Wednesday, December 16, 2009

Crash and carry

Dec 10th 2009 From The Economist print edition New research suggests a way to make steady profits from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade Illustration by Jac Depczyk WHEN pundits worry about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distorting effects of cheap money on asset prices, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y invariably single out cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade as a cause for concern. The term is often used loosely to describe any investment that looks suspiciously profitable. More specifically it refers to a particular sort of foreign-exchange trading: that of borrowing cheaply in a “funding” currency to exploit high interest rates in a “target” currency. The yen has long been a favoured funding currency for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade because of Japan’s permanently low interest rates. As a result of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 crisis and near-zero rates in America, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 dollar has become one, too. If markets were truly efficient, carry trades ought not to be profitable because cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extra interest earned should be exactly offset by a fall in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target currency. That is why high-interest currencies trade at a discount to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir current or “spot” rate in forward markets. If exchange rates today were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same as those in forward contracts, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be an opportunity for riskless profit. Arbitrageurs could buy cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 high-interest currency today, lock in a future sale at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 same price and pocket cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extra interest from holding cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 currency until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forward contract is settled. In practice, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forward market is a poor forecaster. Most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 time exchange rates do not adjust to offset cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extra yield being targeted in carry trades. So a simple strategy of buying high-yielding currencies against low-yielding ones can be rewarding for those that pursue it. The profits are volatile, however, and carry trades are prone to infrequent but huge losses. In late 2008 cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 yen rose by 60% in just two months against cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 high-yielding Australian dollar, a popular target for carry traders. That made it much more expensive to pay back yen-denominated debt. If efficient-market cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory cannot kill cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade, why don’t volatile returns, and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 occasional massive loss, scare off investors? A new paper* by Òscar Jordà and Alan Taylor of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 University of California, Davis, may have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 answer. They find that a refined carry-trade strategy—one that incorporates a measure of long-term value—produces more consistent profits and is less prone to huge losses than one that targets cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 highest yield. The authors first examine returns to a simple carry trade for a set of ten rich-country currencies between 1986 and 2008. Buying cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 highest yielder of any currency pair produced an average return of 26 basis points (hundredths of a percentage point) per month. That would be fine, except that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 standard deviation of returns, a gauge of how variable profits are, was almost 300 basis points. The monthly Sharpe ratio that measures returns against risk was a “truly awful” 0.1 (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 higher cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ratio, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 better cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk-adjusted performance). Worse still, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 distribution of monthly profits was negatively skewed: big losses were more likely to occur than windfall gains. No sane trader would follow a rule with such poor results. So cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 authors put togecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r a far richer model to help decide which side of a currency trade to be on. It included things that are most likely to influence short-term movements in currencies, such as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 change in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous month, as well as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest-rate and inflation gap between each currency. They found that all three factors mattered. Currencies that rose in one month tended to rise in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next month. Those with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 highest interest rates went up most, as did currencies with high inflation (which drives expectations of furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r rate rises). These impulses can drive exchange rates a long way from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir fair or “equilibrium” values. That creates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of a sudden reversion that could wipe out earlier profits. To guard against this, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 authors added to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir model a measure of how far cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 exchange rate has shifted from its fair value. They found that this alarm bell can sometimes turn a “buy” signal into a “sell”. This valuation check helped get rid of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 negative skew associated with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 simplistic version of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade. But cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 authors thought cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 model could be improved still furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r. One worry was that although it makes sense for traders to buy currencies with fat yields, it may be dangerous past a certain point. After all, a high interest rate can be a symptom of a currency in distress. The authors judged that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 link between profits and yields was likely to be “non-linear” (ie, its strength alters as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 interest rate of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 target currency climbs) and changed cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir model to reflect this. This non-linearity applies to currencies’ values, too: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 likelihood of a crash escalates as a currency becomes ever dearer. Sharpe thinking The fully evolved model performed well compared with its primitive ancestor. Used in a portfolio of separate carry trades (to limit cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 volatility that comes with making a single bet), it delivered average monthly returns of 57 basis points, much better than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 26 basis-points profit from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 simple approach. The Sharpe ratio based on annual returns was a very healthy 1.27. And returns based on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 deluxe model had a positive skew: large windfalls were more likely than big losses. It appears that savvy investors can indeed make sustained profits from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 carry trade. The authors stress that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir sophisticated approach was scarcely better than cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 simple one at predicting cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 direction of exchange rates. The crucial advantage is that where it made mistakes, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 stakes were small. The deluxe model might tell a trader to turn his nose up at a trade with apparently strong returns because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of a currency crash. The trade might well turn out to be profitable but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 forgone profit is a small price to pay for avoiding a potentially big loss. It is a lesson that applies to ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r asset markets, including those for shares, bonds and homes. Trading momentum will often drive up asset values for long periods and persuade buyers that high prices can be justified. But investors ignore fair-value measures at cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir peril. * “The Carry Trade and Fundamentals: Nothing to Fear But FEER Itself” by Òscar Jordà and Alan Taylor, November 2009

No comments: