestic reverse repo (ON-RRP) facility, this basically permits cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed to pay interest on a reserve account to an entity which is not permitted to receive interest on reserves given cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 rules set up by Congress. Calling this "reverse repurchase agreements" is just a convenient fiction to get around cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 law. The key point is that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se reverse repos have grown from about $50 billion before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis to about $250 billion today. What's driving that? The New York Fed says:

Like ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r factors affecting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of reserves in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. banking system, an increase in investment in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreign repo pool results in a corresponding decrease in reserves. Given that a change in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreign repo pool alters cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 availability of reserves in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. financial system, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New York Fed can manage cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overall size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreign repo pool or individual account participation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreign repo pool in order to maintain orderly market or reserve management conditions. In addition, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New York Fed may choose to limit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overall size of, or individual account participation in, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreign repo pool based on ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r factors, such as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 amount of available securities held at any time in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 SOMA.

This recognizes that more reserves held by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se foreign entities means less reserves held by domestic entities, and that this could mess with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's monetary policy actions. But, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quote tells us that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of outstanding reverse repos of this type is purely discretionary. So, for some unspecified reason cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed decided to increase cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "foreign repo pool," and presumably cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is no reason outstanding reverse repos could not be reduced to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir pre-crisis levels or lower.

Next, consider cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 balance in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury's General Account, in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 last chart (in blue). It's become large, and it's highly variable. For any central bank, managing reserve balances of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal authority at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank is an issue. Whenever tax revenue flows into cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal authority's reserve account, that reduces reserves held by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private sector. And, when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal authority issues more debt, that also reduces reserves in private hands. So, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank is running a conventional corridor system, as for example in Canada, with zero reserves held overnight, inflows and outflows in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fiscal authority's reserve account can thwart monetary policy, unless cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se inflows and outflows are offset. For example, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada conducts a twice-daily auction of government of Canada reserve balances. Some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se auctions involve secured funds, some are unsecured, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 funds are lent out at various maturities.

In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US, before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed implemented monetary policy in a corridor system, where cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower bound on overnight interest rates was zero. In that system, part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mechanism in place to deal with fiscal effects on reserve balances was cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury Tax and Loan Program, which parked tax revenues in private financial institutions racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Treasury's reserve account. That solved part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem, and presumably cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 New York Fed was actively engaged in offsetting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 effects of Treasury auctions and maturing government debt, which would be predictable on a daily basis. All of that is out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 window, apparently, as part of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's current floor system. Treasury balances are large - close to $400 billion currently - and highly volatile, with swings of up to $100-$300 billion over short periods of time. Apparently this amount of volatility is of no concern to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed currently.

In total, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 weird Fed liabilities comprise roughly 3% of GDP, so this is significant.

What's left, in terms of Fed liabilities? Reserves, of course:

So, at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current rate of decline, reserves could be down to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 vicinity of $1 trillion toward cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year. It appears that this is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 number that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed people think is "efficient."

So, it appears cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC has decided: (i) that a floor system is better than a corridor system; (ii) that it might take $1 trillion in reserves to support a floor system. What are cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir arguments?

1. Transitioning back to a corridor system would be difficult. From cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 FOMC minutes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 argument seems to be that, given uncertainty about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 level of reserves required to support cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 floor system, we would have to go through a period of volatile short-term interest rates in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 transition period. Nonsense. The problem here follows from a poor choice of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's interest rate target. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed were to target a repo rate, racá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem goes away. Here's how to do it. For now, set cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target repo rate equal to IOER (interest rate on reserves). Then, auction eicá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r repos or reverse repos at that rate - fixed rate full allotment.
2. Survey evidence indicates that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for reserves is large. The survey evidence comes from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Senior Financial Officer Survey. Basically, people in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 banking industry respond to survey questions in a way that appears to indicate that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir institutions would continue to hold large quantities of reserves, even if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were giving up 25 to 50 basis points by foregoing lending in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repo market, for example. If this were true, this indicates significant friction in overnight markets, and we should see that in market interest rates. Currently, IOER is at 2.4%, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate is 2.4%. The last date on which cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate was less than IOER was December 14, 2018. The repo rates measured by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 NY Fed are currently 2.39%, 2.37%, and 2.37%, so right now financial arbitrage in overnight markets seems pretty good. So, I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interpretation of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 survey evidence is nonsense too.
3. Regulation has increased cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 demand for reserves. On this one, a speech by Randy Quarles is helpful. Quarles explains how Basel III regulatory changes regarding liquidity coverage ratios (LCR) were implemented in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 United States. Basically, commercial banks need to hold sufficient liquid assets to buffer potential outflows of wholesale deposits. This is essentially a type of reserve requirement. But what's a liquid asset for regulatory purposes? It turns out that Treasury securities and reserves are equivalent, and some ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r assets are deemed less liquid, and get a haircut when cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 LCR is calculated. As Quarles says:

One could envision that as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed reduces its securities holdings, a large share of which consists of Treasury securities, banks would easily replace any reduction in reserve balances with Treasury holdings, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby keeping cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir LCRs roughly unchanged.

