As we have noted, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 DTCC finally started releasing somewhat detailed data in November about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CDS market. Unfortunately it was too late, and it seems only 3 people in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 entire world follow what is says. So let us summarize it simply: 1) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market is already on a death spiral in terms of gross notional, and 2) cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net notional of outstanding CDS is woefully inadequate to protect from cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 upcoming default onslaught in cash bonds.
What is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference between gross and net notional? The gross number indicates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total notional of CDS contracts without taking into consideration offsetting trades. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bulk of CDS notional holdings are at broker dealers who (aside from now defunct prop desks) take little principal risk, most of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CDS contracts cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y hold are offset. This means that for any $10 million CDS in a single name or index a B/D sells to counterparty X, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 B/D has to purchase an offsetting $10 million from a different counterparty Y in order to be risk neutral. And so while cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 two transactions result in gross notional of $20 million outstanding, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net impact is 0. As cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CDS data that had been previously available (which was never that much to begin with), was all on a gross basis, it tended to substantially exaggerate cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total risk exposure in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market, and might have misled financial titans such as Mr. Soros himself. And as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 charts below will show, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net notional CDS market is troubling - in that it may in fact be too little.
While cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gross notional size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CDS market did grow significantly in recent years, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re has been a very troubling decline recently in gross amounts. From a peak size of $62 trillion in 2007, gross notional CDS size has dropped to $28 trillion, with a run-rate weekly decline of almost $1 trillion, if DTCC is to be trusted. Interestingly, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gross notional on single names is for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 first time on par with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 size of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 comparable cash bond market, both at about $14 trillion. If one actually were to delta hedge all bonds per cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 agriculture department's proposal, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 argument would go that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 market now is in equilibrium... at least based on a gross exposure.
The decline in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 gross size is troubling: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overshoot to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 downside over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past 6 months is almost as large as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 ramp up during cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 peaking of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 credit bubble. Data indicates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 bulk of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 change is in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 index and tranche components of total gross, with single name gross size declining less acutely.
Which leads to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net CDS market exposure. Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way to think of net is how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 general public thinks of gross: it is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total amount of cash that would change hands if every single reference entity were to suffer an event of default with a 0% recovery. And cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total amount is a paltry $2.6 trillion, at least when juxtaposed to such previous hyperbole as $50 + trillion. Additionally, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total cash bond market is $14 trillion, one could argue that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net notional does not nearly hedge enough of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cash market in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of spreading defaults. ZH has shown before how market values of Investment Grade and High Yield indices imply cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a blended cumulative default risk of up to 40% over cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 next 5 years (assuming a high 40% recovery rate), cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 (simplified) argument would go that of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 $14 trillion in cash bonds, up to $5-6 trillion could default. This number is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365refore underhedged by up to 75%: cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is a total of $2.6 trillion in total net, but only $1.4 trillion net in singe name CDS (excluding indices and index tranches which are used by index correlation trading desks as trading vehicles, not hedging instruments, and would promptly collapse when defaults start to really pick up).
Zero Hedge argues that CDS has been probably cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 most efficient way to hedge credit risks in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 past 3 years. The fact cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 insurance companies took Buffett's example 10 steps too far, and just kept on selling and selling protection (kinda analogous to how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 U.S. is printing and printing $$$ now) assuming six sigma events would never occur, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby exposing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 entire financial system to systemic risk, is solely cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir mistake and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 appropriate punishment should have been default. An efficient market would have eventually picked up cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 pieces from AIG's failure, so cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 course that Paulson departed on when he bailed AIG out just takes that mistake even furcá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r as it merely leverages cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 faulty disbelief in fat tail events. The argument goes that CDS and equity markets are self referential when gossip picks up and companies like Bear and Lehman get shorted to death as fear is rampant. There are many more pieces to this argument, but we think it is totally meritless (in Lehman's case CDS traders would not purchase protection blindly as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were worried a Bear Stearns bail-out type event would reoccur making all CDS contracts virtually worthless; cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government is as much to blame for being unable to hold a consistent policy course w/r/t how to deal with bank failures). The flipside is that CDS provide cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 only mechanism to hedge credit risk, which at implied 40% default probabilities, will need to be hedged even more so in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 future.
So what is in store? Granted cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 death of CDS is an exaggeration, CDS will soon move from trading Over The Counter to a centralized Clearinghouse exchange, maybe in as little as 3 months. Initially this market will support indices (HY and IG) and subsequently move to index tranches and single name CDS. The clearinghouse will eliminate counterparty risk as contracts will be netted multilaterally, not just between two entities. Dealers would face a centralized cash-rich entity: The Clearing Corp (TCC), which would be funded through initial and daily collateral postings and cash flow sweeps on mark-to-market CDS margins. The biggest benefit from this would be cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 sharing of losses by all counterparties in case of a systemic failure.
Once counterparty risk is removed two things will happen: basis trades will collapse and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 overall CDS levels will likely spike dramatically (wider). Due to aforementioned liquidity constraints (here and here), true risk levels are captured by spreads on cash bonds, not CDS. The counterparty premium is manifested by an artificial tightening in single-name CDS vis-a-vis matched maturity bonds (cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 negative basis trade phenomenon), and represents anywhere between 200 and 500 bps in any reference entity. Thus once a clearinghouse is established, as long as economic fundamentals maintain cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir scary downward trajectory and defaults are expected to keep rising, CDS will move steadily wider until cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y catch up with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 true risk levels as currently expressed by Z Spreads (or interpolated recovery levels on highly convex names). Bottom line: we recommend purchasing CDS outright in any name that has a marked negative basis as counterparty risk becomes a negligible issue.