It's not clear in Quarles's speech whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r he buys that argument or not - he's just laying out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 arguments. But I think that argument is powerful. A reduction in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's balance sheet is essentially a swap of Treasury securities for reserves. In fulfilling cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 LCR, Treasuries and reserves are equivalent, and should be. Given a deposit outflow, a bank can reduce reserves, it could sell Treasuries, or it could borrow in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repo market with Treasuries as collateral. A financial system with a lot of Treasuries and not so much reserves is just as liquid as a financial system with not so much Treasuries and a lot of reserves. In fact, we could argue that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first system is more liquid, since Treasuries can be traded widely while reserves are confined to those financial institutions with reserve accounts. I'd say this argument is nonsense too.
4. Short-term interest rates are more volatile in a corridor system than in a floor system.Again, this depends on what interest rate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed targets. Using cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate as a target has its problems, for two reasons. First, under its corridor system, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed did not intervene in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds market - it was typically intervening in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overnight repo market. Essentially, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed varied cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of repos in order to hit a fed funds target, without being able to see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 actual fed funds rate while it was intervening. You can see why that might not work so well. Furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r, fed funds lending is unsecured, so in times of financial market turmoil, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds market is contaminated with risk. The Fed may be pegging cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate in such situations, but volatility in risk will cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n cause volatility in safe rates of interest. Again, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se problems can be solved easily if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed were to target an overnight repo rate, as is done in many ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r countries. Here in Canada, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada has no problem with volatility of short-term interest rates, in running its corridor system.

Overall, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is overly-focused on reserves, as if monetary policy implementation could be represented satisfactorily in terms of some static demand and supply analysis of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "market for reserves." That's very misleading. Any central bank has a lot of options in implementing monetary policy, but basically cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re are two broad approaches. Market interest rates can be targeted through variation in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 central bank's lending, or in its borrowing. When cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed was founded, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 founders envisioned that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 intervention would happen through lending, and that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 key instrument would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 discount rate - with potentially different discount rates for different Fed districts. Roughly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ECB intervenes by lending to banks in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Euro zone - it's key policy rate is its refinancing rate (at least when it's running a corridor and not a floor). Before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed intervened day-to-day by lending on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repo market. Here's what that looked like:

So, repos outstanding fluctuated between $20 billion and $40 billion, for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most part. The Fed could have chosen to intervene by varying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of reverse repos outstanding (on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 borrowing side), and that would not have made much difference. In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 current floor system, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed intervenes on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 borrowing side, fixing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate on reserves, and letting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 private sector determine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of reserves and currency to hold, given that currency can be converted to reserves one-for-one.

However cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed intervenes, this involves varying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of some Fed asset or liability, so as to peg cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market interest rate on that asset or liability. This intervention is most effective if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed can essentially set that market interest rate, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365n let cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market determine cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity. For that to work, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 relevant market should be sufficiently liquid, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed needs to have an adequate buffer stock of that asset or liability. Apparently, before cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed was successful in intervening with a stock of repos of from $20 billion to $40 billion. So why does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed think it needs $1 trillion in reserves outstanding to allow it to peg short-term interest rates by setting IOER?

As David Beckworth points out, between spring 2009 and spring 2010, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Bank of Canada ran a floor system with about $3 billion in reserves held overnight. As is well known, translating between Canada and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US involves multiplying by a factor of 10, so accounting for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate, that's about $40 billion in US reserves - in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ballpark of outstanding repos prior to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 financial crisis. Canada has a very different institutional setup, but one would have to make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 US financial system has huge financial market frictions relative to Canada to justify a threshold of $1 trillion to make a floor system work.

But what's cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 harm in a large Fed balance sheet? The larger cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 balance sheet, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lower is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of Treasury securities in financial markets, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 higher is reserves. Treasuries are highly liquid, widely-traded securities that play a key role in overnight repo markets. Reserves are highly liquid - for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 institutions that hold cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m - but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y are held only by a subset of financial institutions. Thus, a large Fed balance sheet could harm cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 operation of financial markets. As I pointed out here and here, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's evidence that such harm was being done. That is, if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re's harm, it would be reflected in a scarcity of collateral in overnight financial markets - in market interest rates. Before early 2018, T-bill rates and repo rates tended to be lower than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 fed funds rate was lower than IOER. Now, all those rates are about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same. The Fed thinks cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference is more Treasury debt, but I think cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed's reinvestment program mattered, in that it increased cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stock of on-cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365-run Treasuries. Whichever it was, apparently cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 quantity of Treasuries outstanding matters for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 smooth - indeed, efficient - operation of financial markets, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed should not mess with that. My prediction would be that, if we get to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 end of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 year and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 Fed is again buying Treasuries, that we'll see repo rates and T-bill rates dropping below IOER. Watch for that.