Bookmark this post with:
5 comments:
"Anocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r way to think of net is how cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 general public thinks of gross: it is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total amount of cash that would change hands if every single reference entity were to suffer an event of default with a 0% recovery. And cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 total amount is a paltry $2.6 trillion, at least when juxtaposed to such previously hyperbole as $50 + trillion."
In cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case of AIG, I view cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 chain of events as follows:
1) Tsunami of foreclosures begins, leading to gross uncertainty as to how many foreclosures cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re would be and how much housing prices would fall. If I'm correct, that meant that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re was uncertainty in both:
A: The number of defaults
B: The amount which would be paid in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 event of a default. The lower housing prices go, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 more insurance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is to be paid on a foreclosure.
2) AIG was downgraded because of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 uncertainty of A and B.
3) AIG had a capital call, and needed to raise money.
4) They went to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government for a bridge loan, to avoid selling assets at fire sale prices. This is what Liddy actually said in November. He did not say that he couldn't sell cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 assets.
The CDS and CDO problems are part of a larger Calling Run. That is, anyone who had investments with cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 lenders on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se poor mortgages started demanding cash if cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y could, worrying that at some point cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 money might run out. The TARP plan actually hindered everything by raising cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 price of Toxic Assets and giving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 owners of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se investments cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 hope that cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government might, somehow, provide a better deal than John Paulson. This is somewhat like cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 difference between cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 terms Buffet got and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 government got on similar investments. Underneath everything, is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreclosure tsunami, which is a Calling Run ( Debt-Deflation ). This problem will lead to some real and very large losses, no matter what insurance cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re is on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se foreclosures. Since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 foreclosures must, to some degree, offset cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 losses on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 mortgages, it's hard for me to see cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365m, qua insurance, as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem. Where third parties are concerned, my understanding is that those have been working since cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y were marked-to-market. In that case, I'm still wondering how CDSs are causing cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 problem. To cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 extent that CDOs are, that seems a problem of liquidity, which I believe is largely induced by cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 holders unwillingness to absorb huge losses. My view, but I'm not an expert.
Don cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 libertarian Democrat
I've been thinking about how outstanding CDS will be affected if (when?) majority of trading moves to a clearing house. First, is it safe to assume that outstanding net will be moved to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 clearing house? This seems to be pretty unfair to protection sellers. Second, if outstanding stays OTC without central clearing, does cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 creation of a clearing house and a large percentage of trade moving cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365re reduce systematic risk enough that it would reduce counterparty risk on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 previous outstanding CDS? I think this is what you're implying will happen, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365reby resulting in reduced basis in outstanding.
from what i have heard existing contracts will have cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 option of moving from OTCC, but any new contracts will have to be on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 TCC (by participating dealers, so in cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ory a dealer has an opt out clause, which will likely be frowned upon). and yes you are right about cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 second part - counterparty (liquidity as I like to call it) risk would be gone in TCC, which would make cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cash-cds basis market much more realistic.
Btw, i saw your comment about neg basis as caused by bond repos. I respectfully disagree. You are right cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 repos are scarce in general, but cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 issue here is cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 CDS repo side, not cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 cash side. If cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 latter were cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 case, you would see overbought bonds (due to inability to short cash) resulting in tighter spreads to FV and to syncá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365tics (and a resulting + basis). I am convinced basis still has to do with scarce liquidity provided to accounts by PBs and B/Ds, who are unable to put on enough CDS to where implied risk matches, i.e. artifical lack of demand pushing yield/risk tighter to FV.
Tyler, Thank you for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 article. I have a few follow up observations/questions to your article. I look forward to your comments.
1. What accounts for cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 huge decline in outstanding CDS? Given well documented operational issues, and that both buyers and sellers would need to agree to close out an existing contract, and that huge losses/gains would have been crystallized, this drop seems odd. Why would buyers of protection want to close out contracts ahead of a spike in corporate default rates (whecá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r via index or single name exposure)? As you point out, cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365y would be less hedged as a result.
2. The "net" exposure probably understates cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk much as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "gross" exposure overstates it. To accept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 net exposure as an appropriate risk measurement is to accept that all counterparties are equally credit worthy. Yet, already some of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 largest intermediaries (US and Euro commercial banks) are on life support. The failure of a large intermediary would be instantly devastating. The failure of a smaller counterparty would pass risk to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365se intermediaries as cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir exposure would move from "hedged" to "naked". CSAs have probably worked well to mitigate risk in a relatively benign default environment (5% defaults in 2008) but what happens when defaults move above 10% per annum?
3. Government support is hardly a cure to counterparty risk. Essentially cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 weakest countries (Iceland, Ireland, Belgium, etc.) would just be passing on cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir government guarantees to cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 "healthier" countries and cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365ir taxpayers. What is JPM's exposure to Allied Irish, Glitnir, Fortis, etc.? Why would any countries taxpayers accept cá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365 risk of ocá cược thể thao bet365_cách nạp tiền vào bet365_ đăng ký bet365r countries banks via CDS contracts?
Post a Comment